Vincent Kok: Dluhopisy budou znovu sexy
|

Vincent Kok: Dluhopisy budou znovu sexy

V roce 2009 výkonnost dluhopisových trhů přebila všechna očekávání. Dluhopisy obstály mimořádně dobře i přes masivní nové emise a hvězdnou výkonnost akcií. Čím to bylo a co od nich mohou čekat investoři v letošním roce?

Vincenta Kok

Dnes se zdá, že nejhorší fáze krize je za námi, ekonomiky se stabilizují a spready se vrací na normální úrovně napříč všem dluhopisovým trhům. Nastal čas investovat do rizikovějších typů investic? Nebo se obávat úrovně zadlužení, trhu s nemovitostmi a a pouze mírného oživení a investovat proto do globálních dluhopisů? Otázky na Vincenta Koka, portoflio manažera ze skupiny BNP Paribas.

Co považujete za zásadní v roce 2009 pro globální dluhopisy?

Vincentem Kok (VK): Po volném pádu roku 2008 se globální ekonomika stabilizovala po bezprecedentním uvolnění měnové politiky, expanzivním fiskálním stimulům i po opatřeních ochranu před toxickými aktivy. Likviditní a kapitálové injekce stabilizovaly bankovní systém a potlačení systematického rizika umožnilo světu fungovat navzdory recesi. Americký spotřebitel zjevně utrácel příliš a zadlužil se příliš a tento motor světového růst najednou zařadil zpátečku. Naštěstí vlády reagovaly expanzními fiskálními stimuly a nahradily tak amerického spotřebitele a tím předešly v loňském roce mnohem horší recesi.

Korporátní spread

rozdíl výnosů mezi firemními a státními (bezpečnými) dluhopisy. Růst hodnoty signalizuje nejistotu a obavy investorů

Máte pozitivní názor na ekonomický vývoj v USA v roce 2010 nebo se domníváte, že další problémy musí být vyřešeny?

americký spotřebitel zjevně utrácel příliš a zadlužil se příliš a tento motor světového růst najednou zařadil zpátečku

VK: Bez debat, ekonomiky se stabilizovaly, ale mám stále obavy ohledně amerického trhu s nemovitostmi, který je zásadní pro udržitelné oživení. Tento trh je klíčovým ukazatelem budoucího ekonomického růstu, protože více než dvě třetiny Američanů bydlí ve svém. Poslední zprávy naznačují, že trh už není ve fázi volného pádu a že se začíná otáčet. Ačkoliv mnohé problémy přetrvávají, dosáhnutí dna v zásobách nemovitostí a jejich cenách indikuje pevnější oživení ekonomiky i kapitálových trhů.

Pokud rozšíříme náš výhled na zbytek světa, jaký je Váš názor?

poslední zprávy naznačují, že americký nemovitostní trh už není ve fázi volného pádu a že se začíná otáčet

VK: USA a Evropa snižují páku v ekonomice, zatímco Asie má přebytek zdrojů. Tento rozdíl vytvoří rozdíl v růstu regionů se zadlužením a regionů s přebytky úspor. Domníváme se, že tento rozdíl se bude zvětšovat v důsledku přebytečných kapacit v zemích G3, kde bude působit jako brzda růstu. Na druhou stranu to má pozitivní aspekt pro investory. To by mělo vést k více příležitostem v oblasti relativních hodnot, zejména v globálních dluhopisech a v měnách.

Když se bavíme o investicích, čemu věříte u globálních dluhopisů do roku 2010?

VK: V roce 2009, pokud jste drželi jakýkoliv typ rizikových aktiv, museli jste vydělat. Obávám se, že příští rok to nebude tak snadné. Generování výnosů bude více závislé na relativních hodnotách. Dovolte mi ilustrovat tuto myšlenku na americkém a evropském trhu bankovních dluhopisů, které prošly těžkým šokem. Mnohé vlády utužují regulaci a kapitálové požadavky, což je dobré pro držitele dluhopisů. Tak proč jsou ale spready tak široké proti utilitám (síťovým dodavatelům), což je další přísně regulovaný trh. Proto doporučujeme dlouhou pozici v dluhopisech finančních institucí a podvážit utility. Obdobný příklad najdeme na trhu podřízených dluhopisů v Eurozoně. Analýza spreadů bude zásadní pro globální dluhopisové trhy v roce 2010.

Čína je velký exportér, ale industrializace přeměnila Čínu z rozvíjející se ekonomiky na industrializovanou zemi s velkým a stále rostoucím sektorem služeb

Kam investovat?

VK: Věříme Asii, která je v lepším stavu a kde se podle nás objeví spousta příležitostí. Podle nás mnozí stále nerozumí faktorům čínského růstu. Všeobecný názor soudí, že tato země je exportně orientovaná, což při poklesu poptávky z rozvinutých zemí, vytváří obavy o čínský růst. Ano, Čína je velký exportér, ale industrializace přeměnila Čínu z rozvíjející se ekonomiky na industrializovanou zemi s velkým a stále rostoucím sektorem služeb. To podpořilo růst během posledních 20 let, ale trhy jej berou v potaz jen v poslední dekádě: celkové investice (včetně veřejných i soukromých) tvoří každý rok přes 50 % růstu, zatímco spotřeba reprezentuje nějakých 20% až 30%. Navíc se domníváme, že tento podíl se nesníží, protože vláda ví, že nezaměstnanost vyvolává nepokoje. Pokud se vrátíme k investicím, doporučujeme nadvážení v asijských emitentech a dále s cílem navýšit expozici vůči rostoucím ekonomikám nadvážit měny komoditních zemí jako je třeba australský dolar.

Rok 2009 poznamenal návrat obav z inflace. S koncem roku to vypadá, jako že se tyto obavy potlačily. Máme se bát inflace nebo desinflace v tomto roce?

pokud trhy budou očekávat silný růst ve druhém čtvrtletí, proběhne výprodej dluhopisů jako před půl rokem a trh projde korekcí - takový vývoj by přinesl zajímavé příležitosti k nákupu

VK: Když máte takový přebytek kapacit, vždy působí protiinflačně. Proto si myslím, že ve velmi krátkém horizontu budou desinflační tlaky. Ale při pohledu dále vpřed obavy z inflace jsou velmi reálné, protože nalití takového množství likvidity do systému za tak nízké úrokové sazby za normálních okolností vytváří inflaci. Přesto v blízké budoucnosti nemáme z inflace obavy, protože inflace je spouštěna silným růstem, což není náš scénář a centrální banky mohou zvýšit sazby velmi rychle aby inflační tlaky potlačily. Pokud trhy budou očekávat silný růst ve druhém čtvrtletí, proběhne výprodej dluhopisů jako před půl rokem a trh projde korekcí. Takový vývoj by přinesl zajímavé příležitosti k nákupu. Podle našeho názoru je reálnou obavou deflace, protože při sazbách okolo nuly centrální banky už nemohou nic dělat. Riziko deflace je reálné, pokud je nepředstavitelné, že by ceny zboží měly v blízké budoucnosti růst.To znamená, že přebytek likvidity zůstane na trhu a mnoho tříd aktiv tím bude poznamenána, obvzláště komodity.

dluhopisoví investoři by si měli stále pokládat dvě otázky: jak budou vlády financovat své dluhy a jak je budou snižovat

Nakonec, jaký je Váš názor na Evropu a jaké tam vidíte příležitosti?

VK: V roce 2010 uvidíme větší relativní hodnotu u vládních dluhopisů. Dvě otázky by si měli dluhopisoví investoři stále pokládat: jak budou vlády financovat své dluhy a jak je budou snižovat? Vlády, které nebudou mít odpovědi, budou vytrestány. Opět relativní přístup bude mít dostatek příležitostí. Vezměte si příklad Velké Británie a Německa. V Británii nadcházející volby znamenají, že politická vůle tyto problémy řešit nebude v nejbližší době vysoká. Naopak Německo vstoupilo do recese se silnějšími domácnostmi i korporátním sektorem - nízká úroveň vlastnického bydlení, nízká úroveň úvěrového zatížení, solidní bilance a silný průmyslový sektor, který vyváží do rostoucích ekonomik. Relativní příležitost bude v nákupech německý nebo britských státních dluhopisů.

V celku se domníváme, že rok 2010 přinese příležitosti skoro v každém regionu světa, protože růstový diferenciál, vládní politiky a obavy z inflace udrží trhy volatilní a méně korelované, než tomu bylo před 2 roky.

Rozhovor s Vincentem Kokem, zástupcem Ředitele pro Globální a Multisektorová portfolia FFTW, pořídil časopis Perspectives pro klienty BNP Paribas Investment Partners.

Zdroj: BNP Paribas