Bernanke vs. Graham: Ke komu se přidat?
|

Bernanke vs. Graham: Ke komu se přidat?

Dva rozdílné pohledy na fungování trhu rozdělují názorové spektrum účastníků akciových trhů. Jedním je víra v efektivitu trhu a v nadřazenost tržních cen jako odrazu skutečnosti a předpovědi fundamentální hodnoty. Opačná teorie očekává na trhu chyby a zkreslení cen.

Graham vs. Bernanke

První z názorů bychom mohli přiřadit k osobě Bena Bernankeho - největšího obchodníka a tržního manipulátora v historii. Druhou teorii přičítáme Benu Grahamovi, otci hodnotového investování.

S kým se ztotožnit?

Představme si svět, kde by byl akciový trh otevřený pro obchodování pouze jednu hodinu za rok. Neexistovaly by už žádné průběžné akciové indikátory, fámy centrální banky o politice úrokových sazeb a bylo by mnohem méně hedgeových manažerů.

Pokud by se v takovém případě změnil způsob našeho investování, podmínkou nutnou pro náš investiční proces by byl neustálý proud tržních kotací a obchodování by dávalo smysl jen tehdy, když by bylo potvrzeno stejnými názory přátel z trhu, ztotožňujeme se s charakteristikou obchodníka podle Benjamina Bernankeho.

Kdybychom ovšem zachovali stejný přístup k investicím jako dříve, pak by musela být investiční rozhodnutí založena na vlastních očekáváních budoucího cash flow, jež mají přinést současné investice, a to bez ohledu na to, co o nich soudí analytici. Navíc by nám bylo jedno, co si myslí naši známí z tržního prostředí. Jestliže nám je bližší spíše tato investiční strategie, jednáme podle Benjamina Grahama.

Pro Bernankeovského obchodníka jsou aktuální tržní ceny nejdůležitějším obrazem a prognózou stavu ekonomiky. Pro příklad uveďme třeba Bernankeho výrok o cenách nemovitostí z roku 2005: "Zvyšování cen do značné míry odráží silné ekonomické fundamenty."

"Moudrost davu" bude ovšem značně zkreslená, pokud budou davové názory na sobě závislé. Navíc zveličení a nakažlivost myšlenky je to, co je na trzích velmi snadné díky stádnímu chování Bernankeovských obchodníků.

Grahamovi investoři si toto uvědomují, a stejně tak vědí, jak je pro ekonomy a analytiky náročné přesně predikovat změny v makroekonomických proměnných nebo odhadovat návratnost podnikových investic. Implicitní prognózy ztělesněné v tržních oceněních ale považují za pošetilé.

Sazby na nule

Je zřejmé, že nižší úrokové sazby podporují nákupy rizikových aktiv, a tím i zvyšují hodnoty akciových indexů, jak účastníci trhu předpokládají růst ekonomiky a ochotně přijímají větší míru rizika k dosažení větších výnosů. Bernankeovští obchodníci většinou vévodí trhu v řádech let.

Dnešní akciový trh je typický případ. Bernanke a jeho obchodníci jsou splašení, neboť rostoucí ceny akcií signalizují vyšší podnikové výnosy. Předpokládají, že volatilita cen akcií zlepší hodnocení fundamentů ("efekt bohatství"), zatímco Grahamovi investoři ustupují stoicky stranou.

Fed

Historie nevěstí pro Bernankeovské obchodníky nic dobrého. Úrovně úrokových sazeb a hodnoty akciových indexů produkují předpovědi ekonomické aktivity a výnosů, které však nebývají příliš úspěšné. Nízké úrokové sazby poskytují pokaždé jen pomíjivé vzestupy cen akcií a jsou vždy doprovázeny vyšší preferencí likvidity (držbou hotovosti v poměru k HDP). Podobně jako nízké sazby nastavené centrálními bankami nefungují v současnosti.

Q ratio je způsob ocenění trhu na základě reprodukční hodnoty, podle něhož lze odhadovat výnosy z hmotného kapitálu a následný růst zisku. Tento poměr vytvořil 6 historických maxim od roku 1900, z nichž byly všechny časem následovány mnohem nižšími tržními cenami akcií.

Tento ukazatel právě nedávno překonal všechna maxima (kromě toho z konce 90. let).

Tak který Benjamin?

Existuje zřetelný rozdíl v důsledcích selhání obou investičních teorií. Obchodník Bernanke nakupuje pozice v době optimismu za vysoké ceny. Jejich korekce pak znamená vážné ztráty.

Investor Graham zaujímá pozice pouze za nízké ceny v nepříznivých dobách, takže případné přizpůsobení přináší podle definice mnohem menší ztráty.

Na kterého Benjamina si tedy vsadit? Odpověď není jasná kvůli tradiční zaujatosti, která nás odrazuje od jednání podle svého přesvědčení. Stejně tak i velká profesionální investiční komunita nemusí mít vždy komfort volby. Profesní riziko spojené s vyloučením z tábora Bernankeovských obchodníků může představovat pro portfoliomanažera noční můru!

Zdroj: WSJ