Euro LONG: Nůžky mezi ECB a Fedem se rozevírají

| Vít Jedlička

USA a eurozóna procházejí od roku 2008 výraznou finanční a dluhovou krizí. Nárůst dluhů v obou regionech je dramatický, přesto je na tom eurozóna, alespoň z pohledu růstu dluhu i celkového objemu zadlužení, lépe než USA. Fed i Evropská centrální banka řešily krizi maximálním rozvolněním měnové politiky. Zatímco obě banky nadále drží extrémně nízké úrokové míry a dle svých představitelů se je nechystají zvyšovat, jejich přístup k dalším měnovým nástrojům se začal v polovině roku 2012 značně lišit. V horizontu 3 až 6 měsíců očekáváme zdražení eura ze současných 1,37 na 1,45 EUR/USD.

Obě centrální banky výrazně nafoukly bilance v reakci na propuknutí krize v roce 2008. Cílem bylo nalít likviditu do bankovního sektoru, která se z trhů vytratila v důsledku strachu po pádu Lehman Brothers a dalších finančních institucí. V srpnu 2012 přišel zlom, během kterého ECB navzdory svým deklaracím začala provádět relativně restriktivní měnovou politiku. Fed na druhou stranu v září vyhlásil již třetí kolo kvantitativního uvolňování, které dostalo přezdívku "kvantitativní uvolňování nekonečno". Dle našeho názoru je toto jeden z hlavních důvodů pro pokračování oslabování dolaru a posilování eura.

Kurz futures na euro na burze CME (upraveno o rolování, zdroj: Commodity Systems)
Kurz futures na euro na burze CME (upraveno o rolování, zdroj: Commodity Systems)

Hlavní důvody pro pokračující posilování eura:

1. Z eurozóny se v době omezování kvantitativního uvolňování v USA stal bezpečný přístav

Fed na konci ledna podle očekávání přistoupil k druhému mírnému snížení kvantitativního uvolňování o 10 miliard na 65 miliard dolarů měsíčně. Hlasování FOMC bylo jednomyslné poprvé od června 2011. V minulém roce odmítala podpořit závěry FOMC Esther Georgová, která dlouhodobě nesouhlasí s kvantitativním uvolňováním. Do zápisu pravidelně uváděla, že má "obavy z agresivní monetární politiky v době rostoucí ekonomiky." Připomínala hrozbu rozkolísání trhů, které může uvolněná monetární politika způsobit. Mezi hlavními důvody pro utahování měnové politiky členové FOMC zmiňují zlepšený výhled americké ekonomiky, přestože údaje z trhu práce v prosinci ani v lednu nebyly zrovna povzbudivé. I objednávky zboží dlouhodobé spotřeby v USA se v prosinci nečekaně propadly o 4,3 %, což je nejvíce od července 2013.

Akciové trhy zažily 24. ledna svůj největší propad za posledních sedm měsíců. V lednu podle agentury Bloomberg z amerických akciových ETF odteklo více než 20 miliard dolarů, z rozvojových akciových trhů téměř 9 miliard dolarů. Naproti tomu do evropských akciových ETF přiteklo 2,6 miliardy dolarů. Máme za to, že se hedgeové fondy a institucionální investoři uchýlili k evropským aktivům ze strachu z ukončení kvantitativního uvolňování. Dalším aspektem, který zvyšuje přitažlivost evropských trhů a posiluje euro, jsou náznaky zpomalení ekonomického růstu v Číně. Evropské periferní země s výjimkou Řecka vykazují od začátku roku mírně optimistické makroindikátory. Evropa je i přes krizi stále vnímána jako ostrůvek stability.

2. I přes omezování QE Fed stále tiskne velké množství peněz

Přestože v polovině roku 2012 předseda ECB Draghi prohlásil, že udělá "cokoli, co bude potřeba" pro záchranu eura, a vyhlásil program neomezeného nákupu státních dluhopisů (OMT) zemí postižených dluhovou krizí, ECB začala pomalu utahovat monetární politiku. Uklidněná situace na trzích bance dovolila v srpnu 2012 začít s redukcí své rozvahy.

Fed naopak ve stejném období svoji uvolněnou monetární politiku akceleroval. 13. září 2012 vyhlásil Bernanke třetí kolo kvantitativního uvolňování, ve kterém Fed započal s nákupem aktiv krytých hypotékami v celkovém objemu 40 miliard USD měsíčně. U programu nebyl předem stanoven konec. 12. prosince 2012 oznámila komise FOMC nárůst nákupů aktiv o 45 miliard.

Jakákoli zmínka o ukončení nebo zmírnění programu ze strany Fedu vyvolává výprodeje jak na akciovém, tak na dluhopisovém trhu. Nejsilnější loňský výprodej zaznamenal trh 20. června, kdy Bernanke řekl, že pokud bude ekonomický vývoj v souladu s očekáváním Fedu, kvantitativní uvolňování skončí v polovině roku 2014. K ukončení kvantitativního uvolňování by podle Bernankeho stačila hranice nezaměstnanosti okolo 7 %. Současná míra nezaměstnanosti v USA je 6,6 %. Navzdory tomu Fed stále nakupuje dluhopisy za 65 miliard dolarů měsíčně.

Celková aktiva Fedu a ECB v milionech USD (přepočteno fixním kurzem, zdroj: Colosseum, Bloomberg)
Celková aktiva Fedu a ECB v milionech USD (přepočteno fixním kurzem, zdroj: Colosseum, Bloomberg)

Pokud podělíme objem vytištěných peněz Fedem a ECB, získáme křivku poměru aktiv u těchto centrálních bank. Ta v posledních letech vykazuje poměrně silnou korelaci s vývojem kurzu EUR/USD. Trh až do konce prvního kvartálu 2013 velmi silně vnímal celkové množství peněz, které centrální banky vypustily do ekonomiky. K přetržení tohoto vztahu došlo na začátku května.

Aktiva nakoupená Fedem od 1. 1. 2008, objem rezerv komerčních bank u Fedu a rozdíl těchto dvou položek v milionech USD, vývoj amerického akciového indexu S&P 500 (Zdroj: Colosseum, Bloomberg)
Aktiva nakoupená Fedem od 1. 1. 2008, objem rezerv komerčních bank u Fedu a rozdíl těchto dvou položek v milionech USD, vývoj amerického akciového indexu S&P 500 (Zdroj: Colosseum, Bloomberg)
reklama
reklama