Bude ČNB letos opět intervenovat proti koruně?
|

Bude ČNB letos opět intervenovat proti koruně?

Po zhruba roce stojí Česká republika opět na prahu deflace, s čímž se opět rozvířila debata ohledně možných intervencí ze strany ČNB. Diskuze ohledně dalšího kola intervencí se v tuto chvíli netýká primárně cen ropy a nízkých cen potravin (tedy současné inflace), ale především situace v eurozóně a toho, zda na ni má a bude ČNB reagovat. Podle našeho názoru se inflace nedostane na cíl ani v roce 2016, pokud ČNB dále neoslabí kurz koruny či neuvolní měnové podmínky jiným způsobem.

ČNB Inflace ECB Centrální banky Česká koruna EUR/CZK Kvantitativní uvolňování David Navrátil Analytici ČS ErsteCB analýzy a komentáře

Komentáře některých představitelů ČNB spolu se zveřejněním nízké inflace za prosinec 2014 se v první polovině ledna odrazily v oslabení kurzu koruny až k úrovni 28,5 EUR/CZK v důsledku obavy části trhu ohledně dalšího možného zásahu ČNB. Tyto tendence nicméně rázně ukončil text guvernéra Miroslava Singera na blogu ČNB. "V tuto chvíli podle mého názoru není nutné, aby měnová politika ČNB rychle reagovala na deflační impulzy v oblasti cen potravin či ropy," píše Singer. Na tuto zprávu reagoval kurz korekcí směrem k silnějším hodnotám.

Dilema ČNB

ČNB stojí před rozhodnutím, které se v mnohém podobá situaci z podzimu 2013. Na jedné straně je tu režim cílování inflace a 2% inflační cíl. V listopadu 2013 oslabila ČNB korunu, což mělo pomoci splnit dlouhodobý cíl a eliminovat deflační rizika. Tento krok zpětně hodnotíme jako správný, ačkoli nebyl příliš šťastně komunikovaný, pravděpodobně přišel později, než by bylo bývalo ideální, a inflaci se na cíl dotáhnout nakonec nepodařilo. Z důvodu konzistentnosti měnové politiky lze proto očekávat, že by ČNB mohla intervenovat i v letošním roce.

Na druhé straně stojí skutečnost, že současný cenový vývoj je silně ovlivněn výrazným poklesem cen ropy, který je pro naši ekonomiku prospěšný (skrze pokles nákladů spotřebitelů a firem), tak proč proti němu bojovat.

Ve zmíněném příspěvku guvernér Singer zopakoval, že bankovní rada bude zvažovat zvýšení kurzového závazku až v případě, že by došlo k "dlouhodobému posílení deflačních tlaků schopných způsobit propad domácí poptávky, obnovení rizik deflačního vývoje české ekonomiky a systematický pokles inflačních očekávání". Celkově tento pohled hodnotíme jako správný. ČNB by neměla reagovat na současnou inflaci (kterou už stejně nemá šanci ovlivnit), ale na tu budoucí. Takže ropa a potraviny ne.

Ohledně situace v eurozóně (EMU) je to nicméně složitější. Je jasné, že si kvůli deflačním tendencím a nízké ekonomické výkonnosti zemí EMU nízkou inflaci dovážíme a budeme dále dovážet. Tyto vlivy ale nejsou shodné s kladným nabídkovým šokem spojeným s propadem cen ropy. Pokud by převážil názor, že by ČNB neměla bojovat proti dovážení deflačních tendencí z eurozóny, šlo by v podstatě o rezignaci na inflační cíl, či obecněji opuštění režimu inflačního cílování se všemi možnými důsledky ohledně důvěryhodnosti ČNB.

Scénář nízké ekonomické výkonnosti a inflace (či deflace) v eurozóně je z našeho pohledu velmi reálný a může trvat delší dobu. Tedy pokud se ECB nepodaří rychle rozhýbat ekonomiku eurozóny, v což ale příliš nevěříme, alespoň ne v krátkém horizontu. Finanční trh nám dává za pravdu, protože očekává v následujících pěti letech průměrnou inflaci v EMU mírně nad půl procentem. V takových podmínkách může česká inflace jen velmi těžko mířit k cíli bez dalšího zásahu ČNB.

Nová prognóza ČNB

ČNB necíluje současnou inflaci, ale tu budoucí, tedy na takzvaném horizontu měnové politiky (za 1-1,5 roku). Dle našeho názoru je v současné době největším problémem prognóz ČNB předpoklad zahraničního vývoje, pro nějž ČNB používá konsenzuální odhady analytiků. Ty jsou v posledním roce systematicky vychýlené nahoru. To ČNB v podstatě přiznala v poslední "Zprávě o inflaci". V prvním roce prognózy je výhled zahraničních cen nízko, ale na delším konci (v druhém roce výhledu) směřuje rychle k 2% úrovni. Což samozřejmě ovlivňuje výhled domácí inflace přesně v období, které je pro ČNB klíčové.

Jinými slovy, je otázka, zda ČNB bude něco dělat, pokud její prognóza bude implikovat inflaci za 1,5 roku poblíž cíle. Kdo se pohybuje v korporacích, zná při plánování problém hokejky - na krátkém horizontu se prodlužuje nízký růst se slovy "tak to je, ale teď s tím nic neuděláme, ale v budoucnosti (za rok, dva) porosteme silně, protože uděláme to a to". To se opakuje každý rok.

Konsenzuální výhled PPI

Něco podobného platilo i pro konsenzuální výhled zahraniční ekonomické výkonnosti. Na jednu stranu lze argumentovat tím, že ekonomiky zemí kolem nás rostou relativně rychle, což může v budoucnosti vykompenzovat vliv nižší poptávky západní Evropy po našich vývozech, na druhou stranu ale tento argument není zcela přesný, protože okolní země jako Slovensko či Polsko jsou na Německo a západní Evropu navázány také velmi silně, a dá se tedy předpokládat jejich zpomalení v případě zhoršení výkonnosti eurozóny.

K vyššímu růstu přispěje levná ropa a slabý kurz eura k dolaru. Vliv těchto dvou faktorů určitě nebude zanedbatelný. Například německá vláda očekává stimul ve výši 0,2 procentního bodu, španělská vláda dokonce 0,5 bodu. Nicméně ropa je volatilní položka, takže lze očekávat, že aktuální pozitivní působení bude v budoucnu vystřídáno negativními dopady, až dojde ke korekci cen suroviny.

Tajemník OPEC nedávno řekl, že jsou ceny ropy již blízko svého dna, od něhož se mohou odrazit. Do toho se (jako rizika pro růst) přidávají nejistota v eurozóně ohledně vývoje kolem Řecka a pokles exportů z Evropy do Ruska, který sám o sobě může z růstu ubrat několik desetin procentního bodu. A především, ani levná ropa a slabé euro nevyřeší strukturální problémy, které eurozóna má.

Role prezidenta

Na rozhodování ČNB ohledně strategických otázek má samozřejmě vliv i to, že jsou členové bankovní rady jmenování prezidentem republiky, a to maximálně na dvě šestiletá funkční období. Miloš Zeman se vyjádřil silně proti intervencím: "(ČNB) by měla pokud možno okamžitě zastavit intervence."

Během prezidentova funkčního období vyprší druhý mandát guvernérovi Singerovi (2016) a vrchnímu řediteli Řežábkovi (2017). Také skončí první mandát vrchním ředitelům Janáčkovi (2016) a Lízalovi (2017), kteří mohou usilovat o opětovné jmenování. Proto mohou být motivováni být v názorové shodě s prezidentem.

Co lze nyní očekávat?

Vzhledem k tomu, co ČNB v posledních týdnech komunikuje, je pravděpodobnější, že v nejbližší době neposune kurzový závazek. Místo toho si bude chtít počkat na pokles inflačních očekávání a nižší růst poptávkových tlaků, který bude spojen s nižším růstem mezd. Po čtvrtečním zasedání proto očekáváme potvrzení současné komunikace ohledně připravenosti ČNB posunout závazek v případě, že by se zhoršil výhled české ekonomiky. A také odsunutí exitu až na pozdější období.

Hladinu, na které se bude kurz koruny vůči euru v nejbližší době pohybovat, očekáváme kolem 28 EUR/CZK. Rizika působí oběma směry. Na jedné straně je možné, že se ČNB rozhodne dlouhodobě (nejen letos) neplnit inflační cíl, protože by to znamenalo opakované intervence každý rok až do okamžiku, než dojde k oživení v eurozóně. Na druhé straně vnímáme významné riziko, že ČNB bude nakonec chtít být konzistentní a začne se připravovat aktivněji na posun kurzového závazku na slabší úroveň (29-30 EUR/CZK).

Celkově vnímáme pravděpodobnost posunutí hranice kurzového závazku v letošním roce na 30 %. Naše aktuální prognóza počítá s tím, že exit bude postupný a začne nejdříve v roce 2017.

Navíc situace kolem švýcarské centrální banky ukázala, že v případě jednorázového exitu (přes všechny výrazné odlišnosti mezi oběma ekonomikami) by mohlo dojít ke skokovému posílení i v českém případě, které ČNB dle nás nebude chtít připustit. Proto zvolí s velkou pravděpodobností (pokud nebudou proti například politické důvody) postupné upouštění od závazku.


Poznámka Erika Besta z the fleet sheet:

ČNB (opět) tiskne atomové tlačítko

Viceguvernér České národní banky Mojmír Hampl řekl v červnu 2011 pro časopis Týden, že odkup státních nebo korporátních dluhopisů centrální bankou nastává jedině tehdy, když je situace mimořádně krizová. Zahájit politiku kvantitativního uvolňování je jako stisknout ve válce atomové tlačítko, tvrdil. Když jsme v listopadu 2013 jeho slova připomněli a přirovnali devalvaci koruny ke kvantitativnímu uvolňování, viceguvernér poukázal na rozdíl mezi zavedením kurzového závazku a nákupem dluhopisů, ale výsledek obojího je v podstatě stejný - zvýšení peněžní zásoby. Nyní, když Evropská centrální banka spouští vlastní program nákupu dluhopisů, se ČNB musí rozhodnout, zda se k ní připojí a atomové tlačítko opět stiskne. Pokud tento týden rada ČNB odhlasuje, že strop koruny vůči euru navzdory vpádu ECB do oblasti kvantitativního uvolňování udrží na 27 EUR/CZK, bude se to v podstatě rovnat rozhodnutí opět korunu devalvovat. Když to ČNB udělala naposledy, Čechy to silně pobouřilo.


Je nutné si uvědomit, že k exitu dojde pravděpodobně v okamžiku, kdy inflace bude nad cílem a domácí poptávka bude schopná generovat poptávkovou inflaci. To bude doprovázeno zlepšenou situací v eurozóně, kdy budou růst české exporty a nebudeme dovážet silné protiinflační tlaky. Navíc česká ekonomika stále konverguje k vyspělým zemím EU, což se projevuje mimo jiné v trendovém posilování (reálného) kurzu. V takové situaci vidíme výraznou pravděpodobnost, že by došlo ke skokovému posílení, klidně až k hladině 25-26 EUR/CZK.

To by kromě přímého dopadu do inflace přes dovozní ceny také negativně ovlivnilo české exportéry a odrazilo se ve mzdách, poptávce a opět v inflaci. Navíc by se v médiích opět objevily negativní komentáře na adresu měnové politiky. S tím rozdílem, že současné negativní hodnocení ze strany některých firem či odborů kvůli zdražení dovozů by nejspíše bylo vystřídáno negativním hodnocením kvůli poklesu konkurenceschopnosti českého vývozu.

Posun kurzového závazku na zasedání ČNB 5. února 2015 neočekává ani manažer EU Office České spořitelny Jan Jedlička. Uvedl to v pondělí, kdy byl hostem pořadu Investice ZET.

Autory textu jsou David Navrátil a Jiří Polanský z České spořitelny.

Americké akcie v pátek mírně zlevnily, za celý týden se hlavní indexy…
Americké akcie v pátek mírně zlevnily, za celý týden se hlavní indexy…
včera v 22:30

Americké akcie v pátek mírně zlevnily, za celý týden se hlavní indexy na směru neshodly

Akcie na trzích ve Spojených státech v pátek uzavřely se ztrátami, podepsal se na nich především slabý výsledek...
Shrnutí obchodování v USA Americké akcie
Wells Fargo musí znovu přijmout propuštěného whistleblowera
včera v 21:39

Wells Fargo musí znovu přijmout propuštěného whistleblowera

Americká banka Wells Fargo musí zaplatit pokutu 575 000 dolarů a znovu zaměstnat propuštěného whistleblowera. Úřad...
Americké banky
Reuters: Krachující Alitalia dostala deset nezávazných nabídek
včera v 21:29

Reuters: Krachující Alitalia dostala deset nezávazných nabídek

Krachující italská letecká společnost Alitalia obdržela deset nezávazných nabídek k převzetí. Agentuře Reuters to...
Itálie Doprava
S&P naznačila zlepšení řeckého úvěrového ratingu
včera v 19:25

S&P naznačila zlepšení řeckého úvěrového ratingu

Mezinárodní ratingová agentura Standard & Poor's (S&P) v pátek změnila výhled hlavního řeckého úvěrového hodnocení ze...
Řecko PIIGS Rating
S&P Česku znovu potvrdila hlavní úvěrové ratingy
včera v 18:29

S&P Česku znovu potvrdila hlavní úvěrové ratingy

Mezinárodní ratingová agentura Standard & Poor's (S&P) v pátek znovu potvrdila hodnocení úvěrové spolehlivosti České...
Česká ekonomika Česká republika Rating
Evropské burzy v pátek výrazně klesly, za celý týden odepsaly necelá…
Evropské burzy v pátek výrazně klesly, za celý týden odepsaly necelá…
včera v 18:00

Evropské burzy v pátek výrazně klesly, za celý týden odepsaly necelá dvě procenta

Evropské akcie uzavřely týden v červených číslech, když posilující euro stáhlo do mínusu přední evropské exportéry....
Evropské akcie Shrnutí evropského obchodování
Koruna k euru zpevnila na novou nejsilnější úroveň od intervencí
včera v 17:32

Koruna k euru zpevnila na novou nejsilnější úroveň od intervencí

Česká měna v pátek uzavřela obchodování na nové nejsilnější úrovni k euru od začátku měnových intervencí v roce 2013....
Česká koruna EUR/CZK USD/CZK
Bank of America bude mít po brexitu základnu pro EU v Dublinu
Bank of America bude mít po brexitu základnu pro EU v Dublinu
včera v 17:05

Bank of America bude mít po brexitu základnu pro EU v Dublinu

Americká bankovní dvojka Bank of America přesune svou základnu pro služby klientům v zemích Evropské unie po odchodu...
Bank of America Spojené království Americké banky
Pražská burza v pátek klesla, za celý týden však podle indexu PX…
Pražská burza v pátek klesla, za celý týden však podle indexu PX…
včera v 16:45

Pražská burza v pátek klesla, za celý týden však podle indexu PX zpevnila o 0,4 %

Pražská burza v pátek nenavázala na čtvrteční ziskovou seanci, index PX klesl o 0,45 % na 1 004,19 bodu. Dolů burzu...
Akcie ČR Shrnutí obchodování v ČR
Investoři nabídli 2,9 miliardy GBP za platební firmu Paysafe
včera v 16:20

Investoři nabídli 2,9 miliardy GBP za platební firmu Paysafe

Globální společnosti soukromého kapitálu Blackstone a CVC Capital Partners nabídly britskému zprostředkovateli...
Fúze a akvizice Spojené království Internet
Spiegel: VW, BMW a další se domlouvaly na cenách komponentů
Spiegel: VW, BMW a další se domlouvaly na cenách komponentů
včera v 16:02

Spiegel: VW, BMW a další se domlouvaly na cenách komponentů

Německé automobilky Volkswagen, BMW, Audi a Porsche se zřejmě domlouvaly na koordinovaném přístupu k dodavatelům a...
Volkswagen BMW Německo
Americký Schlumberger koupí většinový podíl v ruské EDC
Americký Schlumberger koupí většinový podíl v ruské EDC
včera v 15:19

Americký Schlumberger koupí většinový podíl v ruské EDC

Americká společnost Schlumberger, která je největším světovým poskytovatelem služeb těžařům ropy, se dohodla na...
Spojené státy americké (USA) Americké akcie Rusko
Ze světa investičních doporučení (21. července)
včera v 15:00

Ze světa investičních doporučení (21. července)

Které akcie si v pátek vysloužily pozornost analytiků? Nabízíme přehled vybraných nových a upravených investičních...
Americké akcie Evropské akcie Investiční doporučení
Český státní dluh v pololetí stoupl o 175 miliard na 1,79 bilionu Kč
Český státní dluh v pololetí stoupl o 175 miliard na 1,79 bilionu Kč
včera v 14:45

Český státní dluh v pololetí stoupl o 175 miliard na 1,79 bilionu Kč

Český státní dluh se v prvním pololetí zvýšil o zhruba 175 miliard korun na 1,789 bilionu Kč. Za růstem je prodej...
Česká republika Zadlužení Česká ekonomika
Kanada: Maloobchodní tržby v květnu stouply o 0,6 %
včera v 14:35

Kanada: Maloobchodní tržby v květnu stouply o 0,6 %

Kanadské maloobchodní tržby se v květnu meziměsíčně zvýšily o 0,6 % po růstu o 0,7 % v dubnu (revidováno z +0,8 %)....
Kanada Maloobchod Tržby
Kanada: Index spotřebitelských cen v červnu podle očekávání meziročně…
včera v 14:30

Kanada: Index spotřebitelských cen v červnu podle očekávání meziročně vzrostl o 1 % (květen: +1,3 %)

Inflace v Kanadě v červnu klesla na 1 % z 1,3 % v květnu. Meziměsíčně se spotřebitelské ceny snížily o 0,1 % po růstu...
Kanada Inflace
ECB: Počet padělků eurobankovek zůstal v pololetí nízký
včera v 14:14

ECB: Počet padělků eurobankovek zůstal v pololetí nízký

V prvním pololetí bylo staženo z oběhu 331 000 padělaných eurobankovek. To je o šest procent méně než v předchozích...
Euro ECB
Reuters: China Unicom má slíbeno od investorů 12 miliard USD
Reuters: China Unicom má slíbeno od investorů 12 miliard USD
včera v 13:58

Reuters: China Unicom má slíbeno od investorů 12 miliard USD

Zájem o investici do čínského státního mobilního operátora China Unicom projevilo několik velkých technologických...
Čína Technologie Investice