Bude ČNB letos opět intervenovat proti koruně?

| redakce

Po zhruba roce stojí Česká republika opět na prahu deflace, s čímž se opět rozvířila debata ohledně možných intervencí ze strany ČNB. Diskuze ohledně dalšího kola intervencí se v tuto chvíli netýká primárně cen ropy a nízkých cen potravin (tedy současné inflace), ale především situace v eurozóně a toho, zda na ni má a bude ČNB reagovat. Podle našeho názoru se inflace nedostane na cíl ani v roce 2016, pokud ČNB dále neoslabí kurz koruny či neuvolní měnové podmínky jiným způsobem.

Komentáře některých představitelů ČNB spolu se zveřejněním nízké inflace za prosinec 2014 se v první polovině ledna odrazily v oslabení kurzu koruny až k úrovni 28,5 EUR/CZK v důsledku obavy části trhu ohledně dalšího možného zásahu ČNB. Tyto tendence nicméně rázně ukončil text guvernéra Miroslava Singera na blogu ČNB. "V tuto chvíli podle mého názoru není nutné, aby měnová politika ČNB rychle reagovala na deflační impulzy v oblasti cen potravin či ropy," píše Singer. Na tuto zprávu reagoval kurz korekcí směrem k silnějším hodnotám.

Dilema ČNB

ČNB stojí před rozhodnutím, které se v mnohém podobá situaci z podzimu 2013. Na jedné straně je tu režim cílování inflace a 2% inflační cíl. V listopadu 2013 oslabila ČNB korunu, což mělo pomoci splnit dlouhodobý cíl a eliminovat deflační rizika. Tento krok zpětně hodnotíme jako správný, ačkoli nebyl příliš šťastně komunikovaný, pravděpodobně přišel později, než by bylo bývalo ideální, a inflaci se na cíl dotáhnout nakonec nepodařilo. Z důvodu konzistentnosti měnové politiky lze proto očekávat, že by ČNB mohla intervenovat i v letošním roce.

Na druhé straně stojí skutečnost, že současný cenový vývoj je silně ovlivněn výrazným poklesem cen ropy, který je pro naši ekonomiku prospěšný (skrze pokles nákladů spotřebitelů a firem), tak proč proti němu bojovat.

Ve zmíněném příspěvku guvernér Singer zopakoval, že bankovní rada bude zvažovat zvýšení kurzového závazku až v případě, že by došlo k "dlouhodobému posílení deflačních tlaků schopných způsobit propad domácí poptávky, obnovení rizik deflačního vývoje české ekonomiky a systematický pokles inflačních očekávání". Celkově tento pohled hodnotíme jako správný. ČNB by neměla reagovat na současnou inflaci (kterou už stejně nemá šanci ovlivnit), ale na tu budoucí. Takže ropa a potraviny ne.

Ohledně situace v eurozóně (EMU) je to nicméně složitější. Je jasné, že si kvůli deflačním tendencím a nízké ekonomické výkonnosti zemí EMU nízkou inflaci dovážíme a budeme dále dovážet. Tyto vlivy ale nejsou shodné s kladným nabídkovým šokem spojeným s propadem cen ropy. Pokud by převážil názor, že by ČNB neměla bojovat proti dovážení deflačních tendencí z eurozóny, šlo by v podstatě o rezignaci na inflační cíl, či obecněji opuštění režimu inflačního cílování se všemi možnými důsledky ohledně důvěryhodnosti ČNB.

Scénář nízké ekonomické výkonnosti a inflace (či deflace) v eurozóně je z našeho pohledu velmi reálný a může trvat delší dobu. Tedy pokud se ECB nepodaří rychle rozhýbat ekonomiku eurozóny, v což ale příliš nevěříme, alespoň ne v krátkém horizontu. Finanční trh nám dává za pravdu, protože očekává v následujících pěti letech průměrnou inflaci v EMU mírně nad půl procentem. V takových podmínkách může česká inflace jen velmi těžko mířit k cíli bez dalšího zásahu ČNB.

Nová prognóza ČNB

ČNB necíluje současnou inflaci, ale tu budoucí, tedy na takzvaném horizontu měnové politiky (za 1-1,5 roku). Dle našeho názoru je v současné době největším problémem prognóz ČNB předpoklad zahraničního vývoje, pro nějž ČNB používá konsenzuální odhady analytiků. Ty jsou v posledním roce systematicky vychýlené nahoru. To ČNB v podstatě přiznala v poslední "Zprávě o inflaci". V prvním roce prognózy je výhled zahraničních cen nízko, ale na delším konci (v druhém roce výhledu) směřuje rychle k 2% úrovni. Což samozřejmě ovlivňuje výhled domácí inflace přesně v období, které je pro ČNB klíčové.

Jinými slovy, je otázka, zda ČNB bude něco dělat, pokud její prognóza bude implikovat inflaci za 1,5 roku poblíž cíle. Kdo se pohybuje v korporacích, zná při plánování problém hokejky - na krátkém horizontu se prodlužuje nízký růst se slovy "tak to je, ale teď s tím nic neuděláme, ale v budoucnosti (za rok, dva) porosteme silně, protože uděláme to a to". To se opakuje každý rok.

Konsenzuální výhled PPI
Konsenzuální výhled PPIZdroj: ČNB

Něco podobného platilo i pro konsenzuální výhled zahraniční ekonomické výkonnosti. Na jednu stranu lze argumentovat tím, že ekonomiky zemí kolem nás rostou relativně rychle, což může v budoucnosti vykompenzovat vliv nižší poptávky západní Evropy po našich vývozech, na druhou stranu ale tento argument není zcela přesný, protože okolní země jako Slovensko či Polsko jsou na Německo a západní Evropu navázány také velmi silně, a dá se tedy předpokládat jejich zpomalení v případě zhoršení výkonnosti eurozóny.

  • 1
  • 2
reklama
reklama