Helena Horská (Raiffeisenbank) o evropském QE: Euro pod paritou? Ne nutně

| Roman Chlupatý

Evropské kvantitativní uvolňování by mohlo vylepšit pozici kapitálových trhů na starém kontinentu. Ty prozatím v porovnání s rolí, jakou hrají trhy v rámci americké nebo britské ekonomiky, výrazně zaostávají. Nyní se ale stávají jedním z nejefektivnějších nástrojů, které mají restartovat starý kontinent, říká ekonomka z Raiffeisenbank Helena Horská. Nejvýkonnějším instrumentem v arzenálu ECB je podle ní euro, jehož slabost znamená sílu Evropy.

Dosavadní signály naznačují, že kvantitativní uvolňování v eurozóně ve své prvotní fázi zafungovalo. Souhlasíte s tím, nebo máte k tomu, co se dosud událo, nějaké výhrady?

Helena Horská
Helena Horská

Efekt QE bych rozdělila do tří fází, přičemž zatím nelze hodnotit všechny. První fází byl dopad oznámení a realizace programu odkupů na finanční trhy, tedy na úrokové sazby a na euro. V tomto případě je již kvantitativní uvolňování cítit. Druhou fází je dopad na důvěru lidí a firem a na inflační očekávání. I v tomto případě sledujeme první dopady, předstihové indexy ukazují, že jsou na tom firmy lépe a mají lepší vyhlídky než na konci loňského roku. V případě inflačního očekávání ovšem QE zatím cítit není. A třetí efekt, na který si asi počkáme hodně dlouho, je dopad do reálné ekonomiky.

Otázkou je, zda kvantitativní uvolňování přispěje k vyšší ochotě bankovního sektoru začít pumpovat peníze do ekonomiky, nebo zda peníze od ECB banky očistí a stabilizují, což by sice v důsledku vedlo ke stejnému výsledku, ale zřejmě by to trvalo déle.

Trochu se obávám, že Evropská centrální banka dělá dvě věci najednou. Na jednu stranu se snaží oživit úvěrování, ale na druhou stranu ztěžuje bankovnímu sektoru život komplikovanou a stále tvrdší regulací. Konflikt těchto dvou věcí vše brzdí, banka je přitom nemůže oddělit – má na starosti jak měnovou politiku, tak regulaci a stabilitu bankovního sektoru. Myslím si proto, že by kvantitativní uvolňování a propad některých úroků k nulovým hodnotám nebo do záporu jako v Německu mohly rozhýbat kapitálový trh. To potvrzuje i množství převážně větších firem, které vydávají dluhopisy.

Jinými slovy, primárním nástrojem by se podobně jako v USA měl stát trh.

Přesně tak, nejde o rozhýbání úvěrování, této staré metody, jak do systému dostat peníze. Spíše dochází k tomu, že firmy vidí příležitost v nízkých úrokových sazbách, které jim dávají možnost se refinancovat na kapitálovém trhu. To je podle mě dobrý kanál, jímž může ECB zároveň napomoci posílit evropský kapitálový trh, který je v porovnání s USA méně rozvinutý. Na to hodnotit, jaký to bude mít efekt na samotné úvěrování, je stále příliš brzy. Již nyní je nicméně možné vnímat jistou stabilizaci systému. Když se ale podíváme na to, kolik firmy platí bankám na úrocích (3-4 % ročně), je jasné, že je to stále o dost více, než jaké jsou sazby na finančním trhu. Právě proto nečekám výrazný dopad kvantitativního uvolňování skrze úvěrování, ale prostřednictvím rozjezdu kapitálového trhu.

Kvantitativní uvolňování již tedy z pohledu firem vytváří jisté pobídky k navýšení aktivity. Jak je to s domácnostmi, vtáhne je QE v brzké době také do hry?

Domácnostem, když vidí, že mají budoucnost – což vychází ze stability ekonomiky, pracovních míst a očekávání možného růstu mezd –, se zlepší nálada. Společně s tím by mohla začít růst spotřeba. To, co v Evropě zatím vidíme, je rozevírání nůžek mezi pocitem lidí, který není tak špatný, a jejich spotřebou. Ta prostě neroste tak rychle, jak by sentiment napovídal. Podle mě je to dáno tím, že se hospodářství již sice stabilizovalo, ale lidé zatím nemají v ruce jasný důkaz v podobě růstu svých příjmů. Až ho dostanou, budou nejspíše ochotni začít více nakupovat.

S růstem trhů a lepší náladou ve společnosti obecně souvisejí i statistiky ze Spojených států a Británie, podle kterých kvantitativní uvolňování disproporčně obohatilo bohaté, čímž prohloubilo rozdíly a sociální pnutí mezi lidmi. Hrozí, že se něco podobného stane v Evropě?

Držení akcií a obecně cenných papírů není v Evropě tak rozšířené jako v Americe nebo Spojeném království. V kontinentální Evropě navíc funguje daleko hustší a štědřejší sociální síť, která pomáhá narovnávat rozdíly v příjmech, sice ne plně, ale částečně ano. To podle mě Evropu od zmíněných dvou ekonomik odliší. Dopad QE na ceny aktiv se mezi lidmi neprojeví tolik jako v USA a Británii.

S otázkou na rozevírání nůžek mezi těmi, kteří mají zainvestováno do akcií, a těmi, kteří akcie nedrží, úzce souvisí téma délky programu odkupu dluhopisů. Oficiálně se mluví o roce 2016, možná 2017, ale objevily se i hlasy, podle nichž se budou eura do systému lít mnohem déle.

Již jsem zaznamenala i hlasy, že by ECB mohla oznámit začátek konce QE. Ale to je hodně předčasné, banka bude chtít nejdříve vidět reálné efekty, tedy dopady do reálné ekonomiky. Bez vyšší spotřeby domácností, růstu mezd a zvýšených investic kvantitativní uvolňování neukončí. QE má totiž efekt i na očekávání, takže jakmile by ECB oznámila, že zvažuje utlumení programu, projevilo by se to na úrokových sazbách a hodnotě eura. Přitom právě evropská měna je nesmírně důležitá; podle mě bude mít ze všech kanálů, prostřednictvím kterých QE pomůže evropské ekonomice, největší efekt, což je již dnes patrné v případě Německa. Eurozóna potřebuje slabou měnu, znehodnocené euro by jí mělo pomoci vybřednout ze sekulární stagnace.

Jak slabé euro unie potřebuje? Existuje nějaká magická hranice, která rozhodne o tom, zda pokusy ECB o resuscitaci evropské ekonomiky skončí úspěchem?

Když se zaměříme na celý koš měn, tedy nejen na euro v páru s dolarem, zjistíme, že evropská měna oslabila řádově o desítky procent. Takto výrazné oslabení by podle mě mělo pomoci ekonomice. Otázka je, zda se euro dostane pod paritu s dolarem. Záleží na tom, zda a jak výrazně bude Fed zvyšovat sazby od druhého pololetí 2015. Pokud úroky porostou razantně, nevylučuji, že se EUR/USD dostane pod paritu. Když ale americká centrální banka bude opatrná ve zvyšování sazeb i komunikaci dalších kroků, euro se pod paritu s dolarem propadnout nemusí. Když v minulosti německá ekonomika rostla, euro nebylo slabší než dolar. A recesi v Německu nyní opravdu nečekáme.

reklama
reklama