|

Snížení úrokových sazeb pod nulu považuji za extrémní krok, říká Mojmír Hampl z ČNB. Záporné úroky ale mohou mít smysl

23. 4. 2015 10:30

Snížení úrokových sazeb pod nulu považuji za extrémní krok, říká Mojmír Hampl z ČNB.…

Úrokové sazby pod nulou v Evropě nejsou ničím vzácným. Podle Mojmíra Hampla, viceguvernéra České národní banky, je však sražení sazeb pod nulu až na konci pomyslného seznamu nástrojů, které má centrální banka v boji za silnější ekonomiku k dispozici. Hampl to řekl v diskuzi s hlavní ekonomkou Raiffeisenbank Helenou Horskou během natáčení pořadu Alter Eko. Viceguvernér ČNB by i nadále v případě potřeby intervenovat volil cestu kurzového závazku. Ekonom Jakub Seidler z ING připojuje zamyšlení nad tím, v jaké situaci by záporné sazby i v případě ČNB mohly být aktuální.

ČNB Úrokové sazby Česká koruna Česká ekonomika Centrální banky

Z OBSAHU

  • Hampl: Vybrané druhy úrokových sazeb se v řadě měnových zón v Evropě dostaly do záporných hodnot.
  • Hampl: První na seznamu monetárních opatření je oslabení české koruny, snižování sazeb do záporu je velmi extrémní nástroj.

Seidler (ING): Záporné sazby mohou mít smysl později, na inflační cíl by s nimi ale ČNB nemířila

V zápisu z březnového jednání bankovní rady ČNB se objevilo několik poznámek, které si zaslouží více pozornosti. Zejména zmínka o tom, že "nelze vyloučit ani použití dalších nekonvenčních nástrojů", vyvolává otázku, jaké další nekonvenční nástroje může ČNB zvažovat a zda je možné uvažovat o zavedení negativních úrokových sazeb.

Holubičí vyznění jednání bankovní rady bylo poměrně očekávané, jelikož kurz koruny v polovině března prolomil 27,2 EUR/CZK a nebezpečně se přiblížil hranici kurzového závazku, který by ČNB musela aktivně bránit. Ačkoli byl celkový vývoj ekonomiky od únorového jednání ČNB vesměs příznivý a z našeho pohledu i mírně proinflační z důvodu slabšího eura, verbální intervence ve směru oslabení koruny obecně nebyly překvapivé. Touto optikou je potřeba zápis z jednání rady číst. Stále je však otázka, jaké další nekonvenční nástroje mohla ČNB diskutovat, i když by zatím bezprostředně neuvažovala o jejich využití.

Jednou z možností, která je nejčastěji diskutována, jsou záporné úrokové sazby. Od zahájení intervencí v listopadu 2013 však ČNB mnohokrát zmínila, že negativní úrokové sazby jsou v kontextu české ekonomiky problematické, protože jak diskontní, tak základní repo sazba jsou v české legislativě používány pro výpočet sankčních úroků a penále. Kromě tohoto technického faktoru však ČNB rovněž zmiňovala, že negativní úrokové sazby nejsou vhodným nástrojem pro český finanční sektor, jelikož tuzemský bankovní sektor má dlouhodobý přebytek likvidity, tuzemské banky jsou ochotny úvěrovat reálnou ekonomiku, a záporné sazby by tak neměly v této situaci velké opodstatnění a působily by bankovnímu sektoru dodatečné náklady (bankovní sektor jako celek totiž nemůže snížit objem svých rezerv u ČNB dodatečným úvěrováním).

To znamená, že ačkoli ČNB nemá ze zákona povinnost ponechat své sazby nezáporné, samotná ČNB tuto variantu spíše vylučovala, a to jak z technických důvodů (negativní sazby by šly proti duchu zákona při výpočtu sankčních úroků), tak z ekonomických důvodů (tuzemský bankovní sektor má velký přebytek likvidity). Právě specifika tuzemského bankovního sektoru a jeho vysoká likvidita stály ve velké míře za tím, proč se ČNB odhodlala využít kurz koruny pro další uvolňování měnové politiky a ponechala stranou jiné možnosti, jako jsou záporné sazby, snižování povinných minimálních rezerv či nákupy státních dluhopisů.

Bylo by tak poměrně překvapivé, kdyby ČNB nyní chtěla negativní sazby zavést, když mnohokrát v minulosti zmínila, že to není vhodný nástroj pro českou ekonomiku. Nicméně si dokážeme představit situaci, kdy by ČNB k této variantě přistoupila, ale způsobem, který nemá negativní důsledky pro výpočet sankčních úroků a nevyžaduje časově náročnou změnu legislativy.

ČNB by totiž mohla ponechat diskontní i a repo sazbu na stávající nezáporné úrovni 0,05 %, omezit objem likvidity, kterou v rámci depozitní facility a v rámci repo operací stahuje, a zároveň zavést novou zápornou sazbu, kterou by úročila uloženou likviditu bank nad rámec povinných minimálních rezerv. Omezení objemu přijímané likvidity a stanovení nové záporné sazby pro úročení vkladů bank nad rámec povinných rezerv je totiž výhradně v mandátu ČNB, a banka by tak nemusela zahajovat legislativní proces k ošetření výpočtu sankčních úroků v případě negativní diskontní a repo sazby. Zároveň s omezením možnosti ukládání likvidity za 0,05 % v depozitní facilitě a v repo tendrech by banky pravděpodobně začaly v repo tendru nabízet i sazby pod 0,05 %, aby byly v tendru uspokojeny v co nejvyšší míře a nemusely volné prostředky nechávat úročit "novou" zápornou sazbou.

Stále se však domníváme, že účinnost záporných úrokových sazeb v podmínkách českého finančního trhu je velmi omezená. Banky průběžně uvolňují své standardy a podmínky a mají zájem úvěrovat reálnou ekonomiku. Negativní úrokové sazby by tak jen těžko přinesly nové inflační impulzy a pomohly inflaci rychleji směřovat k 2% cíli.

Zavedení negativních sazeb v ČR proto nepovažujeme za vhodný nástroj dalšího uvolňování měnové politiky, ČNB by ho však mohla začít využívat v nouzové situaci, například kdyby se kurz EUR/CZK dostal na úroveň kurzového závazku a ČNB by musela vstoupit na trh. Pokud by tato situace trvala delší dobu, ČNB by mohla raději učinit korunu méně atraktivní prostřednictvím negativních sazeb než hromadit devizové rezervy při obraně hranice 27 EUR/CZK.

V současnosti se domníváme, že se koruna skutečně k hranici 27 EUR/CZK v druhé polovině roku 2015 přiblíží, a to nikoli z titulu spekulativních pozic, ale spíše přirozeně díky příznivému vývoji tuzemské ekonomiky a chronicky slabému euru z důvodu kvantitativního uvolňování ECB. ČNB tak pravděpodobně bude muset vstoupit na trh a svůj kurzový závazek bránit. Pokud by to trvalo delší dobu a začaly by se vytvářet spekulativní pozice vedoucí k vysoké akumulaci devizových rezerv, zavedení negativních úrokových sazeb by začalo být pravděpodobnější. Stále však negativní sazby v českých podmínkách chápeme jako krizový arzenál, nikoli jako vhodný nástroj pro měnové uvolňování, které by pomohlo dostat inflaci k 2% cíli.