Dispoziční efekt aneb noční můra investorů – díl první
|

Dispoziční efekt aneb noční můra investorů – díl první

Každý z investorů to někdy zažil, někteří dokonce mnohokrát. Řeč je o předčasném prodávání ziskových investic a naopak držení ztrátových pozic příliš dlouho.

Psychologie Investování

Na základě tzv. prospect theory Kahnemana (obdržel Nobelovu cenu v roce 2002) a Tverského publikovali v roce 1985 v časopise Journal of Finance Hersh Shefrin a Meir Statman jeden z klíčových článků v oblasti behaviorálních financí (behavioral finance) s názvem The Disposition to Sell Winners Too Early and Ride Losers Too Long: Theory and Evidence, v překladu Náchylnost prodávat ziskové pozice příliš brzy a držet ztrátové pozice příliš dlouho: Teorie a důkazy.

V tomto vynikajícím článku autoři popsali a vysvětlili tzv. dispoziční efekt (disposition effect), který je přímou aplikací prospect theory ve finanční teorii. *Dispoziční efekt je pravděpodobně největší noční můrou všech investorů, aniž by pojem dispoziční efekt vůbec znali. Dispoziční efekt můžeme definovat jako sklon či predispozici investorů prodávat ziskové pozice příliš brzy a držet ztrátové pozice příliš dlouho.

Shefrin a Statman svůj článek začínají následovně

Už více než 30 let je dobře známo, že se proces individuálního rozhodování nechová ve shodě s axiomy teorie očekávaného užitku. Slavné Allaisovy paradoxy učinili toto tvrzení zřejmým. Nedávné práce Kahnemana a Tverského, Machiny a dalších se snažili poskytnout teorii, která popisuje, jak se lidé v reálném světě skutečně chovají, když čelí volbě za nejistoty. Jedno z klíčových zjištění Kahnemana a Tverského se týká těch, jejichž nedávná historie rizikových sázek je protnuta ztrátami. Uvádějí, že jejich „analýza naznačuje, že člověk, který se nesmířil se svými ztrátami, pravděpodobně bude akceptovat rizikové spekulace, které by pro něj za jiných okolností nebyly akceptovatelné.“

Vytvoříme pozitivní teorii realizace kapitálových zisků a ztrát, ve které mají investoři tendenci „prodávat ziskové pozice příliš brzy a držet ztrátové pozice příliš dlouho“ neboli v anglickém originále „sell winners too early and ride losers too long“ ve vztahu k normativní či předpisující normativní teorii. Dispoziční efekt je součástí všeobecného investičního folklóru, nicméně zatím se neobjevil v rámci standardního neoklasického rámce.

Teoretický rámec, který používáme, je rozšířením behaviorálního modelu, který jsme popsali v dřívější práci o dividendách (viz. Shefrin a Statman, 1984). Tento model má tři hlavní prvky: mentální účetnictví v rámci prospect theory (prospect theory mental accounting); averze ke zklamání či lítosti (regret aversion); a sebekontrola (self-control). Tento článek používá stejné ideje ke studiu dispozičního efektu. Každý z těchto elementů do naší analýzy přispívá něčím významným… Teorie, kterou vytvoříme, by měla být chápána jako popisný, deskriptivní či pozitivní na rozdíl od teorie normativní.

Shefrin a Statman o prospect theory

Ve svém průkopnickém článku Kahneman a Tversky vytvořili prospect theory jako popisnou teorii volby či rozhodování za nejistoty. Prospect theory navrhuje hypotézu, že investoři vykazují dispozici prodávat ztrátové pozice a držet ztrátové pozice, přestože standardní teorie naznačuje něco jiného. Dispoziční efekt se vynořuje z kombinace několika charakteristických rysů. Zaprvé ti, kteří se rozhodují, rámují volby, které před nimi stojí specifickým způsobem. Kahneman a Tversky toto nazývají „editační fáze.“

Editační fáze rámuje veškeré volby na základě potenciálních zisků a/či ztrát relativně k určitému fixnímu referenčnímu bodu. Ve druhé fázi, kterou nazvali „ohodnocovaní fáze,“ lidé používají ohodnocovaní funkcí ve tvaru velkého písmene S, čímž máme na mysli užitkovou funkci v oblasti zisků a ztrát, která je konkávní v oblasti zisků a konvexní v oblasti ztrát. To odráží averzi k riziku v oblasti zisků a vyhledávání rizika v oblasti ztrát.

hodnotová funkce

Abychom viděli, jak dispozice prodávat vítěze a držet poražené v rámci prospect theory funguje, uvažujme o investorovi, který před měsícem koupil akcii za 50 dolarů a nyní zjišťuje, že se tato akcie prodává za 40 dolarů. Investor se musí rozhodnout, zda-li realizovat ztrátu nebo akcii držet jednu periodu navíc. Abychom si diskusi zjednodušili, předpokládejme, že neexistují daně ani transakční náklady. Navíc předpokládejme, že se v nadcházející periodě objeví jeden ze dvou stejně pravděpodobných výsledků: buď cena akcie vzroste o 10 dolarů, nebo poklesne o dalších 10 dolarů. Podle prospect theory náš investor bude rámovat svoji volbu jako volbu mezi následujícími dvěma loteriemi: A – prodá akcii nyní a tím pádem realizuje to, co byla „papírová ztráta“ ve výši 10 dolarů; B – bude akcii držet ještě jednu periodu a má tím pádem šanci jedna ku jedné, že ztratí dalších 10 dolarů nebo se dostane na nulu (break even).

Vzhledem k tomu, že je tato volba mezi těmito loteriemi spojena s konvexní částí hodnotové funkce ve tvaru velkého písmene S, prospect theory implikuje, že varianta B bude preferována oproti variantě A. To znamená, že investor bude svoji ztrátovou akcii dále držet. Stejný argument demonstruje, proč prospect theory předurčuje dispozici realizovat zisky.

Hodnotová funkce Kahnemana a Tverského

My si zde také uvedeme důkaz dispozičního efektu. Pro rizikovou volbu týkající ze ztrát, viz. Kahneman, D., Tversky, A. (1979), platí: V(A) = Π(1,00)v(-10) a V(B) = Π(0,50)v(-20) + Π(0,50)v(0) neboli V(A) = v(-10) a V(B) = Π(0,50)v(-20). Pokud přijmeme platnost hypotézy o formálních vlastnostech hodnotové a vážící funkce, potom platí:

pro rizikovou volbu týkající ze zisků platí: V(A) = Π(1,00)v(10) a V(B) = Π(0,50)v(20) + Π(0,50)v(0) neboli V(A) = v(10) a V(B) = Π(0,50)v(-20). Pokud přijmeme platnost hypotézy o formálních vlastnostech hodnotové a vážící funkce, potom platí: V(A) = v(10) > V(B) = Π(0,50)v(20) neboli investor zvolí bezrizikovou variantu A, která spočívá v realizaci papírového zisku o velikosti 10 dolarů.

V(A) = v(-10) < V(B) = Π(0,50)v(-20) neboli investor zvolí rizikovou variantu B, která spočívá v držení ztrátové akcie v další periodě.

Uveďme si také obdobný příklad pro ziskovou pozici jenom s tím rozdílem, že od minulého měsíce cena akcie vzrostla z 50 na 60 dolarů. Nyní má před sebou investor následující problém volby: varianta A – prodat akcií nyní a tím pádem realizovat papírový zisk ve výši 10 dolarů; a varianta B – držet akcii ještě jednu periodu mít šanci jedna ku jedné, že cena akcie vroste o dalších 10 dolarů nebo že o 10 dolarů poklesne a investor bude na nule.

Z toho vyplývá, že investoři mají tendenci prodávat ziskové pozice příliš brzy a držet ztrátové pozice příliš dlouho. Tuto tendenci označujeme jako DISPOZIČNÍ EFEKT (disposition effect).

9. 10. 2019 15:00

Finanční a další výhody amerických prezidentů

Spojené státy se starají, byť někdy svérázně, o blaho své i celého světa. Ponechme však tentokrát (geo)politiku...
Spojené státy americké (USA) Donald Trump Politika
8. 10. 2019 15:00

Vzdělávání mimo školu jako výhoda v dalším studiu i na trhu práce

Stále více českých studentů se vzdělává mimo školu. Populární jsou zejména on-line kurzy, které nabízejí (i)...
Vzdělání Děti Česká republika
7. 10. 2019 12:00

Investorský magazín: Stárnutí lidstva jako investiční příležitost

Světová populace stárne a bohatne, což otevírá nové investiční příležitosti. Investice na základě tohoto...
Demografie Investiční strategie Investiční tipy
5. 10. 2019 18:00

(Nejen) český trh práce musí zareagovat na tyto globální trendy, upozorňuje ekonom

Digitalizace a automatizace jsou realitou současnosti, podmínkou pro zachování konkurenceschopnosti českých podniků a...
Česká republika Česká ekonomika Byznys a podnikání
1. 10. 2019 09:00

Dufek (ČSOB): Růst mezd v Česku je daní za úspěch, montovny vypadají jinak

Česko již dávno není (jen) levnou montovnou, podle mnoha ukazatelů v tomto ohledu struktura naší ekonomiky vypadá...
Česká republika Česká ekonomika Inflace
30. 9. 2019 12:00

Investorský magazín: Proč mají ETF smysl?

Indexové fondy šetří investorům peníze, výkonem překonávají většinu aktivně spravovaných portfolií a jsou jednodušší...
Podílové fondy ETF Ponaučení pro investory
28. 9. 2019 18:00

Klíč k lepšímu vzdělání a zařazení mladých na trh práce? Spolupráce škol a byznysu

Školy a firmy by měly spolupracovat. I díky tomu by se studenti dostali k tolik potřebné inspiraci a praxi, uvedl v...
Vzdělání Pracovní trh Byznys a podnikání
26. 9. 2019 18:00

Petr Koblic: Líbí se mi investice do startupů a menších firem s charismatickým vedením

Základem investiční strategie by měla být diverzifikace, uvedl v rámci ABCD investora generální ředitel Burzy cenných...
Small caps Investiční tipy Petr Koblic
26. 9. 2019 07:00

Automatické obchodní systémy: Možnost pro tradery s výhodami i nevýhodami robotů

Automatické obchodní systémy se nemýlí a zvládají bleskurychle sledovat a obchodovat na mnoha trzích. Jsou to ale...
Trading Obchodování Ponaučení pro investory
24. 9. 2019 18:00

Byznys: Hledají se absolventi s kritickým myšlením a globálním přehledem

Mladí lidé vstupující na trh práce by měli naprosto samozřejmě ovládat angličtinu, mít co nejvíce zájmů a schopnost...
Vzdělání Pracovní trh Zaměstnání
24. 9. 2019 07:00

Social trading: Za provizi lze kopírovat úspěšné obchodníky, zvažte ale svůj vztah k riziku

Pokud investujete a chcete své peníze trochu "rozehrát", budete muset obchodování věnovat poměrně dost času. V...
Investiční strategie Forex (FX) Trading
23. 9. 2019 12:00

Investorský magazín: Podzimní výhled pro české akcie a nízké sazby jako nový normál

Investujete do českých akcií? Investorský magazín zanořil sondu do aktuálního kurzového lístku pražské burzy....
Akcie ČR Úrokové sazby Petr Koblic
22. 9. 2019 16:00

Roman Koděra (Patria Finance): Výhody amerického akciového trhu a portfolio složené z titulů obchodovaných v Praze

Do pořadu Byznys index na TV Seznam si šéfredaktor Investičního webu Petr Novotný zve výrazné osobnosti světa...
Akcie ČR Americké akcie ČEZ
20. 9. 2019 12:00

Rathouský & Hnát: České školství i byznys potřebují chytré darebáky

Český byznys potřebuje chytré darebáky, kteří namísto memorování problémům přijdou na kloub a přistupují k nim (i...
Vzdělání Česká republika Česká ekonomika
20. 9. 2019 07:00

Lukáš Vácha (Conseq IM): V regionu sázíme na banky i na Ukrajinu

V regionu střední a východní Evropy hledáme jak dlouhodobě podhodnocené tituly, jako jsou například akcie některých...
Ukrajina Střední a východní Evropa Rozhovor
19. 9. 2019 18:00

On-line cesta k alternativním investicím (i) pro drobné investory

Svět alternativních investic byl dlouho výsadou bohatých, to se ale mění. Zkraje září byla v Česku spuštěna nová...
Investiční alternativy Sběratelství Investiční tipy
19. 9. 2019 09:00

Fond, se kterým i drobní investoři mohou vsadit na startupy (a scaleupy)

Mladé firmy, které mají silné růstové vyhlídky, ale ještě nejsou v zisku, shánějí často financování namísto v bankách...
Podílové fondy Small caps Private equity
17. 9. 2019 18:00

Koblic (BCPP) & Vácha (Conseq IM): Centrální banky v případě krize mohou přijít s inovacemi v měnové politice. Má ale jejich dohled nad růstem vůbec smysl?

Centrální banky před deseti lety, když se ekonomika hrabala z hluboké krize, přišly s neortodoxními opatřeními typu...
Centrální banky Krize Světová ekonomika
17. 9. 2019 15:00

Rathouský (Svaz průmyslu a dopravy ČR): Rušení maturity z matematiky je nebezpečné, na pracovním trhu může chybět logické myšlení

Bez solidní znalosti matematiky člověk přichází o schopnost logického myšlení a obecně mu v potřebné výbavě do života...
Vzdělání Pracovní trh Česká republika
16. 9. 2019 12:00

Investorský magazín: Na dividendové vlně aneb Hledá se dojná kráva

Jak se postavit riziku recese a poklesu ziskovosti firem? Odpovědí jsou dividendové akcie, kterým je věnován aktuální...
Americké akcie Investiční strategie Coca-Cola