Lekce z euro-krize: Proč zajišťovat úrokové riziko?
|

Lekce z euro-krize: Proč zajišťovat úrokové riziko?

Krize ERM (evropského mechanismu směnných kurzů) a předpovědi krize eura z 90. let nabízejí dvě lekce pro úrokové zajištění – bude-li se euro štěpit, neodpadne jen Řecko. Z toho plyne enormní tlak na inflační řešení současné dluhové krize.

Eurozóna Úrokové sazby Řecko Španělsko PIIGS Dluhová krize Miroslav Plojhar

Předvídaná krize eura je dvakrát překvapivá:

  • přišla později, než se čekalo;

  • je rychlejší a silnější, než se čekalo.

Nárůst inflace kvůli současné měnové stimulaci zatím překvapivě nepřichází. Současné nízké úrokové sazby pak poskytují dobré podmínky pro zajištění proti předvídatelnému druhému překvapení - nárůstu inflace a sazeb.

Četli jste knihu The Rotten Heart of Europe od Bernarda Connollyho? Je to kniha z roku 1995, jejíž hlavní zápletkou je formování eura, zejména ustavení mechanismu směnných kurzů (ERM) a rozpad ERM během krize v letech 1992 a 1993. Krize ERM je v mnohém poučná a podobnost se současnou dluhovou krizí není zdaleka náhodná. Začíná popíráním ekonomické reality, že udržování pevných měnových kurzů vede k odlišným výkyvům hospodářského cyklu, cen aktiv, mzdové hladiny v jednotlivých zemích. Pokračuje přes ujišťování evropskými politiky, že cíl společné měny je v pořádku, a naopak obviňováním, že za všechny problémy s udržením měn v systému mohou spekulanti (štváči z Wall Street a londýnské City).

Popisuje i nekonečná jednání politiků a centrálních bankéřů, spektakulární prohlášení dočasných řešení a "úlevy" na trzích, a navzdory tomu nakonec i živelné vyřazení většiny měn z ERM systému v několika vlnách. V poslední části se krize ERM od současností prozatím liší.

Bernard Connolly, bývalý vysoký evropský úředník, zastává dlouhodobě názor, že je euro od svého vzniku nástrojem centralizace politické moci v Evropě, aby "evropský" byrokratický model vytvořil protiváhu anglosaskému modelu svobodného trhu. Ustavení společné měny a jednotné měnové politiky implicitně zabudovává budoucí hospodářskou a rozpočtovou krizi v některých zemí eurozóny. V krizi se vše vyostří až do momentu, kdy buď dojde na politickou/fiskální/dluhovou/bankovní centralizaci a vyřešení insolvence slabých zemí monetizací dluhu Evropskou centrální bankou (lidově řečeno tiskem peněz), nebo nastane bolestný rozpad EMU (devalvace nových měn a bankroty slabších zemí).

Tolik Connollyho názory nejen v této knize. Z krize ERM i dlouhodobých predikcí krize eura plynou dvě lekce ohledně toho, zda v současném trendu nových historických minim úrokových sazeb zajišťovat riziko budoucího růstu úrokových sazeb.

Lekce 1

Dojde-li ke štěpení eura, neskončí to odchodem Řecka. Řecko je nekřiklavější případ, ale podobnými symptomy trpí i ostatní státy periferie EMU. Nejsou to "jen" jejich rozpočtové potíže, ale zejména následky boomu předkrizových let, který měnová politika ECB přiživila. Je to nedokončená korekce nadhodnocených aktiv, mzdových nákladů i vnější nerovnováhy.

Euro: Kdo zpackal velkohubý projekt integrující se Evropy? - 1. díl
Místo poválečné idey, že integrace Evropy povede k míru a rostoucí prosperitě, jsme se nedlouho po zavedení společné měny ocitly spíše v další Velké depresi. Byl projekt eura od počátku odsouzen k záhubě, jak tvrdí někteří euroskeptičtí ekonomové? A pokud ne, kde se stala chyba, která způsobila současnou hlubokou krizi?

Euro: Kdo zpackal velkohubý projekt integrující se Evropy? - 2. díl
Místo poválečné idey, že integrace Evropy povede k míru a rostoucí prosperitě, jsme se nedlouho po zavedení společné měny ocitly spíše v další Velké depresi. Byl projekt eura od počátku odsouzen k záhubě, jak tvrdí někteří euroskeptičtí ekonomové? A pokud ne, kde se stala chyba, která způsobila současnou hlubokou krizi?

Rozpad ERM byl nakonec o volbě Německa, kolik (ne)bylo za udržení všech měn v systému ochotno obětovat. V tom se situace nezměnila, ale možné následky se znásobily. Úrokové a dluhopisové trhy započítávají vysoké šance, že se euro stane více markou (odchod slabších zemí z EMU) či vznikne marka (odchod Německa z EMU). V tom případě je pro investory lepší mít německé dluhopisy, byť výnos Schatzu (2letého dluhopisu) padl pod nulu, a to nejen díky menšímu riziku bankrotu než v případě bondů slabších zemí či korporátních dluhopisů, ale i díky pravděpodobnému posílení budoucího užšího eura či marky.

Sázky na stole jsou tedy hodně vychýlené jedním směrem. Netroufám si věštit, jak se Němci o euru rozhodnou. Proti převažujícím sázkám však hovoří dvě věci. Německé veřejné mínění je sice proti dalším fiskálním transferům na "Jih", nepěkné výsledky vládní CDU v zemských volbách to dokumentují, nezdá se však, že CDU ani konkurenční SPD chtějí nechat euro rozpadnout. Nezdá se ani, že by německý byznys chtěl nechat euro rozpadnout, když z něho a vnitřní devalvace v rámci eura v minulém desetiletí dlouho profitoval.

Evropa míří do recese. Německé firmy bijí na poplach
Zpomalování evropské ekonomiky začíná nabírat na obrátkách. Potvrdil to i minulý týden, který přinesl celou řadu výživných dat z největších ekonomik eurozóny. Největší pozornost na sebe strhly výsledky z Německa, kde byl zveřejněn jeden z nejlepších barometrů podnikatelského klimatu – index Ifo.

Lekce 2

Je těžké přesně odhadnout dlouhodobé trendy. Ale ještě větší prekérka je, že často zažijeme dvojí překvapení, i když odhad trefíme. Poprvé, když přes všechna narůstající rizika krize dlouho nepřichází, a podruhé překvapí, jak razantní krize je, když nakonec přijde.

Krizi eura ještě před vznikem společné měny předpovídalo více lidí. Kromě Bernarda Connollyho to byli akademičtí guru jako Milton Friedman či Martin Feldstein. Krize eura tedy není černá labuť v pravém slova smyslu. Čekání na krizi eura však bylo dlouhé a zástup lidí, kteří na dlouho předvídané krizi vydělali, je krátký (dlouhodobým zajištěním proti roztažení spreadů mezi výnosy dluhopisy Německa oproti ostatním zemím).

Zajištění proti růstu výnosů dluhopisů zemí periferie EMU oproti Německu bylo několik let bolestivý obchod – zejména v letech 1999 až 2004, méně již v letech 2005 až 2007. Ztráty ze zajištění kumulované mnoho let se však rozplynuly jako pára nad hrncem během několika týdnů, když euro-krize začala, a následné zisky ze zajištění tyto ztráty více než dostatečně kompenzovaly.

Španělské a německé dluhopisy - rozdíl ve výnosech

Co z těchto lekcí plyne pro zajišťování úrokového rizika?

Zaprvé, dosavadní průběh dluhové krize tlačí dolů  úrokové sazby. Další a další kola eskalace dluhové krize vedou k novým rekordním minimům úrokových sazeb. Ač se jedná o silný trend, ne všechny scénáře pokračování dluhové krize vedou k ještě nižším sazbám. Zejména možná razantnější pomoc ECB s financováním slabých zemí a bank, nad současný mandát ECB, nese rizika budoucí vysoké inflace.

Zadruhé, inflační rizika, které plynou ze stimulace měnovou a rozpočtovou politikou ve vyspělých zemích, jsou viditelná. K nárůstu inflace a následně úrokových sazeb však zatím nedochází. To vede ke ztrátám pro všechny, kdo se proti riziku nárůstu úrokových sazeb zajistili úrokovými swapy.

Nevíme, jak dlouho prostředí extrémně nízkých úroků bude trvat. Držení úrokového zajištění může znamenat další budoucí ztráty proti nezajištěné pozici.

Úrokové sazby jsou však rekordně nízko a úroková křivka velmi plochá. Tudíž maximální možné budoucí ztráty z úrokového zajištění jsou historicky nejnižší. Dojde-li v budoucnu k naplnění rizika vysoké inflace, kumulovaná ztráta se rychle rozplyne, podobně jako tomu bylo u zajištění proti euro-krizi.

Doporučujeme zajišťovat úrokové riziko, ne spekulovat na brzký obrat trendu.

Naše doporučení je zajišťovat úrokové riziko, když je zajištění levné a prostor pro ztráty kvůli možnému dalšímu poklesu sazeb malý. Je to zejména o tom, aby investor nebyl zastižen "se staženými kalhotami", dojde-li k předvídatelné inflační krizi.

Naše doporučení není spekulovat, kdy dojde k obratu v úrokových sazbách (a inflaci) směrem nahoru a platit fix v úrokovém swapu v očekávání rychlého zisku proti nezajištěné pozici. Prostě nevíme, kdy k obratu dojde, trh prozatím signály rostoucích sazeb nedává.

Pribor 6M

Když nezabijí euro Řekové a Španělé, zabije ho Evropa sama
Seznam faktorů, které mohou zničit eurozónu, se každým dnem rozšiřuje o další položky. Jeden z nejjasnějších, ale mnohdy přehlížených, je šílený způsob měření inflace v Evropě.

včera v 15:00

Tři kroky na cestě k lepšímu zapojení IT v (nejen) českých školách

Bez elementární znalosti výpočetní techniky člověk napříště nenajde uplatnění takřka v žádném oboru. Vyučování toho,...
Vzdělání Informační technologie Rozhovor
14. 10. 2019 12:00

Investorský magazín: ČEZ pohledem analytika a investice Petra Koblice

Společnost ČEZ je dlouhodobě nejsledovanějším titulem v kurzovém lístku pražské burzy. Vedle předpokládané lepší...
ČEZ Akcie ČR Energetika
9. 10. 2019 15:00

Finanční a další výhody amerických prezidentů

Spojené státy se starají, byť někdy svérázně, o blaho své i celého světa. Ponechme však tentokrát (geo)politiku...
Spojené státy americké (USA) Donald Trump Politika
8. 10. 2019 15:00

Vzdělávání mimo školu jako výhoda v dalším studiu i na trhu práce

Stále více českých studentů se vzdělává mimo školu. Populární jsou zejména on-line kurzy, které nabízejí (i)...
Vzdělání Děti Česká republika
7. 10. 2019 12:00

Investorský magazín: Stárnutí lidstva jako investiční příležitost

Světová populace stárne a bohatne, což otevírá nové investiční příležitosti. Investice na základě tohoto...
Demografie Investiční strategie Investiční tipy
5. 10. 2019 18:00

(Nejen) český trh práce musí zareagovat na tyto globální trendy, upozorňuje ekonom

Digitalizace a automatizace jsou realitou současnosti, podmínkou pro zachování konkurenceschopnosti českých podniků a...
Česká republika Česká ekonomika Byznys a podnikání
1. 10. 2019 09:00

Dufek (ČSOB): Růst mezd v Česku je daní za úspěch, montovny vypadají jinak

Česko již dávno není (jen) levnou montovnou, podle mnoha ukazatelů v tomto ohledu struktura naší ekonomiky vypadá...
Česká republika Česká ekonomika Inflace
30. 9. 2019 12:00

Investorský magazín: Proč mají ETF smysl?

Indexové fondy šetří investorům peníze, výkonem překonávají většinu aktivně spravovaných portfolií a jsou jednodušší...
Podílové fondy ETF Ponaučení pro investory
28. 9. 2019 18:00

Klíč k lepšímu vzdělání a zařazení mladých na trh práce? Spolupráce škol a byznysu

Školy a firmy by měly spolupracovat. I díky tomu by se studenti dostali k tolik potřebné inspiraci a praxi, uvedl v...
Vzdělání Pracovní trh Byznys a podnikání
26. 9. 2019 18:00

Petr Koblic: Líbí se mi investice do startupů a menších firem s charismatickým vedením

Základem investiční strategie by měla být diverzifikace, uvedl v rámci ABCD investora generální ředitel Burzy cenných...
Small caps Investiční tipy Petr Koblic
26. 9. 2019 07:00

Automatické obchodní systémy: Možnost pro tradery s výhodami i nevýhodami robotů

Automatické obchodní systémy se nemýlí a zvládají bleskurychle sledovat a obchodovat na mnoha trzích. Jsou to ale...
Trading Obchodování Ponaučení pro investory
24. 9. 2019 18:00

Byznys: Hledají se absolventi s kritickým myšlením a globálním přehledem

Mladí lidé vstupující na trh práce by měli naprosto samozřejmě ovládat angličtinu, mít co nejvíce zájmů a schopnost...
Vzdělání Pracovní trh Zaměstnání
24. 9. 2019 07:00

Social trading: Za provizi lze kopírovat úspěšné obchodníky, zvažte ale svůj vztah k riziku

Pokud investujete a chcete své peníze trochu "rozehrát", budete muset obchodování věnovat poměrně dost času. V...
Investiční strategie Forex (FX) Trading
23. 9. 2019 12:00

Investorský magazín: Podzimní výhled pro české akcie a nízké sazby jako nový normál

Investujete do českých akcií? Investorský magazín zanořil sondu do aktuálního kurzového lístku pražské burzy....
Akcie ČR Úrokové sazby Petr Koblic
22. 9. 2019 16:00

Roman Koděra (Patria Finance): Výhody amerického akciového trhu a portfolio složené z titulů obchodovaných v Praze

Do pořadu Byznys index na TV Seznam si šéfredaktor Investičního webu Petr Novotný zve výrazné osobnosti světa...
Akcie ČR Americké akcie ČEZ
20. 9. 2019 12:00

Rathouský & Hnát: České školství i byznys potřebují chytré darebáky

Český byznys potřebuje chytré darebáky, kteří namísto memorování problémům přijdou na kloub a přistupují k nim (i...
Vzdělání Česká republika Česká ekonomika
20. 9. 2019 07:00

Lukáš Vácha (Conseq IM): V regionu sázíme na banky i na Ukrajinu

V regionu střední a východní Evropy hledáme jak dlouhodobě podhodnocené tituly, jako jsou například akcie některých...
Ukrajina Střední a východní Evropa Rozhovor
19. 9. 2019 18:00

On-line cesta k alternativním investicím (i) pro drobné investory

Svět alternativních investic byl dlouho výsadou bohatých, to se ale mění. Zkraje září byla v Česku spuštěna nová...
Investiční alternativy Sběratelství Investiční tipy
19. 9. 2019 09:00

Fond, se kterým i drobní investoři mohou vsadit na startupy (a scaleupy)

Mladé firmy, které mají silné růstové vyhlídky, ale ještě nejsou v zisku, shánějí často financování namísto v bankách...
Podílové fondy Small caps Private equity
17. 9. 2019 18:00

Koblic (BCPP) & Vácha (Conseq IM): Centrální banky v případě krize mohou přijít s inovacemi v měnové politice. Má ale jejich dohled nad růstem vůbec smysl?

Centrální banky před deseti lety, když se ekonomika hrabala z hluboké krize, přišly s neortodoxními opatřeními typu...
Centrální banky Krize Světová ekonomika