Lekce z euro-krize: Proč zajišťovat úrokové riziko?
|

Lekce z euro-krize: Proč zajišťovat úrokové riziko?

Krize ERM (evropského mechanismu směnných kurzů) a předpovědi krize eura z 90. let nabízejí dvě lekce pro úrokové zajištění – bude-li se euro štěpit, neodpadne jen Řecko. Z toho plyne enormní tlak na inflační řešení současné dluhové krize.

Eurozóna Úrokové sazby Řecko Španělsko PIIGS Dluhová krize Miroslav Plojhar

Předvídaná krize eura je dvakrát překvapivá:

  • přišla později, než se čekalo;

  • je rychlejší a silnější, než se čekalo.

Nárůst inflace kvůli současné měnové stimulaci zatím překvapivě nepřichází. Současné nízké úrokové sazby pak poskytují dobré podmínky pro zajištění proti předvídatelnému druhému překvapení - nárůstu inflace a sazeb.

Četli jste knihu The Rotten Heart of Europe od Bernarda Connollyho? Je to kniha z roku 1995, jejíž hlavní zápletkou je formování eura, zejména ustavení mechanismu směnných kurzů (ERM) a rozpad ERM během krize v letech 1992 a 1993. Krize ERM je v mnohém poučná a podobnost se současnou dluhovou krizí není zdaleka náhodná. Začíná popíráním ekonomické reality, že udržování pevných měnových kurzů vede k odlišným výkyvům hospodářského cyklu, cen aktiv, mzdové hladiny v jednotlivých zemích. Pokračuje přes ujišťování evropskými politiky, že cíl společné měny je v pořádku, a naopak obviňováním, že za všechny problémy s udržením měn v systému mohou spekulanti (štváči z Wall Street a londýnské City).

Popisuje i nekonečná jednání politiků a centrálních bankéřů, spektakulární prohlášení dočasných řešení a "úlevy" na trzích, a navzdory tomu nakonec i živelné vyřazení většiny měn z ERM systému v několika vlnách. V poslední části se krize ERM od současností prozatím liší.

Bernard Connolly, bývalý vysoký evropský úředník, zastává dlouhodobě názor, že je euro od svého vzniku nástrojem centralizace politické moci v Evropě, aby "evropský" byrokratický model vytvořil protiváhu anglosaskému modelu svobodného trhu. Ustavení společné měny a jednotné měnové politiky implicitně zabudovává budoucí hospodářskou a rozpočtovou krizi v některých zemí eurozóny. V krizi se vše vyostří až do momentu, kdy buď dojde na politickou/fiskální/dluhovou/bankovní centralizaci a vyřešení insolvence slabých zemí monetizací dluhu Evropskou centrální bankou (lidově řečeno tiskem peněz), nebo nastane bolestný rozpad EMU (devalvace nových měn a bankroty slabších zemí).

Tolik Connollyho názory nejen v této knize. Z krize ERM i dlouhodobých predikcí krize eura plynou dvě lekce ohledně toho, zda v současném trendu nových historických minim úrokových sazeb zajišťovat riziko budoucího růstu úrokových sazeb.

Lekce 1

Dojde-li ke štěpení eura, neskončí to odchodem Řecka. Řecko je nekřiklavější případ, ale podobnými symptomy trpí i ostatní státy periferie EMU. Nejsou to "jen" jejich rozpočtové potíže, ale zejména následky boomu předkrizových let, který měnová politika ECB přiživila. Je to nedokončená korekce nadhodnocených aktiv, mzdových nákladů i vnější nerovnováhy.

Euro: Kdo zpackal velkohubý projekt integrující se Evropy? - 1. díl
Místo poválečné idey, že integrace Evropy povede k míru a rostoucí prosperitě, jsme se nedlouho po zavedení společné měny ocitly spíše v další Velké depresi. Byl projekt eura od počátku odsouzen k záhubě, jak tvrdí někteří euroskeptičtí ekonomové? A pokud ne, kde se stala chyba, která způsobila současnou hlubokou krizi?

Euro: Kdo zpackal velkohubý projekt integrující se Evropy? - 2. díl
Místo poválečné idey, že integrace Evropy povede k míru a rostoucí prosperitě, jsme se nedlouho po zavedení společné měny ocitly spíše v další Velké depresi. Byl projekt eura od počátku odsouzen k záhubě, jak tvrdí někteří euroskeptičtí ekonomové? A pokud ne, kde se stala chyba, která způsobila současnou hlubokou krizi?

Rozpad ERM byl nakonec o volbě Německa, kolik (ne)bylo za udržení všech měn v systému ochotno obětovat. V tom se situace nezměnila, ale možné následky se znásobily. Úrokové a dluhopisové trhy započítávají vysoké šance, že se euro stane více markou (odchod slabších zemí z EMU) či vznikne marka (odchod Německa z EMU). V tom případě je pro investory lepší mít německé dluhopisy, byť výnos Schatzu (2letého dluhopisu) padl pod nulu, a to nejen díky menšímu riziku bankrotu než v případě bondů slabších zemí či korporátních dluhopisů, ale i díky pravděpodobnému posílení budoucího užšího eura či marky.

Sázky na stole jsou tedy hodně vychýlené jedním směrem. Netroufám si věštit, jak se Němci o euru rozhodnou. Proti převažujícím sázkám však hovoří dvě věci. Německé veřejné mínění je sice proti dalším fiskálním transferům na "Jih", nepěkné výsledky vládní CDU v zemských volbách to dokumentují, nezdá se však, že CDU ani konkurenční SPD chtějí nechat euro rozpadnout. Nezdá se ani, že by německý byznys chtěl nechat euro rozpadnout, když z něho a vnitřní devalvace v rámci eura v minulém desetiletí dlouho profitoval.

Evropa míří do recese. Německé firmy bijí na poplach
Zpomalování evropské ekonomiky začíná nabírat na obrátkách. Potvrdil to i minulý týden, který přinesl celou řadu výživných dat z největších ekonomik eurozóny. Největší pozornost na sebe strhly výsledky z Německa, kde byl zveřejněn jeden z nejlepších barometrů podnikatelského klimatu – index Ifo.

Lekce 2

Je těžké přesně odhadnout dlouhodobé trendy. Ale ještě větší prekérka je, že často zažijeme dvojí překvapení, i když odhad trefíme. Poprvé, když přes všechna narůstající rizika krize dlouho nepřichází, a podruhé překvapí, jak razantní krize je, když nakonec přijde.

Krizi eura ještě před vznikem společné měny předpovídalo více lidí. Kromě Bernarda Connollyho to byli akademičtí guru jako Milton Friedman či Martin Feldstein. Krize eura tedy není černá labuť v pravém slova smyslu. Čekání na krizi eura však bylo dlouhé a zástup lidí, kteří na dlouho předvídané krizi vydělali, je krátký (dlouhodobým zajištěním proti roztažení spreadů mezi výnosy dluhopisy Německa oproti ostatním zemím).

Zajištění proti růstu výnosů dluhopisů zemí periferie EMU oproti Německu bylo několik let bolestivý obchod – zejména v letech 1999 až 2004, méně již v letech 2005 až 2007. Ztráty ze zajištění kumulované mnoho let se však rozplynuly jako pára nad hrncem během několika týdnů, když euro-krize začala, a následné zisky ze zajištění tyto ztráty více než dostatečně kompenzovaly.

Španělské a německé dluhopisy - rozdíl ve výnosech

Co z těchto lekcí plyne pro zajišťování úrokového rizika?

Zaprvé, dosavadní průběh dluhové krize tlačí dolů  úrokové sazby. Další a další kola eskalace dluhové krize vedou k novým rekordním minimům úrokových sazeb. Ač se jedná o silný trend, ne všechny scénáře pokračování dluhové krize vedou k ještě nižším sazbám. Zejména možná razantnější pomoc ECB s financováním slabých zemí a bank, nad současný mandát ECB, nese rizika budoucí vysoké inflace.

Zadruhé, inflační rizika, které plynou ze stimulace měnovou a rozpočtovou politikou ve vyspělých zemích, jsou viditelná. K nárůstu inflace a následně úrokových sazeb však zatím nedochází. To vede ke ztrátám pro všechny, kdo se proti riziku nárůstu úrokových sazeb zajistili úrokovými swapy.

Nevíme, jak dlouho prostředí extrémně nízkých úroků bude trvat. Držení úrokového zajištění může znamenat další budoucí ztráty proti nezajištěné pozici.

Úrokové sazby jsou však rekordně nízko a úroková křivka velmi plochá. Tudíž maximální možné budoucí ztráty z úrokového zajištění jsou historicky nejnižší. Dojde-li v budoucnu k naplnění rizika vysoké inflace, kumulovaná ztráta se rychle rozplyne, podobně jako tomu bylo u zajištění proti euro-krizi.

Doporučujeme zajišťovat úrokové riziko, ne spekulovat na brzký obrat trendu.

Naše doporučení je zajišťovat úrokové riziko, když je zajištění levné a prostor pro ztráty kvůli možnému dalšímu poklesu sazeb malý. Je to zejména o tom, aby investor nebyl zastižen "se staženými kalhotami", dojde-li k předvídatelné inflační krizi.

Naše doporučení není spekulovat, kdy dojde k obratu v úrokových sazbách (a inflaci) směrem nahoru a platit fix v úrokovém swapu v očekávání rychlého zisku proti nezajištěné pozici. Prostě nevíme, kdy k obratu dojde, trh prozatím signály rostoucích sazeb nedává.

Pribor 6M

Když nezabijí euro Řekové a Španělé, zabije ho Evropa sama
Seznam faktorů, které mohou zničit eurozónu, se každým dnem rozšiřuje o další položky. Jeden z nejjasnějších, ale mnohdy přehlížených, je šílený způsob měření inflace v Evropě.

včera v 07:00

Bedřich Moldan: Konec používání fosilních paliv se blíží

V těžbě a využívání fosilních paliv dojde (nejen) v důsledku degradace životního prostředí v příštích dvaceti nebo...
Komodity Ropa Uhlí a koks
15. 10. 2018 12:00

Investorský magazín: Domácí fotovoltaika aneb Jak ušetřit na výdajích za elektřinu

Na světě jsou jen dvě jistoty – daně a smrt. Tento citát Benjamina Franklina lze možná doplnit o třetí jistotou, a...
Nemovitosti Bydlení Elektřina
13. 10. 2018 07:00

Kysilka (6D Academy): Data o zákaznících jsou zlato 21. století, Česko k nim má stále daleko

Česko není montovna, to je klišé, ale je v rámci globálních řetězců někde uprostřed, a tím pádem není prodejcem...
Česká republika Česká ekonomika Informační technologie
10. 10. 2018 18:00

Kupka & Novák: Nástup nového čínského průmyslu je impozantní

Struktura čínské ekonomiky se mění, stále významnější je výroba s vyšší přidanou hodnotou. Typickým příkladem jsou...
Čína Emerging Markets Světová ekonomika
9. 10. 2018 07:00

Pavel Kysilka (6D Academy): Auta využíváme ze 7 %, technologie to změní

Poptávka po osobních vozech na západě by do dvaceti let mohla propadnout na deset procent stávající produkce. České...
Auta Technologie Sdílená ekonomika
8. 10. 2018 12:00

Investorský magazín: Český vodík si razí cestu srdcem USA

Vodík má nakročeno stát se palivem budoucnosti. Technologie, které ho jednou dostanou i pod kapotu vašeho auta,...
Investorský magazín Investiční alternativy Investování
7. 10. 2018 15:00

START Day č. 3: Primoco UAV a UDI CEE od investorů získaly více než 320 milionů Kč. Jak úpis akcií hodnotí jejich zástupci?

V úterý proběhl na trhu START pražské burzy pro malé a střední podniky úpis akcií výrobce bezpilotních letadel...
Akcie ČR Pražská burza Technologie
6. 10. 2018 18:00

Jeff Bezos v roce 1997: Nejbohatší muž světa byl i v začátcích svého byznysu o krok napřed

Zakladatel Amazonu Jeff Bezos je nejbohatší člověk na světě. Nebylo to tak vždy, vlastně ještě celkem nedávno ne....
Amazon Nejbohatší investoři a byznysmeni Byznys a podnikání
6. 10. 2018 12:00

Česko v síti globálních řetězců: Vláda může udělat hodně, bojovat s globalizací ale nemá smysl, tvrdí ekonom

České firmy v obchodních a dodavatelských řetězcích umějí uspět. Nejsou sice zpravidla na vrcholu, ale dokáží se...
Česká republika Česká ekonomika Globalizace
5. 10. 2018 12:00

David Bárta (CityOne): Státy a města musejí podporovat inovace pro lepší život

Lidé se stále více zajímají o to, v čem žijí. Brzdou pro Česko a další středoevropské a východoevropské země je...
Technologie Informační technologie Spotřebitelé
4. 10. 2018 15:00

Pavel Kohout: Riziko amerického penzijního systému a ukolébaná Evropa plná regulace

Americký penzijní systém je z velké části založen na tom, že zaměstnancům spoří jejich zaměstnavatelé. Velké...
Spojené státy americké (USA) Americká ekonomika Penzijní fondy
2. 10. 2018 12:00

Politolog Strejček: Politiku Donalda Trumpa Evropa nepochopila

Na přelomu 19. a 20. století byla globálním hospodářským hegemonem Velká Británie a na paty jí začínalo šlapat...
Mezinárodní obchod Ekonomické a politické hrozby Donald Trump
1. 10. 2018 12:00

Investorský magazín: Průvodce světem akcií

Pokud máte rádi akcie, aktuální Investorský magazín je přesně pro vás. Svět akcií přibližuje začátečníkům, ale také...
Akciový trh Pravidla a doporučení pro investování Ponaučení pro investory
25. 9. 2018 07:00

Chytrá města: Technologie nás mohou dovést zpět k tradičním hodnotám a výrobkům, věří expert

Chytrá města ukazují, jak je podstatné posilovat demokracii, informovanost a vzdělanost lidí. Poté je možné...
Technologie Informační technologie Spotřebitelé
24. 9. 2018 12:00

Investorský magazín: Předpověď podzimního burzovního počasí v Praze, opční obchody a úspěšné děti

V aktuálním Investorském magazínu se zaměřujeme na podzimní vyhlídky akcií nejen z pražské burzy, poradíme, jak...
Akcie ČR Střední a východní Evropa Rozhovor
22. 9. 2018 07:00

Schneider (Aspen Institute): Otevřenost ekonomiky znamená výhody i rizika, Češi by si to měli více uvědomovat

Osmdesát procent českého zahraničního obchodu je se zeměmi Evropské unie, a mělo by proto smysl odpovídající podíl...
Česká republika Evropská unie Ekonomické a politické hrozby
20. 9. 2018 07:00

Toto je největší výzva pro čínskou ekonomiku, říká ekonom

Nová, bohatší generace Číňanů již nemusí mít takovou chuť tvrdě pracovat, jakou měli ještě jejich rodiče. To by pro...
Čína Emerging Markets Ekonomické a politické hrozby
18. 9. 2018 07:00

Novák (AKCENTA CZ): Čína se dere do čela globálního pelotonu, tak dominantní jako USA ale nebude

Po přepočtu podle parity kupní síly je čínská ekonomika již nyní největší na světě. Spíše než globálním hegemonem se...
Světová ekonomika Čína Emerging Markets
17. 9. 2018 12:00

Investorský magazín: Desáté výročí pádu Lehman Brothers

15. září 2008 vyhlásila bankrot čtvrtá největší investiční banka v Americe. Krach Lehman Brothers odstartoval...
Lehman Brothers Finanční krize Světové akcie
14. 9. 2018 09:00

Pivoňka & Lalka: Regulace není žádná legrace

Ekonomický vývoj a rozvoj technologií mají za následek vytváření nových regulací. O některých ne zrovna povedených...
Česká republika Česká ekonomika Slovensko