Zisky amerických firem v rámci cyklu na vrcholu? Shillerovo P/E jako argument pro překoupenost akcií je nesmysl
|

Zisky amerických firem v rámci cyklu na vrcholu? Shillerovo P/E jako argument pro překoupenost akcií je nesmysl

Takzvané Shillerovo P/E je často používané jako argument, že jsou akcie výrazně nadhodnocené. Domnívám se, že toto tvrzení je mylné. Souvisí to s nesprávnou interpretací tohoto ukazatele.

Ocenění Ponaučení pro investory P/E Americké akcie Ján Hájek

Používání cyklicky očištěné ziskovosti není nový koncept, lze ho objevit již v knize Benjamina Grahama a Davida Dodda Security Analysis, která byla vydaná poprvé v roce 1934. Zpopularizován byl však až vydáním Shillerovy knihy Irrational Exuberance v březnu 2000. Porovnáním současné úrovně ziskovosti s průměrnou hodnotou ziskovosti za posledních 10 let (což je číslo, které je ve jmenovateli Shillerova P/E) lze získat obrázek o tom, v jaké fázi aktuálního cyklu ziskovosti se firmy nacházejí.

Zelená čára na prvním grafu zobrazuje vývoj aktuální hodnoty EPS (zisku na akcii) firem z indexu S&P 500 za posledních 30 let, modrá čára hodnotu 10letého průměru EPS (obě na levé ose) a červená čára rozdíl v procentech (o kolik je aktuální hodnota EPS vyšší než její takzvaná cyklicky očištěná hodnota rovnající se 10letému průměru, na grafu pravá osa).

Srovnání aktuální ziskovosti amerických firem s 10letým průměrem

Z grafu je zřejmé, že s výjimkou poslední finanční krize byla aktuální hodnota EPS o 10 až 60 % výše než její 10letý průměr, což vzhledem k tomu, že ziskovost amerických společnosti dlouhodobě rostla v průměru o 6,3 % ročně, není až tak překvapivá informace. Zajímavé je spíše to, že i když aktuální 10letý průměr obsahuje dvě výrazné krize spojené s cyklicky stlačenou ziskovostí, je procentuální rozdíl aktuální hodnoty EPS a 10letého průměru výrazně nižší než v případě předchozích cyklických vrcholů. Graf tedy zatím nepotvrzuje teorii o cyklicky přehřáté ziskovosti společností a riziku následného prudkého poklesu ziskovosti.

Chyba Shillerova P/E

Největší chyba spojená s interpretací Shillerova P/E podle mého názoru souvisí s tím, že se zapomíná na to, že se současná hodnota akciového indexu porovnává s průměrnou ziskovostí za posledních 10 let. Podhodnocuje se dlouhodobý růst ziskovosti, který je důsledkem reinvestice zadržených zisků firem. Optimální postup podle mě spočívá ve snaze správně odhadnout, jaký bude průměrný růst ziskovosti firem v příštích 10 letech (i s ohledem na to, v jaké fázi ekonomického cyklu se společnosti nacházejí), a následném použití tomuto růstu odpovídajícího poměrového ukazatele na nejbližší odhadovanou hodnotu EPS.

Kdybych na chvíli připustil, že ziskovost není cyklicky rostoucí veličina, ale pravidelně lineárně rostoucí, a použil bych výše zmiňovanou průměrnou hodnotu růstu ziskovosti 6,3 % ročně (vypočítanou z historických hodnot za uplynulých 85 let), tak by 10letý průměr byl systematicky o 26,5 % nižší než jeho aktuální hodnota. Jinak řečeno, byla by to hodnota přibližně odpovídající průměrné ziskovosti vypočtené z 5. a 6. roku z uplynulých 10 let, tedy pět let stará hodnota neodpovídající současné úrovní ziskovosti (jak lze vidět z následujícího grafu).

Výpočet cyklicky očištěného EPS

Jak ocenit akcie?

Není tedy nic jednoduššího než k Shillerově cyklicky očištěnému EPS za posledních 10 let přičíst ekvivalent průměrného růstu za posledních 5 let a dostat se na upravenou cyklicky očištěnou hodnotu EPS, která se dá mnohem lépe srovnávat s aktuální ziskovostí společností.

Poslední graf ukazuje opět srovnání aktuálních hodnot EPS (zelená čára) s jejich takzvanou cyklicky očištěnou hodnotou odpovídající 10letému průměru (modrá čára) a s upravenou cyklicky očištěnou hodnotou EPS (červená čára), kterou získáme tak, že k průměrné 10leté hodnotě přičteme ještě dlouhodobý průměrný růst zisku za dalších 5 let, jak bylo vysvětleno v předchozím teoretickém příkladu.

Srovnání aktuální ziskovosti amerických firem s upravenou cyklicky očištěnou ziskovostí

Při pohledu na graf je zřejmé, že hodnoty ziskovosti v posledních dvou letech spíše kopírovaly hodnoty, které odpovídají hodnotám upraveného cyklicky očištěného EPS. Tudíž se dá opět stěží mluvit o cyklicky nadprůměrné úrovni ziskovosti amerických společností, která je tak typická pro pozdní fáze ekonomického cyklu a bývá dobrým důvodem pro opatrnost při investování do akcií.

Jak je to tedy s tím Schillerovým P/E? Podle mého názoru jediné, co lze z jeho aktuální hodnoty vyvodit, je následující tvrzení: "Jestliže v příštích 10 letech bude průměrná ziskovost společností stejná, jako byla v posledních 10 letech, kdy byly 2 velké recese způsobené splasknutím technologické bubliny a propuknutím systémové finanční krize, pak je akciový trh na současné úrovni příliš drahý." S ohledem na to, že aktuální ziskovost společností zatím nevykazuje známky cyklického vrcholu, se jeví tento scénář jako velice málo pravděpodobný.

Co musíte ráno vědět (1. dubna)
Co musíte ráno vědět (1. dubna)
00:00

Co musíte ráno vědět (1. dubna)

Jak se v úterý dařilo světovým akciím, jaká byla v březnu inflace v eurozóně a čím proti sobě brazilský prezident...
Musíte vědět
Americké akcie v úterý oslabily, index S&P 500 za sebou má nejhorší…
Americké akcie v úterý oslabily, index S&P 500 za sebou má nejhorší…
včera v 22:30

Americké akcie v úterý oslabily, index S&P 500 za sebou má nejhorší čtvrtletí od roku 2008

Americké akcie v úterý klesly, na trhu přetrvávají obavy z hospodářských dopadů šíření koronaviru. Index S&P 500 za...
Americké akcie Shrnutí obchodování v USA
Úterý na trzích (31. března 2020): Evropské akcie zpevnily, americké…
Úterý na trzích (31. března 2020): Evropské akcie zpevnily, americké…
včera v 22:15

Úterý na trzích (31. března 2020): Evropské akcie zpevnily, americké indexy zisky z první poloviny seance neudržely

Obchodování na evropských akciových trzích začalo v úterý v plusu. Během celého dne ovšem indexy kolísaly a podívaly...
Shrnutí obchodování v USA Shrnutí obchodování v Evropě Shrnutí obchodování v ČR
Volkswagen prodloužil uzavírku německých továren do 19. dubna
Volkswagen prodloužil uzavírku německých továren do 19. dubna
včera v 21:30

Volkswagen prodloužil uzavírku německých továren do 19. dubna

Německý automobilový koncern Volkswagen prodloužil odstávku výroby v německých továrnách své hlavní značky VW kvůli...
Volkswagen Auta Průmysl
Brusel schválil plán PKN Orlen na převzetí firmy Energa
včera v 21:03

Brusel schválil plán PKN Orlen na převzetí firmy Energa

Evropská komise schválila plán největší polské rafinerské společnosti PKN Orlen na převzetí polské elektrárenské...
PKN Orlen Evropská unie Fúze a akvizice
Růst globální ekonomiky se letos podle S&P téměř zastaví
Růst globální ekonomiky se letos podle S&P téměř zastaví
včera v 20:22

Růst globální ekonomiky se letos podle S&P téměř zastaví

Růst světové ekonomiky bude letos kvůli koronaviru činit jen 0,4 %, napřesrok však zrychlí na 4,9 %. Předpovídá to...
Světová ekonomika Hospodářský růst HDP
Havlíček: Kompenzovat mzdy budeme i fungujícím firmám
včera v 19:35

Havlíček: Kompenzovat mzdy budeme i fungujícím firmám

Fungující firmy, které nyní platí zaměstnancům 100 % mzdy, ale kvůli koronaviru se potýkají s poklesem výnosu nebo...
Byznys a podnikání Česká ekonomika
Slovenská schválila návrhy na pomoc menším firmám a živnostníkům
včera v 19:18

Slovenská schválila návrhy na pomoc menším firmám a živnostníkům

Slovenská vláda v úterý schválila první velký balík návrhů pomoci zaměstnancům, živnostníkům a menším firmám, které...
Slovensko Byznys a podnikání
Pomozte nám, jako vám pomohli po válce, vyzývají Němce Italové
včera v 18:56

Pomozte nám, jako vám pomohli po válce, vyzývají Němce Italové

Pomozte nám, jako vám pomohli po válce, vyzývají Němce v otevřeném dopise starostové severoitalských měst a zástupce...
Německo Itálie Koronavirus
Fed oznámil další nástroj na zvýšení dolarové likvidity
Fed oznámil další nástroj na zvýšení dolarové likvidity
včera v 18:29

Fed oznámil další nástroj na zvýšení dolarové likvidity

Americká centrální banka v úterý oznámila zřízení dalšího dočasného nástroje na podporu finančních trhů, jehož...
Fed Hotovost Americký dolar
Vláda schválila kurzarbeit, stát poskytne dva příspěvky na mzdy
včera v 18:26

Vláda schválila kurzarbeit, stát poskytne dva příspěvky na mzdy

Vláda v úterý schválila pravidla kurzarbeitu. Stát bude vyplácet dva druhy příspěvků na mzdy za období od 12. března...
Byznys a podnikání Česká republika Politika
Vláda: OSVČ postižené opatřeními dostanou jednorázově 25 000 Kč
včera v 18:17

Vláda: OSVČ postižené opatřeními dostanou jednorázově 25 000 Kč

Vláda vyplatí osobám samostatně výdělečně činným (OSVČ) postiženým šířením koronaviru jednorázovou částku 25 000...
Byznys a podnikání Koronavirus Podpora ekonomiky
TMR: Restrikce kvůli koronaviru mají díky sezónnosti zatím jen malý…
včera v 18:08

TMR: Restrikce kvůli koronaviru mají díky sezónnosti zatím jen malý dopad na tržby

Společnost Tatry Mountain Resorts (TMR), která je provozovatelem lyžařských středisek a zábavních parků na Slovensku,...
Tatry Mountain Resorts (TMR) Sport Turismus a cestovní ruch
Evropské akcie v úterý kolísaly, nakonec ale uzavřely v plusu. Mají…
Evropské akcie v úterý kolísaly, nakonec ale uzavřely v plusu. Mají…
včera v 18:00

Evropské akcie v úterý kolísaly, nakonec ale uzavřely v plusu. Mají za sebou nejhorší čtvrtletí za téměř 18 let

Západoevropské akciové indexy zahájily úterní seanci v zelených číslech. Během celého dne ale kolísaly a podívaly se...
Evropské akcie Shrnutí obchodování v Evropě
Koronavirový plán G20 bude řešit dluhové potíže chudších zemí
včera v 17:35

Koronavirový plán G20 bude řešit dluhové potíže chudších zemí

Plán skupiny největších ekonomik světa G20 pro boj s hospodářskými důsledky koronaviru se bude zabývat řešením...
Podpora ekonomiky Koronavirus Emerging Markets
Pražská burza v úterý zpevnila, nahoru trh táhly akcie Avastu a…
Pražská burza v úterý zpevnila, nahoru trh táhly akcie Avastu a…
včera v 16:50

Pražská burza v úterý zpevnila, nahoru trh táhly akcie Avastu a skupiny ČEZ

Obchodování na pražské burze v úterý skončilo v zelených číslech. Index PX posílil o 2,52 % na 789,88 bodu....
Akcie ČR Shrnutí obchodování v ČR
Volatilita na trzích neprospívá IPO
Volatilita na trzích neprospívá IPO
včera v 16:25

Volatilita na trzích neprospívá IPO

Není žádnou novinkou, že když se na trhu zvyšuje volatilita a nejistota společně s propady cen, dochází k omezení...
Primární úpis akcií (IPO) Světová ekonomika Koronavirus
Opatření české vlády na podporu firem a spotřebitelů v době…
Opatření české vlády na podporu firem a spotřebitelů v době…
včera v 16:01

Opatření české vlády na podporu firem a spotřebitelů v době koronavirové krize

Česká vláda se snaží podpořit spotřebitele a firmy, aby se ekonomika, kterou prudce zabrzdila preventivní opatření...
Česká republika Česká ekonomika Koronavirus
Realitní firmy: Zájem o nemovitosti klesl až o desítky procent
včera v 15:29

Realitní firmy: Zájem o nemovitosti klesl až o desítky procent

Zájem o nemovitosti se některým realitním firmám kvůli opatřením proti šíření koronaviru snížil až o desítky procent....
Nemovitosti Realitní trh Koronavirus
Huawei má navzdory americkým sankcím vyšší tržby i zisk
včera v 14:58

Huawei má navzdory americkým sankcím vyšší tržby i zisk

Čínský výrobce telekomunikačních zařízení Huawei Technologies loni zvýšil tržby o 19 % na 858,8 miliardy jüanů (tři...
Mobilní telefony Asijské akcie Výsledková sezóna