Zisky amerických firem v rámci cyklu na vrcholu? Shillerovo P/E jako argument pro překoupenost akcií je nesmysl
|

Zisky amerických firem v rámci cyklu na vrcholu? Shillerovo P/E jako argument pro překoupenost akcií je nesmysl

Takzvané Shillerovo P/E je často používané jako argument, že jsou akcie výrazně nadhodnocené. Domnívám se, že toto tvrzení je mylné. Souvisí to s nesprávnou interpretací tohoto ukazatele.

Ocenění Ponaučení pro investory P/E Americké akcie Ján Hájek

Používání cyklicky očištěné ziskovosti není nový koncept, lze ho objevit již v knize Benjamina Grahama a Davida Dodda Security Analysis, která byla vydaná poprvé v roce 1934. Zpopularizován byl však až vydáním Shillerovy knihy Irrational Exuberance v březnu 2000. Porovnáním současné úrovně ziskovosti s průměrnou hodnotou ziskovosti za posledních 10 let (což je číslo, které je ve jmenovateli Shillerova P/E) lze získat obrázek o tom, v jaké fázi aktuálního cyklu ziskovosti se firmy nacházejí.

Zelená čára na prvním grafu zobrazuje vývoj aktuální hodnoty EPS (zisku na akcii) firem z indexu S&P 500 za posledních 30 let, modrá čára hodnotu 10letého průměru EPS (obě na levé ose) a červená čára rozdíl v procentech (o kolik je aktuální hodnota EPS vyšší než její takzvaná cyklicky očištěná hodnota rovnající se 10letému průměru, na grafu pravá osa).

Srovnání aktuální ziskovosti amerických firem s 10letým průměrem

Z grafu je zřejmé, že s výjimkou poslední finanční krize byla aktuální hodnota EPS o 10 až 60 % výše než její 10letý průměr, což vzhledem k tomu, že ziskovost amerických společnosti dlouhodobě rostla v průměru o 6,3 % ročně, není až tak překvapivá informace. Zajímavé je spíše to, že i když aktuální 10letý průměr obsahuje dvě výrazné krize spojené s cyklicky stlačenou ziskovostí, je procentuální rozdíl aktuální hodnoty EPS a 10letého průměru výrazně nižší než v případě předchozích cyklických vrcholů. Graf tedy zatím nepotvrzuje teorii o cyklicky přehřáté ziskovosti společností a riziku následného prudkého poklesu ziskovosti.

Chyba Shillerova P/E

Největší chyba spojená s interpretací Shillerova P/E podle mého názoru souvisí s tím, že se zapomíná na to, že se současná hodnota akciového indexu porovnává s průměrnou ziskovostí za posledních 10 let. Podhodnocuje se dlouhodobý růst ziskovosti, který je důsledkem reinvestice zadržených zisků firem. Optimální postup podle mě spočívá ve snaze správně odhadnout, jaký bude průměrný růst ziskovosti firem v příštích 10 letech (i s ohledem na to, v jaké fázi ekonomického cyklu se společnosti nacházejí), a následném použití tomuto růstu odpovídajícího poměrového ukazatele na nejbližší odhadovanou hodnotu EPS.

Kdybych na chvíli připustil, že ziskovost není cyklicky rostoucí veličina, ale pravidelně lineárně rostoucí, a použil bych výše zmiňovanou průměrnou hodnotu růstu ziskovosti 6,3 % ročně (vypočítanou z historických hodnot za uplynulých 85 let), tak by 10letý průměr byl systematicky o 26,5 % nižší než jeho aktuální hodnota. Jinak řečeno, byla by to hodnota přibližně odpovídající průměrné ziskovosti vypočtené z 5. a 6. roku z uplynulých 10 let, tedy pět let stará hodnota neodpovídající současné úrovní ziskovosti (jak lze vidět z následujícího grafu).

Výpočet cyklicky očištěného EPS

Jak ocenit akcie?

Není tedy nic jednoduššího než k Shillerově cyklicky očištěnému EPS za posledních 10 let přičíst ekvivalent průměrného růstu za posledních 5 let a dostat se na upravenou cyklicky očištěnou hodnotu EPS, která se dá mnohem lépe srovnávat s aktuální ziskovostí společností.

Poslední graf ukazuje opět srovnání aktuálních hodnot EPS (zelená čára) s jejich takzvanou cyklicky očištěnou hodnotou odpovídající 10letému průměru (modrá čára) a s upravenou cyklicky očištěnou hodnotou EPS (červená čára), kterou získáme tak, že k průměrné 10leté hodnotě přičteme ještě dlouhodobý průměrný růst zisku za dalších 5 let, jak bylo vysvětleno v předchozím teoretickém příkladu.

Srovnání aktuální ziskovosti amerických firem s upravenou cyklicky očištěnou ziskovostí

Při pohledu na graf je zřejmé, že hodnoty ziskovosti v posledních dvou letech spíše kopírovaly hodnoty, které odpovídají hodnotám upraveného cyklicky očištěného EPS. Tudíž se dá opět stěží mluvit o cyklicky nadprůměrné úrovni ziskovosti amerických společností, která je tak typická pro pozdní fáze ekonomického cyklu a bývá dobrým důvodem pro opatrnost při investování do akcií.

Jak je to tedy s tím Schillerovým P/E? Podle mého názoru jediné, co lze z jeho aktuální hodnoty vyvodit, je následující tvrzení: "Jestliže v příštích 10 letech bude průměrná ziskovost společností stejná, jako byla v posledních 10 letech, kdy byly 2 velké recese způsobené splasknutím technologické bubliny a propuknutím systémové finanční krize, pak je akciový trh na současné úrovni příliš drahý." S ohledem na to, že aktuální ziskovost společností zatím nevykazuje známky cyklického vrcholu, se jeví tento scénář jako velice málo pravděpodobný.

Fed v červenci podle očekávání ponechal měnovou politiku beze změny
Fed v červenci podle očekávání ponechal měnovou politiku beze změny
před 37 minutami

Fed v červenci podle očekávání ponechal měnovou politiku beze změny

Měnový výbor americké centrální banky na svém červencovém zasedání ponechal rozpětí pro základní úrokovou sazbu beze...
Fed Centrální banky Úrokové sazby
Evropské burzy ve středu zpevnily, v červených číslech však uzavřel…
Evropské burzy ve středu zpevnily, v červených číslech však uzavřel…
18:00

Evropské burzy ve středu zpevnily, v červených číslech však uzavřel sektor zdravotní péče

Evropské akciové trhy zakončily středeční obchodování v pozitivním pásmu. Investoři se nepouštěli do výraznějšího...
Evropské akcie Shrnutí evropského obchodování
Americký ministr energetiky se stal obětí ruských šprýmařů
17:45

Americký ministr energetiky se stal obětí ruských šprýmařů

Americký ministr energetiky Rick Perry se stal obětí dvou ruských šprýmařů, kteří telefonují politickým veličinám a...
Spojené státy americké (USA) Rusko Podvod
Luxusní firmy zřejmě budou moci zabránit internetovému prodeji
17:29

Luxusní firmy zřejmě budou moci zabránit internetovému prodeji

Deset let trvající bitva luxusních značek o ochranu jejich image se zřejmě přiblížila ke svému konci. Poradce...
Luxus Internet
Šéf Applu prý slíbil Trumpovi, že postaví v USA tři velké továrny
Šéf Applu prý slíbil Trumpovi, že postaví v USA tři velké továrny
17:05

Šéf Applu prý slíbil Trumpovi, že postaví v USA tři velké továrny

Generální ředitel společnosti Apple Tim Cook slíbil postavit ve Spojených státech tři velké továrny. V rozhovoru s...
Apple Americké akcie Donald Trump
Pražská burza ve středu uzavřela v mínusu, Komerční banka ztratila 1…
Pražská burza ve středu uzavřela v mínusu, Komerční banka ztratila 1…
16:45

Pražská burza ve středu uzavřela v mínusu, Komerční banka ztratila 1,5 %

Pražská burza ve středu nenavázala na zisky z předcházejících dvou seancí, když index PX klesl o 0,32 % na 1 011,85...
Akcie ČR Shrnutí obchodování v ČR
Prodeje nových domů v USA v červnu stouply
16:01

Prodeje nových domů v USA v červnu stouply

Prodeje nových domů v USA se v červnu meziměsíčně zvýšily o 0,8 % na celoročně přepočítané tempo 610 tisíc jednotek....
Spojené státy americké (USA) Americká ekonomika Nemovitosti
CzechTrade: Zájem exportérů o vývoz do Německa letos dál roste
15:20

CzechTrade: Zájem exportérů o vývoz do Německa letos dál roste

Zájem českých exportérů o vývoz do Německa letos dál roste. Služby státní agentury CzechTrade v zemi využilo v první...
Německo Mezinárodní obchod Česká republika
Škoda Auto zahájila v Kvasinách výrobu SUV modelu Karoq
Škoda Auto zahájila v Kvasinách výrobu SUV modelu Karoq
14:47

Škoda Auto zahájila v Kvasinách výrobu SUV modelu Karoq

Automobilka Škoda Auto ve středu v závodě v Kvasinách na Rychnovsku zahájila sériovou výrobu sportovně-užitkového...
Volkswagen Česká republika Auta
Ze světa investičních doporučení (26. července 2017)
14:30

Ze světa investičních doporučení (26. července 2017)

Které akcie si ve středu vysloužily pozornost analytiků? Nabízíme přehled vybraných nových a upravených investičních...
Americké akcie Evropské akcie Investiční doporučení
Hackeři napadli 400 000 účtů italské banky UniCredit
Hackeři napadli 400 000 účtů italské banky UniCredit
14:00

Hackeři napadli 400 000 účtů italské banky UniCredit

Hackerům se v posledních deseti měsících podařilo dvakrát získat přístup k údajům klientů největší italské bankovní...
UniCredit Evropské banky Itálie
Nintendo je díky poptávce po konzoli Switch opět v zisku
Nintendo je díky poptávce po konzoli Switch opět v zisku
13:44

Nintendo je díky poptávce po konzoli Switch opět v zisku

Japonský výrobce herních konzolí a videoher Nintendo se v prvním fiskálním čtvrtletí vrátil k zisku. Přispěla k tomu...
Japonsko Asijské akcie Výsledková sezóna
Výrobce letadel Boeing se ve čtvrtletí vrátil k zisku
Výrobce letadel Boeing se ve čtvrtletí vrátil k zisku
13:30

Výrobce letadel Boeing se ve čtvrtletí vrátil k zisku

Americký výrobce letadel Boeing se ve druhém čtvrtletí vrátil k zisku a zlepšil i výhled na celý rok. Čistý zisk ve...
Americké akcie Boeing Výsledková sezóna
EU kritizuje USA za protiruské sankce, mohou zasáhnout energetiku
EU kritizuje USA za protiruské sankce, mohou zasáhnout energetiku
13:20

EU kritizuje USA za protiruské sankce, mohou zasáhnout energetiku

Předseda Evropské komise Jean-Claude Juncker ve středu varoval Spojené státy, že Evropská unie obratem zareaguje na...
Evropská unie Spojené státy americké (USA) Energetika
Automobilka Ford Motor zvýšila čtvrtletní zisk o čtyři procenta
Automobilka Ford Motor zvýšila čtvrtletní zisk o čtyři procenta
13:10

Automobilka Ford Motor zvýšila čtvrtletní zisk o čtyři procenta

Americký výrobce aut Ford Motor ve druhém čtvrtletí zvýšil čistý zisk o čtyři procenta na 2,04 miliardy USD. Výsledek...
Ford Americké akcie Výsledková sezóna
USA: Počet žádostí o hypotéku v týdnu do 17. července stoupl o 0,4 % …
USA: Počet žádostí o hypotéku v týdnu do 17. července stoupl o 0,4 % …
13:00

USA: Počet žádostí o hypotéku v týdnu do 17. července stoupl o 0,4 % (předchozí týden: +6,3 %)

Počet žádostí o hypotéku ve Spojených státech v týdnu do 17. července po sezónním očištění údajů stoupl proti...
Spojené státy americké (USA) Americká ekonomika Hypotéky