ČEZ, RWE, E.ON a spol.: Lesk a bída utilit

Sektor elektrárenských veřejných služeb v Evropě na rozdíl od většiny kvalitních akciových titulů výrazněji nekorigoval strmé propady z doby finanční krize. ČEZ, podobně jako další západoevropské utility E.ON, RWE, Iberdrola nebo Eni, naopak na burze dále klesá.

Může to být zarážející vzhledem k ziskovosti, kterou povětšinou tyto firmy v minulých letech udržely, a to i díky dominantnímu postavení na svých domácích trzích, často jsou totiž vlastněny státem. Proto se po poklesu obchodují na fundamentálně zajímavých úrovních – ČEZ na zhruba sedminásobku tříletých průměrných zisků (6,8), ovšem i níže – RWE 6,7, E.ON 5,8. Pod P/E 10 tříletého průměru zisku se velké společnosti se silnou kapitálovou strukturou obchodují jen výjimečně, a většinou jen krátce. Jak je to možné?

Nejde jen o cenu elektřiny

Jednoduchým, ovšem také zjednodušujícím vysvětlením je cena elektřiny a hospodářský cyklus. Evropa je v jiné situaci než USA, kde maržím energetických společností pomáhají klesající ceny plynu a netlačí na ně obnovitelné zdroje. V USA poptávka po elektřině mírně roste, protože nejsou na rozdíl od EU v recesi. Ačkoli tedy cena elektřiny v USA také výrazně klesla, ziskovost americkým energetik je na tom relativně lépe než v Evropě. Pro lepší pochopení situace je ovšem nutné vzít v potaz specifičnost celého sektoru.

Zajímavý pohled na věc nabízí už Benjamin Graham ve své knize Security Analysis z roku 1940. Všiml si, že v období před Velkou hospodářskou krizí byly utility "módním" odvětvím s nadstandardními zisky a nadprůměrnými multiplikátory dlouhodobého P/E (připomíná to trochu situaci z let 2000 až 2007). Zdůvodnil to především absencí efektivní konkurence a regulace (polostátní monopoly v prostředí liberalizovaného evropského trhu). Ovšem po katastrofálních letech 1929 až 1933 se utility vzpamatovávaly o mnoho déle než většina průmyslových podniků, a to až do období let 1937 až 1938.

Co podemlelo důvěru investorů v sektor? Strach z inflace, snížení marží a státní zásahy do podnikání. Jaká paralela k aktuální situaci nízkých sazeb a uvolněné měnové politiky (inflace), snížených cen elektřiny a komodit, ochranářských tendencí států (ČEZ v Bulharsku či Albánii, německé odstoupení od jádra, ale také třeba banky v Maďarsku, ocelárny ve Francii a podobně).

Veřejné služby nejsou dynamické

Dalším specifikem je pyramidová struktura holdingových skupin, která neumožňuje energetikám pružně reagovat na změněné podmínky. Proto jim již třetí rok v řadě, často navzdory rostoucím tržbám (ovšem taženým akvizicemi), klesá profitabilita ve všech kategoriích.

Tento trend je pro ně, pokud rapidně nevzroste cena elektřiny, složité v krátké době zvrátit. Mají poměrně velké fixní náklady na údržbu zařízení a rostoucí výdaje na financování dlouhodobého dluhu. Jednoduše nemohou odpojit periferní oblasti země od elektřiny jen proto, že se jim to "nerentuje", stejně jako jejich zařízení je tak vázáno na účel, že je nelze snadno de-investovat (logistická firma v recesi rozprodá vozový park, ovšem kdo si koupí nebo pronajme třeba transformátory?). Problémy utilit tedy nevycházejí z absence zisku, ale neschopnosti přetížených dluhových struktur odolávat relativně mírnému zhoršení hospodářské situace.

Z výše uvedených důvodů se domnívám, že zotavení energetik bude trvat ještě nějaký čas. Už brzy se ovšem projeví rozdíly mezi jednotlivými společnostmi v závislosti na jejich kapitálové struktuře a řízení.

Přestat sledovat
Elektřina
Přestat sledovat
Energetika
Přestat sledovat
BROKERJET ČS
Přestat sledovat
Mikuláš Splítek
Přestat sledovat
Mohlo by vás zajímat
20. 4. 2021 17:01
VE STŘEDU V 10 HODIN ŽIVĚ: Aktuálně z trhů (Štěpán Křeček, BH Securities)
Expertní tržní výhledy
Přestat sledovat
Investiční tipy
Přestat sledovat
Rozhovor
Přestat sledovat
20. 4. 2021 12:31
Zajištění proti inflaci? Třeba i levná hypotéka, vysvětluje expert
České státní dluhopisy
Přestat sledovat
Hypotéky
Přestat sledovat
Inflace
Přestat sledovat
Investiční strategie
Přestat sledovat
Rozhovor
Přestat sledovat
Výnosy
Přestat sledovat
Zajištění
Přestat sledovat
19. 4. 2021 14:40
Investorský magazín: Jsou high yield dluhopisy nebo akcie Coinbase zajímavou volbou pro drobné…
Bitcoin
Přestat sledovat
Dluhopisový trh
Přestat sledovat
Firemní dluhopisy
Přestat sledovat
Investiční alternativy
Přestat sledovat
Investiční tipy
Přestat sledovat
Investorský magazín
Přestat sledovat
Kryptoměny
Přestat sledovat
Rozhovor
Přestat sledovat
17. 4. 2021 20:31
Lukáš Novotný (WOOD & Company): S&P 500 může projít korekcí, prudké poklesy ale i díky pozitivnímu…
Akcie ČR
Přestat sledovat
Americké akcie
Přestat sledovat
Evropské akcie
Přestat sledovat
Expertní tržní výhledy
Přestat sledovat
Investiční tipy
Přestat sledovat
Rozhovor
Přestat sledovat
Světové akcie
Přestat sledovat