25. 3. 2023 20:30
V PONDĚLÍ V 10 HODIN ŽIVĚ: Expertní tržní výhled (Pavel Hadroušek, Fio banka)
4. 11. 2021 9:22
Zpřísňování měnové politiky ve stínu ECB je pro ČNB těžké. Je lepší se připravit, než si později rvát vlasy
Říká se, že pro centrální bankéře je jednodušší krotit inflaci než bojovat s deflací, protože úrokové sazby lze zvyšovat prakticky neomezeně, zatímco snižovat nikoli. Jenže šlápnout na brzdu, abyste zastavili rozbíhající se inflačně-mzdovou spirálu, je také celkem oříšek. Česká národní banka zvedá razantně sazby a úrokový trh počítá s její hlavní sazbou nad 3 % do léta 2022. Ovšem i takto svižné zvyšování sazeb utahuje domácí měnové kohoutky podstatně méně, než se zdá, protože žijeme ve stínu měnové politiky Evropské centrální banky.
Tlumený dopad na úrokové náklady
Čeští centrální bankéři se snaží zdražit financování v ekonomice, aby drželi na uzdě možnost růstu cen a mezd. Přenos vyšší sazby centrální banky do nákladů na úvěry není nikdy hladký a je zpožděný, protože lidé a firmy si fixují sazby úvěrů na delší dobu. Domácnosti mají například sazby hypoték obvykle na pět let a déle, podniky si fixují úrokové náklady finančními deriváty.
Podstatnější zádrhel je však u více než 30% podílu eurových úvěrů podnikům, jejichž průměrná sazba dosahuje podle statistiky ČNB 1,5 %. I když se ECB rozhoupe ke zvyšování sazeb již příští rok, půjde s nimi nahoru asi pomaleji, než by ČNB potřebovala. V prostředí zrychlující inflace nad 5 % a sazeb úvěrů jen 1,5 % se měnové podmínky na eurových úvěrech uvolňují.
Lepší kurzy za prodaná eura
Eurovými úvěry problém efektivity české měnové politiky nekončí. V minulosti býval prodlouženou rukou úrokových sazeb ČNB kurz koruny. Když ČNB zvýšila sazby nad ECB, koruna posílila a pomohla utlumit inflaci. Jenže tato vazba se zadřela po devizových intervencích a je stále zadřená, a to i více než čtyři roky po jejich skončení.
Rostoucí sazby ČNB kurzové podmínky dokonce částečně uvolňují. Vývozci totiž prodávají své budoucí eurové příjmy za výrazně výhodnější kurz právě díky rozdílu mezi sazbami na koruně a na euru. Kurz s dodáním za dva roky je 27,00 EUR/CZK oproti aktuálnímu kurzu 25,50 EUR/CZK, tedy lepší o zhruba 6 %.
Brzdit o to více, když je efekt menší
Svižný růst sazeb ČNB českou ekonomiku zatím nebrzdí. To je krátkodobě dobrá zpráva, protože hospodářské oživení po pandemii je slabší, řeší se krize s energiemi a stále nás straší riziko dalších lockdownů. Ukáže-li se však příští rok, že inflace není jen o růstu nákladů, a tedy zrychlí-li růst mezd, snížená efektivita domácí měnové politiky bude problém.
ČNB bude muset šlápnout na brzdu o to více, ale nebude to jednoduché. Další růst sazeb si totiž dost pravděpodobně vyslouží více kritiky než jen od stále ještě současné ministryně financí, protože lidé vnímají silněji rostoucí nominální sazby než ty záporné reálné. Rozevírání nůžek mezi korunovými a eurovými sazbami navíc podpoří trend přechodu firem na eurové financování.
Nespílejte později svému centrálnímu bankéři
Proto se vedle vyšších sazeb nabízí pročistit zadřený kanál kurzu koruny. První krok tímto směrem v ČNB již udělali 21. října, když vyhlásili obnovení prodejů výnosů z devizových rezerv. Tyto prodeje by prý neměly významně ovlivnit kurz. To je aktuální pozice banky, která se však může změnit. Hranice toho, kdy prodeje výnosů z rezerv začnou ovlivňovat kurz, je dosti mlhavá. Rozjede-li se kurz koruny za přispění prodejů rezerv ČNB, centrální bankéři si asi také vyslouží hodně kritiky.
Toto zamyšlení však není adresováno představitelům ČNB, nejde o návod na to, co by měli dělat. Je to upozornění, že by nemělo být překvapením, pokud (až) ČNB bude muset šlapat na brzdu ještě silněji. Pokud by vás to mělo bolet kvůli úrokům nebo kurzu koruny, je lepší se včas připravit a nespílat později centrálním bankéřům, že dělají to, co dělat zkrátka musejí.