Jsou evropské ropné společnosti (opět) zajímavou investicí?

Historicky bývala energetika považována za cyklický sektor. Setrvale rostoucí nabídka způsobovala tržní přebytky v dobách, kdy klesla poptávka. Ceny komodit proto kolísaly. To se ale změnilo. Kapitálová disciplína a nástup ESG posunuly odvětví do nové fáze kapitálového cyklu, která se vyznačuje strukturálním deficitem nabídky. Tím také dochází ke zlepšení konkurenční pozice evropských producentů v rámci globálních energetických trhů a akcie z evropského energetického sektoru jsou opět zajímavou investicí.

Nový kapitálový cyklus na evropských energetických trzích

Na počátku minulého desetiletí došlo k neefektivní alokaci kapitálu. Nastala obrovská expanze dodávek uhlí z Číny a zdálo se, že velké ropné společnosti vypisují bianco šeky svým průzkumným oddělením. Došlo také k rychlému růstu trhu se zkapalněným zemním plynem (LNG) a k obrovskému přílivu spekulativního kapitálu do těžby z břidlic v Severní Americe.

Energetickým komoditám se v tomto prostředí nedařilo a počátkem roku 2020 se jejich ceny propadly na historická minima poté, co globální energetické přebytky vyvolaly obavy o skladovací kapacity. Poprvé v historii se futures na ropu WTI obchodovaly v záporu, což znamenalo, že producenti ropy platili kupujícím za to, že od nich komoditu odeberou.

Nyní jsme svědky situace, kdy společnosti provádějící průzkum a těžící klasickou ropu trpí nedostatkem kapitálu. Americká těžba z břidlic, která si prošla několika cykly boomu a propadu, přežila i s vyššími náklady na kapitál, zatímco národní ropné společnosti v reakci na nízké ceny komodity omezily investice. Velké ropné společnosti taktéž omezily své uhlovodíkové investice v reakci na stále silnější trend ESG.

Již v roce 2020 panovalo riziko menšího přísunu kapitálu do evropského energetického sektoru. Podle očekávání došlo k přiškrcení nabídky energie, které mělo velký dopad na rozhodování o alokaci kapitálu v odvětví. V současnosti tak na energetických trzích panuje strukturální (nabídkový) deficit. Nerovnováha vznikla jak na trhu s ropou, tak na agregovaném globálním trhu s energií. To vytváří velice příznivou pozici pro evropský energetický sektor.

Nerovnováha na trhu s ropou

Je možné se domnívat, že jedním z klíčových hybatelů cen energií je omezení dodávek energie do Evropy ze strany Ruska. Ačkoli ale tato situace samozřejmě trhu nepomohla, napjatý trh s ropou je spíše důsledkem podinvestovanosti nových nalezišť a odolné poptávky.

Rostoucí poptávka po ropě na rozvíjejících se trzích bude do značné míry kompenzovat klesající poptávku na trzích rozvinutých. Celosvětová poptávka po ropě by měla podle odhadů společnosti Invesco zůstat až do konce desetiletí přinejmenším stabilní. V případě trhu s ropou není hlavním problémem poptávka, ale vrchol v nabídce.

Globální nabídku živí několik obřích ropných polí. Těchto 15 "obrů" představuje téměř 15 % světové produkce ropy. Jde o velice stará pole, která již mají své vrcholy za sebou. K nahrazení těchto objemů ve střednědobém horizontu by bylo zapotřebí velkých investic. Děje se ovšem pravý opak.

Velké ropné společnosti se pod tlakem investorů začaly připravovat na život "po ropě" mnohem dříve, než by to v té době byla vyžadovala samotná globální poptávka. Toto snižování kapitálových investic "do uhlovodíku" má za následek zmenšování celosvětových zásob.

Ropné investice v evropském energetickém sektoru se pravděpodobně již nikdy nevrátí na úrovně, jakých jsme byli svědky v posledním desetiletí. K dosažení rovnováhy na trhu by to ale bylo zapotřebí. Naštěstí mají napjaté energetické trhy k dispozici ještě jednu záchrannou páku – obnovitelné zdroje energie.

Nerovnováhy na globálních energetických trzích

Rok 2022 ukázal mnohé – volatilitu, která může vzniknout při nedostatečné nabídce na energetických trzích, cenovou nepružnost ropy, zemního plynu a dalších zdrojů energie a potřebu urychlit energetickou transformaci. Ukázal také, jak jsou globální energetické trhy vzájemně propojené.

Energetická transformace není o snižování poptávky po energii. Je o změně zdrojů energie. Globální poptávka po energii je živena růstem populace a rostoucí střední třídou na rozvíjejících se trzích, což jen do určité míry kompenzuje zvyšující se energetická efektivita na rozvinutých trzích.

Společnost Invesco předpokládá, že celosvětová poptávka po energii poroste do roku 2030 dvouciferným tempem. Podle současných plánů nebude tato poptávka pokryta růstem nabídky. Tento problém má dvě možná řešení – další urychlení rozvoje obnovitelných zdrojů a umožnění růstu nabídky fosilních paliv s nejmenší uhlíkovou náročností. Evropské energetiky mohou zvládnout obojí.

Nové konkurenční prostředí pro ropné obry

V posledních letech evropský energetický sektor rozšiřoval své nízkouhlíkové kapacity a zároveň snižoval své zadlužení.
Vysoké ceny komodit poskytly energetickému sektoru konkurenční výhodu oproti konkurenci z oblasti obnovitelných zdrojů energií, tedy tradičním regulovaným utilitám. Rozvahy velkých ropných společností s nízkým zadlužením a silnou tvorbou cash flow dávají nyní těmto firmám možnost samostatně financovat vlastní projekty. To znamená konkurenční výhodu, zejména po zpřísnění finančních podmínek v důsledku rostoucích úrokových sazeb.

Možnost financovat projekty interně dává firmám svobodu podstoupit riziko spotového trhu a nepodepisovat dlouhodobé odběrové smlouvy. To může být v inflačním světě výhodné.

Vzhledem k tomu, že evropské energetické společnosti investují do výroby elektřiny z obnovitelných zdrojů a některé i do "disruptivních” technologií, dochází ke sbližování obchodních modelů energetických společností a utilit. Ocenění obou sektorů však zůstává poměrně odlišné, ropné společnosti se obchodují s velkým diskontem oproti utilitám. Důvodem je spíše skeptický pohled trhu na roli energetických společností v energetické transformaci.

Opět k investici

Evropské integrované ropné společnosti mají díky svému know-how a finanční flexibilitě dobrou pozici pro to, aby pomohly snížit strukturální nedostatek nabídky na energetických trzích kombinací nízkouhlíkové nebo uhlovodíkové energie. Tato výhodná pozice podtrhuje atraktivitu odvětví z investičního hlediska. Zároveň tento sektor odměňuje investory nadprůměrnými dividendami.

Podle společnosti Invesco má celé odvětví největší potenciál ze všech, pokud jde o dekarbonizaci. Na své cestě k energetické transformaci by proto mělo být podporováno, nikoli zavrženo.