Jak si ČNB osedlala českou korunu

Nejprve malá rekapitulace toho, co ČNB ústy svých představitelů říkala o koruně v posledních měsících. Banka mlžila a tvrdila, že koruna není podhodnocená. Je, a to hodně. Dlouhodobě to demonstrujeme na grafu, který ukazuje, že s konvergencí české ekonomiky k průměru eurozóny je konzistentní výrazně silnější koruna.

Ano, ČNB se může zaklínat průsakem slabé koruny do nominálních veličin, ale to je vše. Toto zaklínadlo totiž říká, že aby koruna neposilovala, museli bychom v Česku mít dlouhodobě vyšší inflaci než země eurozóny. A protože ČNB nevyužila možnost nadstřelovat svůj inflační cíl po dlouhé periodě jeho podstřelování (pětiletý průměr míry inflace je 1 %), přičemž má stejný cíl jako ECB, musí posílit koruna.

Dále se ČNB obávala, že zahraniční investoři, kteří nakoupili koruny před koncem kurzového závazku, je prodají, což českou měnu oslabí. Proto banka začala zvyšovat sazby a riziko výprodejů koruny bylo po řadu měsíců pro bankovní radu proinflačním rizikem. Ale najednou rizikem být přestalo.

Zajímavé je, že objemově se toto riziko nezměnilo. Tyto peníze v Česku stále jsou, ČNB se pouze přestala obávat. Proč? Protože koruna neoslabila. Protože ČNB zvýšila sazby, aby koruna neoslabila.

Sazby a prognóza vývoje EUR/CZK

Po únorovém zasedání centrální banka zveřejnila prognózu kurzu koruny. Ještě v prosinci si guvernér Jiří Rusnok stěžoval, že koruna posiluje příliš rychle, protože je silnější, než indikovala prognóza banky. Ano, ČNB se snažila korunu slovními intervencemi oslabit v situaci, kdy byl kurz okolo 25,7 EUR/CZK. O měsíc a půl později uvedla, že by se kurz měl pohybovat na 25,4 EUR/CZK.

Tomu říkám "neřízení kurzu, značka ČNB". Trh nyní zjišťuje, že kurz by podle banky měl do konce letošního roku klesnout na 24,6 EUR/CZK. V letošním roce by tak koruna měla posílit o 4 %, v příštím ani ne o procento.

Tím se dostáváme k další stížnosti ČNB z posledních měsíců. Že prý méně funguje úrokový diferenciál, protože kdyby fungoval lépe, tak by koruna vůči euru posilovala více. Tak se podívejme, jak si tedy banka myslí, že diferenciál bude fungovat. Na konci letošního roku ČNB čeká 3M PRIBOR na 0,9 %. Tato prognóza tedy již pro letošní rok nepočítá se zvyšováním sazeb. I tak ale předpokládá 4% posílení koruny. S dalším zpevněním o necelé procento v příštím roce je ale konzistentní zvýšení sazeb o 1-1,25 procentního bodu, na konci roku 2019 totiž banka čeká 3M PRIBOR nad 2 %.

Evropská centrální banka sice chce letos ukončit kvantitativní uvolňování, ale zvyšování sazeb má být až tématem zhruba poloviny roku 2019. Obávám se, že s takovou prognózou sazeb by tempo posilování koruny mělo být jiné. ČNB sází na to, že úrokový diferenciál letos najednou začne fungovat, zatímco napřesrok se jaksi "unaví".

Jak vnímá rizika prognózy samotná bankovní rada ČNB? "Bankovní rada vyhodnotila rizika prognózy inflace na horizontu měnové politiky jako vyrovnaná. Současně konstatovala, že existují dvě obousměrné nejistoty prognózy. První z nich se týká síly aktuálních i budoucích domácích inflačních tlaků. Druhá, obecná nejistota je spojena s vývojem kurzu koruny," zní vyjádření z banky.

Vyrovnaná rizika znamenají, že banka věří své prognóze. Přesto Jiří Rusnok po únorovém zasedání řekl, že zvýšení sazeb v letošním roce je velice pravděpodobné. To ale zní, jako kdyby rizika byla proinflační, nikoli vyrovnaná. Prostřednictvím těchto piruet ČNB podle všeho sází na to, že zpřísnění měnových podmínek letos "zařídí" primárně kurz koruny. My očekáváme zvýšení sazeb ve druhé polovině roku. Letošního, dodávám.

Zdroj: Česká spořitelna