Rok 2016 ve znamení hotovosti? Ano, od akcií ruce pryč, radí Doug Kass

Americká ekonomika se potýká s recesí zpracovatelského průmyslu a zisků firem (a ani růst světové ekonomiky není nijak ohromující), na druhé straně pomyslné barikády ale stojí zbraně těžkého kalibru v podobě pokračujících likviditních injekcí od centrálních bank a finančního inženýrství velkých korporací zahrnujícího například zpětné odkupy. Výsledkem tohoto souboje je anemický, ani ne 2% růst HDP a chatrná akciová rally z února a března, o které dosud tržní pozorovatelé spekulují, zda představovala pouze korekci v rámci medvědího trendu, nebo signalizuje začátek nové etapy dlouhodobého "býka".

Proč je hotovost letos to pravé?

Pozor je potřeba dávat zejména na na myšlenku, že "není alternativy k akciím", který v současnosti investorům předkládá většina stratégů. Zamlčují, že alternativa existuje. Je jí hotovost.

Doug Kass uvádí několik důvodů, proč letos americké akcie nebudou tím pravým ořechovým:

• Ohledně fundamentů amerického trhu převládají obavy (S&P 500 může být nadhodnocen až o 8 %).
• Z technického pohledu trh dosáhl důležitého vrcholu v květnu 2015.
• Optimismus je kontrariánským indikátorem.
• Oslabuje důvěra ve schopnost centrálních bank nastartovat růst a dostat jej na předkrizové úrovně.
• Hedgeové fondy jsou rušeny největší měrou za posledních 12-18 měsíců.

Co dostalo trhy do současné situace?

Centrální bankéři v posledních šesti letech úspěšně omezovali volatilitu akciového trhu a uměle nafukovali ceny aktiv. Šlo o nouzové řešení, fungovat totiž měla fiskální politika. Autority ale strkaly hlavu do písku.

Šest nebo sedm let nicnedělání politiků si vybírá svou daň a stále více komplikuje situaci. Politika nulových úrokových sazeb (ZIRP) podporuje finanční inženýrství korporací, které kouzlí s kapitálovými výdaji a zpětnými odkupy. Podobné je to i s úsporami a výdaji domácností.

ZIRP jako "mateřské mléko" spekulace

• Nulové úroky způsobují boom korporátních úvěrů využívaných k financování zpětných odkupů nebo nesmyslně nekoncepčních subjektů (příkladem je Valeant Pharmaceuticals, jejíž dluhy narostly za šest let z 350 milionů na 31 miliard dolarů).
• Hedgeové fondy vstupují do extrémně spekulativních obchodů.
• ZIRP podporuje firmy, jako je například Tesla Motors, které spalují hotovost a nevykazují hospodaření podle účetních standardů (GAAP), aby mohly maskovat slabá místa.
• Nulové sazby prodlužují život firem s ratingem neinvestičního stupně, které nejsou připraveny na zhoršení podmínek a nevyhnutelný růst úrokových sazeb.
• ZIRP plní kapsy investičních bankéřů poplatky (klienti jsou tlačeni do investování, které je spojeno s vysokými náklady, místo toho, aby nechali peníze bezpečně zhodnocovat v depozitech). Tato éra mohla skončit už mezi lety 2007 a 2009.
• Nulové sazby znemožňují přirozenou tvorbu cen a podporují spekulaci.
• ZIRP podrývá ekonomické a tržní základy. Dochází k věčnému záplatování problémů, které jsou strukturální povahy, a podpoře neudržitelné, nezdravé ekonomické aktivity.
• ZIRP poskytuje jen krátkodobou úlevu. Řešení strukturálních problémů nelze odkládat donekonečna.

Nežádoucí účinky šesti let trvání ZIRP pozorujeme ve formě zpomalujícího amerického ekonomického růstu a hrozby růstu inflace. "Věříme, že se rychle blíží stagflace, vzdálená příbuzná 'screwflace'," domnívá se Kass.

Ekonomiky jsou na tom po šestiletém "léčení" centrálními bankami podobně jako sportovec se zraněním, kterému jsou dlouhodobě aplikovány jen tišící léky, aby mohl pokračovat v profesionální kariéře. Místo toho, aby si raději včas dopřál nutnou pauzu na úplné vyléčení, přepíná své tělo až do okamžiku, kdy zkolabuje a je nucen kariéru předčasně ukončit. K tomuto bodu zvratu se možná blíží finanční trhy - důvěra v centrální banky slábne. Symptomem je zvýšená volatilita na akciovém trhu od poloviny léta 2015.

Čím déle sportovec odkládá podstoupení hloubkové léčby, tím vážnější zdravotní následky do budoucna riskuje. Čím déle vlády odkládají přesun zodpovědnosti od monetární k fiskální politice, tím dále roste pravděpodobnost nebezpečného krachu finančního systému. Na lepší časy se ale zatím neblýská. Vzhledem k americkým prezidentským volbám se nejspíše (většinou nepopulárních) radikálních řešení v USA hned tak nedočkáme.

"Podle mě Fed neporozuměl tomu, že ve stagnujícím a propojeném světě již Amerika nedokáže fungovat jako 'oáza prosperity'. Její otevřená ekonomika nemůže být v současnosti v monetárním smyslu řízena stejným způsobem jako před desetiletími," vysvětluje Kass. "Nechtěným dopadem mnohaleté éry levných peněz nejsou jen takzvaný 'paradox spořivosti', kdy se spotřebitelé hromadící hotovost 'prošetří' do recese, ale také umělé pohánění ekonomické aktivity, tržeb a zisků (stačí se podívat na fenomény jako 'Peak Autos' nebo 'Peak Housing')."

Jak již déle upozorňuje velký kritik politiky centrálních bank David Stockman, západ se dopracoval k Peak Autos a Peak Housing tím, že dosáhl Peak Debt, tedy vrcholu zadlužení. A ZIRP vede jen k tomu, že se rozvahy domácností, firem i celých států plní dluhy, které možná nikdy nebudou splaceny. V důsledku toho se můžeme "těšit" na nové kolo finanční krize s toxickými problémovými dluhy v účetních knihách bank. Poděkovat za ni budeme moci finančním "expertům" a "smart money".

"Není to ani tak dlouho, co lidé vyčítali Alanu Greenspanovi dva roky nízkých úrokových sazeb, které začal zvedat v době, kdy se rodila finanční krize. Nyní máme za sebou sedm let prakticky nulových sazeb a konec této éry stále v nedohlednu. Nejenže nulové úroky nefungují, ony dokonce vytvářejí zásobu problémů pro blízkou budoucnost. Stačí se podívat na ceny bydlení, které jsou již ve srovnání s vrcholem předchozího cyklu vyšší. Pokud se mají někdy úrokové míry normalizovat a ceny nemovitostí neklesnou, nová generace si nebude moci dovolit vlastní bydlení," varuje Doug Neill, autor blogu Gulf Coast Commentary.

V současném světě intervencí centrálních bank a algoritmického obchodování již téměř nelze mírnit rizika. Tradiční vztahy a korelace mezi třídami aktiv se rozbíjejí, což znemožňuje obvyklý risk management prostřednictvím diverzifikace investičního portfolia. "Býčí trhy zkrátka někdy musejí skončit dříve, než bychom si přáli," uzavírá Kass.

Zdroj: Seabreeze Partners Management