ČEZ, CME, Fortuna, O2, Pegas Nonwovens a Philip Morris ČR: Přehled investičních doporučení od analytiků Komerční banky

ČEZ

• Doporučení: kupovat
• Sektorové doporučení: snížit váhu
• Cílová cena: 420 Kč

Hospodářské výsledky za 1Q2016

Hospodářské výsledky ČEZ za první čtvrtletí v položkách zisků podstatně překonaly prakticky všechny odhady na trhu. Navzdory nečekaně dobrým kvartálním výsledkům však management společnosti nezměnil svůj celoroční výhled.

Hlavní překvapení

Čtvrtletní tržby byly o něco nižší, než jsme čekali, zisky ale výrazně přesáhly očekávání díky nižším výdajům. Provozní náklady meziročně mírně klesly, hlavním důvodem byl ovšem vysoký zisk z derivátových obchodů s komoditami (1,5 miliardy Kč proti ztrátě bezmála miliardy korun před rokem).

V rámci finančních položek podpořil výsledky zisk 0,3 miliardy Kč z cenných papírů v ekvivalenci (proti ztrátě miliardy korun před rokem).

Provozní cash flow bylo meziročně stabilní a investiční výdaje klesly meziročně o 30 %, což pomohlo k poklesu zadlužení na 123,3 miliardy Kč (proti 131,2 miliardy Kč na konci roku 2015).

ČEZ snížil svůj celoroční cíl výroby elektřiny v jaderných elektrárnách z 30 TWh na 28,7 TWh, což vnímáme jako negativní zprávu. Očekávaná celoroční produkce z obnovitelných zdrojů byla také mírně snížena.

Hlavní rizika proti doporučení

Nižší než očekávané ceny elektřiny, vyšší než očekávané investice a méně štědrá dividendová politika.

Shrnutí

Management firmy potvrdil své celoroční cíle stanovené v polovině března (zisk EBITDA 60 miliard Kč, upravený čistý zisk 18 miliard Kč). Ve světle silných hospodářských výsledků za první čtvrtletí by stále mohly být dosažitelné naše únorové prognózy (zisk EBITDA 61,4 miliardy Kč, upravený čistý zisk 18,6 miliardy Kč). Klíčovým vstupem pro naše ocenění jsou očekávané ceny německé elektřiny. Současný odhad pro několik následujících let je mírně nižší než aktuální cena elektřiny na burze.

CME

• Ddoporučení: držet
• Sektorové doporučení: neutrální
• Cílová cena: 65 Kč

Hospodářské výsledky za 1Q2016

Na provozní úrovni jsme za první čtvrtletí zaznamenali lepší než očekávané výsledky CME, nicméně zklamáním byla hluboká čistá ztráta. Vliv posílení amerického dolaru byl na úrovni tržeb ve srovnání s předešlými kvartály zanedbatelný.

Hlavní trendy a překvapení

Tržby CME v prvním čtvrtletí vzrostly meziročně o 2,3 % na 129 milionů USD, při konstantních kurzech by byl nárůst ještě o dva procentní body vyšší. Slabší vliv pohybu amerického dolaru by měl být patrný v celém letošním roce.

Konsolidovaný zisk OIBDA dosáhl 17,1 milionu USD, proti prvnímu čtvrtletí 2015 se zvýšil o téměř 6 milionů USD. Celková OIBDA marže dosáhla 13,3 %, což představovalo meziroční nárůst o 4,2 procentního bodu.

Pohled na jednotlivé segmenty nabízí smíšený obrázek. V České republice, která je největším trhem firmy, zisk OIBDA i přes 10% nárůst tržeb stagnoval na 10 milionech USD. Na meziročním růstu zisku OIBDA se nejvíce podílel rumunský trh, na němž dosáhl provozní zisk před odpisy 9,5 milionu USD, tedy téměř trojnásobku ve srovnání s prvním čtvrtletím 2015. Slovensko reportovalo zisk OIBDA 2,4 milionu USD proti loňské ztrátě. Naopak velkým zklamáním byly Bulharsko a Chorvatsko, kde CME na úrovni tržeb a zejména provozního zisku zaznamenala výrazné propady.

Finanční výsledek považujeme za největší zklamání, když úrokové náklady meziročně vzrostly o více než 20 % na 49,1 milionu USD. To uvrhlo CME do hlubší než očekávané čisté ztráty.

CME uvedla, že 8. dubna dokončila dříve oznámené refinancování svého dluhu, které by mělo vést ke snížení úrokových nákladů a prodloužení doby jeho splatnosti. Již v březnu však management uvedl, že s transakcí bude souviset jednorázový odpis ve výši 150 milionů USD, který bude zaúčtovaný v letošním druhém čtvrtletí.

Hlavní rizika proti doporučení

Výraznější posílení amerického dolaru a slabý hospodářský růst.

Shrnutí

Výše čisté ztráty se negativně promítne v našich odhadech, a to zejména z titulu vyšších úrokových nákladů. Provozní ukazatele bychom naopak mohli nepatrně vylepšit. Zisk OIBDA očekáváme za celý rok okolo 140 milionů USD. Management společnosti uvedl, že provozní zisk OIBDA by měl letos při konstantních měnových kurzech vzrůst dvouciferným tempem, ale méně než o 20 % (loni 122,8 milionu USD). Volné cash flow bez zahrnutí plateb spojených s dluhem by mělo za celý rok 2016 dosáhnout 85 až 95 milionů USD (loni 74 milionů USD), po zahrnutí těchto položek by mělo být volné cash flow zhruba nulové.

Fortuna

• Doporučení: držet
• Cílová cena: 96 Kč

Hospodářské výsledky za 1Q2016

Výsledky za první čtvrtletí přinesly větší pokles ziskovosti, než se čekalo. Společnost ovšem nezměnila svůj výhled celoročního zisku EBITDA.

Hlavní trendy

Přijaté sázky v segmentu sportovního sázení nadále ve všech zemích rostou dvouciferným tempem, na Slovensku díky zrušení manipulačních poplatků dokonce meziročně o více než 50 %. Hrubé výhry ve všech zemích však vzrostly v prvním kvartálu jen mírně.

Za poklesem zisku EBITDA stálo několik faktorů, zvýšení hazardní daně v ČR s dopadem přibližně 0,5 milionu eur, vyšší konkurenční tlaky a daňové náklady na Slovensku, zhoršené marže kvůli nepříznivým výsledkům sportovních zápasů během února a plánovaný růst nákladů.

Provozní náklady se meziročně zvedly celkem o 2,3 milionu eur (+13 %), a to především kvůli zvýšení personálních výdajů.

Český loterijní segment zaznamenal výrazně nižší růst objemu přijatých sázek (+3,6 % meziročně) než segment sportovních sázek, loterijní zisk EBITDA ale klesl meziročně o 19 %, tedy výrazně méně než u sportovních sázek (-38 % meziročně).

Hlavní rizika proti doporučení

Další růst zdanění hazardu, nejistota ohledně výše investičních výdajů a případná neochota vedení společnosti opětovně zavést zajímavou dividendovou politiku.

Shrnutí

Fortuna nadále čeká pokračování růstu objemu přijatých sázek na přibližně 1,01 miliardy eur, investiční výdaje 11-13 milionů eur a meziroční pokles zisku EBITDA o 10-15 %. Ve zbývajících třech kvartálech by tak měl zisk EBITDA celkem dosáhnout 18,5-19,9 milionu eur, což by oproti loňskému roku znamenalo v nejhorším případě snížení o 4 %, v nejlepším případě růst o 3 %. Očekávání víceméně stabilních zisků pro zbytek roku by podle našeho názoru mohlo v následujících měsících držet cenu akcií v blízkosti současných úrovní. Dobré fundamenty akcií Fortuny (relativně stabilní ziskovost, nízký dluh a atraktivní ocenění) podle našeho názoru vyvažuje nejistota ohledně vysokých investic a budoucí dividendové politiky. Firma nyní nevyplácí žádné dividendy a tato situace zřejmě bude trvat ještě skoro dva roky.

O2 Czech Republic

• Doporučení: držet
• Sektorové doporučení: snížit váhu
• Cílová cena: 260 Kč

Hospodářské výsledky za 1Q2016

Zatímco konsolidované tržby za první čtvrtletí těsně zaostaly za očekáváním, pozitivně překvapil pokles provozních nákladů, a proto byla ziskovost nad odhady. Oproti výjimečnému loňskému roku ovšem firma podle očekávání zaznamenala značné zpomalení tempa růstu (čistý zisk za první kvartál loni vyskočil meziročně o 106 %, za celý rok o 33 %).

Hlavní trendy

V rámci tržeb nás mírně zklamaly mobilní výnosy v ČR, které po loňském návratu k růstu v letošním prvním čtvrtletí meziročně klesly o 1,4 %. Tržby na Slovensku i v českém segmentu pevných linek naopak byly téměř přesně v souladu s našimi odhady.

Potěšil nás 0,7% meziroční pokles nákladů, když oproti naší prognóze byly o něco nižší jak náklady na prodej, tak provozní náklady. V položce ostatní provozní výnosy/náklady navíc firma letos skončila v plusu proti loňskému výdaji 127 milionů Kč. Za tím stál pokles nákladů na restrukturalizaci a především jednorázový výnos 92 milionů Kč díky ukončení řízení týkajícího se pokuty od Úřadu pro ochranu hospodářské soutěže.

Odpisy hmotných a nehmotných aktiv se snížily meziročně o 11 %, což značně přispělo k růstu čistého zisku. Velmi nízké byly také čisté finanční náklady (v prvním čtvrtletí pouze 16 milionů Kč). Naproti tomu mírně vzrostla efektivní daňová sazba.

Hlavní rizika proti doporučení

Tlak na ceny telekomunikačních služeb, vývoj ziskovosti na Slovensku a méně štědrá dividendová politika.

Shrnutí

Na začátku května cena akcií výrazně klesla, na čemž mohlo mít podíl uvedení akcií Monety Money Bank na pražskou burzu, které snížilo váhu akcií O2 v indexu PX. Cenu akcií O2 C.R. by naopak nadále měl podporovat probíhající zpětný odkup akcií. Firma zatím koupila přibližně 0,7 % vlastních akcií, přičemž pro letošní a příští rok je schválen odkup až 4 %.

Pegas Nonwovens

• Doporučení: kupovat
• Sektorové doporučení: neutrální
• Cílová cena: 863 Kč

Hospodářské výsledky za 1Q2016

Výsledky Pegasu Nonwovens za první čtvrtletí na provozní úrovni vesměs naplnily očekávání trhu. Tržby za první kvartál firmě meziročně klesly o 9 % na 55,1 milionu eur a zisk EBITDA dosáhl 11,6 milionu eur, což bylo o 8 % méně. Za poklesem výnosů stály především meziročně nižší ceny polymerů, které se v současnosti stabilizovaly a pohybují se na dlouhodobých minimech. Solidní výsledky firmy však mají kaňku v podobě výrazně nižšího čistého zisku, který dosáhl pouze necelých 500 tisíc eur. Důvodem byly hluboké kurzové ztráty.

Očekávaný vývoj v letošním roce a dividendová politika

Optimalizace výrobních procesů by měla vést k mírnému navýšení celkové produkce. Tržby by však měly v meziročním srovnání zaznamenat pokles o téměř osm procent, když důvodem by měly být především nižší ceny polymerů. Stanovený cíl managementu pro zisk EBITDA (43 až 49 milionů eur) se nám zdá být rozumný, když odhadujeme jeho úroveň na 45,4 milionu eur. To znamená nárůst zhruba o milion eur ve srovnání s rokem 2015. Čistý zisk by však měl být o více než 15 % slabší (odhadujeme 20,7 milionu eur), zejména kvůli výrazně nižšímu zisku z důvodu přecenění měnovými kurzy, který bude jen částečně kompenzován nižšími úrokovými náklady.

Myslíme si, že Pegas bude nadále držet progresivní dividendovou politiku, avšak vzhledem k očekávanému poklesu letošního čistého zisku předpokládáme nárůst dividendy z letošního zisku pouze o 5 centů na 1,3 eura na akcii. Management má zároveň možnost spustit další kolo zpětného odkupu v celkovém objemu až 10 % všech akcií. Akcie Pegasu by měly v následujících letech nabízet dividendový výnos přes 4 %.

Hlavní rizika proti doporučení

Rostoucí ceny polymerů a nižší investice v České republice nebo Egyptě.

Shrnutí

Cílová cena 863 Kč odpovídá 16,3násobku očekávaného letošního zisku a 10,7násobku odhadovaného zisku v následujících deseti letech. K téměř 8% navýšení cílové ceny (z 800 Kč), k němuž jsme přistoupili v polovině května, přispělo několik faktorů - pokles požadované míry návratnosti vlastního kapitálu v reakci na změnu rozložení budoucích výrobních kapacit v ČR a v Egyptě, pokles bezrizikové míry, zvýšení volného cash flow kvůli nižším investicím v Egyptě a nižší očekávané výrobní kapacitě, zvýšení provozních marží a oddálení konce intervenčního režimu ČNB.

Philip Morris ČR

• Doporučení: kupovat
• Sektorové doporučení: zvýšit váhu
• Cílová cena: 13 500 Kč

Hospodářské výsledky za 1Q2016

Výrobce a prodejce tabákových výrobků vykázal za první čtvrtletí letošního roku meziroční nárůst tržeb bez spotřební daně a DPH o 9,3 % na 2,53 miliardy Kč. Při vyloučení vlivu změn měnových kurzů se tržby bez spotřební daně a DPH v porovnání s předchozím rokem zvýšily o 9,8 %.

Dividendová politika

Z letošního zisku odhadujeme výplatu dividendy 960 Kč na akcii, což je proti minulé výplatě nárůst o 40 Kč. V dlouhodobém horizontu by vlivem pokračujícího trendu klesajících marží mělo docházet ke snižování čistého zisku s negativním dopadem na výši dividendy. Ač jsme pro následující dva roky výši odhad dividendy snížili (2016: 960 Kč, 2017: 910 Kč), v dalších letech ji již odhadujeme na vyšších úrovních proti své předcházející predikci. Dividendový výnos by měl zůstat v následujících pěti letech velmi slušný, v průměru jej odhadujeme na úrovni převyšující 6 %, v delším období by pak měl setrvat nad hranicí 4 %. Očekávaný dividendový výnos v příštím roce by měl dosáhnout 7 %.

Hlavní rizika proti doporučení

Přísnější regulace kouření a razantnější zvyšování spotřebních daní.

Shrnutí

Za zvýšením cílové ceny akcií z 11 890 Kč na 13 500 Kč z poloviny června stojí především pokles bezrizikové míry, z fundamentálních faktorů pak navýšení využití výrobních kapacit a s tím související vyšší ziskovost v budoucích letech, potažmo vyšší dividenda. Nákupnímu doporučení hraje do karet i atraktivnější ocenění vůči trhu a nadprůměrný dividendový výnos. Naopak sektor jako takový sužuje přísná regulace. V dlouhodobém horizontu jsme ponechali očekávání klesajících provozních marží a ziskovosti. Nepříznivou roli by měl sehrát i přesun kuřáků k alternativám cigaret.

Zdroj: Komerční banka