Krátkodobý výhled na české akcie: prosinec 2010 - ČEZ, NWR a Unipetrol

ČEZ

Společnost je stále obchodována s nejistotou ohledně vyřešení situace kolem emisních povolenek na třetí emisní období od roku 2013 do roku 2020, kdy prozatím má být společnostem dáno zdarma 70 % požadovaných povolenek a 30 % bude aukciováno (do roku 2020 se bude proporce volných povolenek snižovat).

Diskutuje se o možnosti, jak zacelit finanční mezeru plynoucí z dotací na solární energie. Nejkonzervativnější scénář hovoří o plné aukciovatelnosti povolenek pro třetí emisní období, což by mělo kvůli zvýšení nákladů negativní dopad do hospodaření společnosti. Finanční dopad na hodnotu společnosti by se dle našich propočtů měl pohybovat na úrovni 50 Kč/akcii.

Aktuální zprávy hovoří o tom, že ministerstvo průmyslu neuvažuje o takovém kroku (zrušení volných povolenek), respektive že chce stávající režim zachovat (komplikace v jednání s EU). Nadále se domníváme, že zmíněný velmi konzervativní scénář nebude naplněn a že dojde jen k částečnému navýšení nákladů oproti dříve uvažovanému negativnímu scénáři.

Prostor vidíme například v zachování darovací daně (32 % z ceny povolenky), která byla aktuálně uvalena na volné povolenky v letech 2011/12 (řešení situace kolem fotovoltaických elektráren). Do konečného rozhodnutí bude patrně na trhu přetrvávat nervozita ohledně potenciálního externího zásahu, který může mít fundamentální charakter.

Pro příští rok se domníváme, že pokud nedojde k vyřešení zmíněného problému, tak může čas od času daná otázka (postup alokace emisních povolenek) opětovně najít svoje místo a působit ne/příznivě na titul. Na druhou stranu se dle našeho názoru investoři více zaměří na fundament, který by měl být pro příští rok stabilní, a tak bude sledován vývoj cen elektrické energie na forwardových kontraktech pro rok 2012, kde má společnost prodáno prozatím "jen" 36 % produkce (8 % na rok 2013). S oživením ekonomiky by se mohla oživit i poptávka, což by byl pozitivní faktor.

Z našeho pohledu můžeme jen zopakovat, že současné ceny kolem 770 Kč vnímáme jako zajímavé z dlouhodobého pohledu, protože se jedná o fundamentálně silnou společnost, která bude podpořena i solidním dividendovým výnosem (oček. 6,4% hrubý dividendový výnos). Z krátkodobého hlediska bude nadále v povědomí investorů nejistota ohledně emisních povolenek, která může limitovat výraznější oživení.

NWR

Výsledky za 3Q byly zklamáním proti očekávání, kdy provozní zisk EBITDA dosáhl 133 mil. EUR vs. oček. 149 mil. EUR. Důvodem byly především nižší prodané objemy. Nicméně výhled na rok 2010 byl zopakován. Rovněž zazněly lehce pozitivní komentáře ohledně vývoje do roku 2011 ohledně cen a objemů, avšak s dodatkem velmi volatilního prostředí.

Výhled na prosinec 2010 / rok 2011

Další významnou událostí bylo podání nabídky na polský důl Bogdanka za 100,75 PLN/akcii. Tato nabídka byla neúspěšná, protože nebyl splněn cíl koupení nejméně 75% podílu. Výsledek se očekával vzhledem k dosavadním komentářům ze strany současných akcionářů Bogdanky. Dle posledních zpráv není na stole ani žádná jiná paralelní nabídka, kde některé noviny spekulovaly, že by mohlo dojít k výměně akcií až 4:1, což by fakticky znamenalo navýšení kupní ceny až o více než 35 % oproti původní nabídce.

Domníváme se, že by trh takové zvýšení považoval za negativní, a to bez ohledu na potenciální pozitiva, která by mohla daná akvizice přinést. Hodnotíme pozitivně, že NWR nepřeplácí akvizice, přičemž náš názor na původní nabídku jsme hodnotili jako férový přístup.

Pro příští rok bude stěžejní, jak se budou vyvíjet ceny uhlí. Jen připomínáme, že NWR bude sjednávat kontrakty na energetické uhlí od ledna a na koksovatelné uhlí na japonský rok, tedy od 2Q. Jsme lehce optimističtí vzhledem k současným úrovním cen uhlí na světových trzích a díky cenám, které byla společnost schopna sjednat na zbytkovou produkci pro předcházející čtvrtletí.

V příštím roce nemůžeme vyloučit ani pokračující akviziční snahu společnosti po neuskutečněném převzetí Bogdanky. Dle samotné NWR se bude její pozornost nadále obracet směrem na Polsko a Ukrajinu.

Titul již delší dobu vnímáme jako zajímavou příležitost a ani rychlý růst z cen pod 210 Kč k úrovním 235 Kč náš náhled nemění.

Aktuálně je samozřejmě náš názor již vyrovnáván předvedeným růstem, ale ani ten nevyrovnává námi vnímaný potenciál. Věříme ve fundamentální podloženost svého názoru, který je založen především na cenách uhlí, kde vnímáme stále solidní poptávku především na světové úrovni, která je podpůrným faktorem pro lokální vyjednávání. Zopakujeme, že jistým faktorem pro oživení obchodování by mohl být potenciální (společností zmiňovaný) vstup do londýnského indexu FTSE.

Unipetrol

Výsledky za 3Q přinesly očekávané údaje, tedy EBIT na úrovni 238 mil. Kč. Provozní výsledek, který byl pod úrovni 1Q, byl již předoznámen a akcie již na danou zprávu reagovala ústupem z maxim nad 220 Kč na současné úrovně 190-200 Kč, kde se prozatím stabilizovala. Fundamentální pohled je spíše lehce pozitivní vzhledem k posledním údajům, které poukazují na udržení solidní petrochemické marže a na růst v rafinerii, která ve třetím kvartálu byla spíše na ústupu. Do konce roku neočekáváme žádné významnější informace.

Pro příští rok bude stěžejní udržení solidních marží v petrochemii a rafinérii. Základním předpokladem je stabilizovaná hospodářská situace země, kterou předpokládáme. Ani pro příští rok nepočítáme, že by společnost měla vyplácet dividendy.

Hlavním kritériem bude vyřešení energetické otázky (vybudování vlastních zdrojů či pronájem). Očekáváme, že tato otázka by měla být vyřešena nejpozději v příštím roce.

Spíše můžeme zopakovat, že na titul bude v krátké době omezeně působit sentiment s tím, že technicky vnímáme omezenou činnost většího investora, která byla patrná v minulosti. Tento názor nás vede k opětovné úvaze realizace krátkých zisků na úrovních nad 200 Kč. Z dlouhodobého hlediska může být výraznějším impulzem další zlepšení hospodářské situace (navázáno na ekonomický vývoj země). Nadále platí, že nižší volně obchodovaný objem na trhu může působit na vyšší volatilitu.