Jak německý soud překročil Rubikon aneb Kde jsou mantinely evropského kvantitativního uvolňování?
Německý ústavní soud tento týden překročil Rubikon. Historicky poprvé se totiž postavil proti názoru Evropského soudního dvora, když označil politiku kvantitativního uvolňování ze strany ECB (konkrétně program PSPP z roku 2015) za teoreticky protiústavní. Pokud se ECB nevypořádá s námitkami německých soudců do tří měsíců, bude se německá Bundesbank muset přestat podílet na uvedeném programu odkupu aktiv.
Co ECB (ještě) smí?
Výhrady německých soudců přitom nejsou vůbec triviální. Soud je přesvědčen, že masivním programem nákupů státních dluhopisů ECB překračuje své pravomoci. V rámci programu PSPP (Public Sector Purchase Programme) nakoupila ECB od roku 2015 veřejné dluhy členských zemí eurozóny v objemu přes 2 biliony eur a dluhopisy těchto zemí nyní tvoří přes 80 % bilance ECB.
Podle soudu v Karlsruhe jsou velikost a záběr programu PSPP (především jeho "nekonečnost") v rozporu s principem proporcionality, podle kterého by měla ECB podnikat v zájmu plnění svých cílů (udržení inflace v blízkosti 2 %) pouze nezbytně nutné kroky. Německý soud výslovně zmínil, že je současná politika ECB z pohledu tohoto principu přehnaná, protože zadělává na nové problémy v budoucnu. Čím déle program potrvá, tím bude podle soudu větší závislost členských států měnové unie na ECB, a tím složitější bude program ukončit, aniž by byla narušena stabilita klubu.
Tento závěr by ECB asi podepsala, ale dosud to centrálním bankéřům nevadilo. Teď se námitkou budou muset vážně zabývat. "Věříme, že ECB svůj postoj do tří měsíců kreativně obhájí, a že program PSPP tedy bude pokračovat. Na druhou stranu, pomyslný džin z láhve byl vypuštěn, a nové stížnosti na ECB se tak mohou množit," říká Jan Bureš, hlavní ekonom Patrie Finance.
Opatření z roku 2020 (zatím) mimo debatu
Nové krizové programy, jako je letos zavedený PEPP (Pandemic Emergency Purchase Programme) zatím nikdo neprozkoumával. "U nich může být zásadní problém s nižší kvalitou nakupovaných cenných papírů (ECB v rámci programu může nakupovat i řecké dluhopisy). Rozhodnutí sice nepřijde hned a ve prospěch mimořádného programu bude hrát i jeho dočasnost. Na druhou stranu je jasné, že ECB má a do budoucna bude mít legislativně daleko více sešněrovaný prostor a menší flexibilitu než americký Fed," podotýká Bureš.
Německo je dlouhodobě v rámci eurozóny (respektive ECB) v pozici největšího "disidenta". Již léta ústy svých centrálních bankéřů vyjadřuje obavy a nespokojenost s podporou ekonomiky skrze nákupy aktiv. V letošní krizové situaci sice žádný výraznější odpor proti záchranným opatřením ze strany ECB nezní, není ale překvapením, že první políček politice ECB přišel právě z Karlsruhe, ostatně samotná iniciace soudu právě v této zemi je toho jasným dokladem.
"Německým ekonomům a politikům se mimo jiné dlouhodobě nelíbí skutečnost, že nákupy státních dluhopisů staví německé daňové poplatníky do značně znevýhodněné pozice a z dlouhodobého hlediska oslabují euro," připomíná analytička Nicole Gawlasová z České spořitelny.
Lekce pro ČNB?
"Rozhodnutí německého ústavního soudu vyžadovat posouzení přiměřenosti od Evropské centrální banky v souvislosti s jejím programem nákupu státních dluhopisů nemá sice žádné právní důsledky pro Českou národní banku, ale vyvolává obdobné otázky ohledně devalvace koruny z listopadu 2013," píše komentátor Erik Best.
Německý soud rozhodl, že ve snaze o bezpodmínečné prosazování záměrů měnové politiky ECB ignoruje ekonomické dopady nákupů vládních dluhopisů. Měla by být zajištěna rovnováha těchto dvou prvků, stanovil soud, protože nákup obligací pomohl bankám, zároveň však způsobil značné ztráty na úsporách občanů.
"ČNB může (a určitě bude) tvrdit, že nepodléhá žádné zásadě o přiměřenosti. Jestliže komerční banky a oligarchové těžili z devalvace nejvíce, byl to pouze vedlejší efekt ústavní povinnosti ČNB pečovat o cenovou stabilitu. Po úterním výnosu německého soudu to ale zní dost slabě, že?" uzavírá Best.
