Recese, měkké přistání a (re)inflace jako hlavní tržní témata letošního roku

V roce 2023 byla zpočátku hlavním tématem vysoce očekávaná recese v USA, která ovšem nenastala. Březen 2023, kdy začaly kolabovat americké regionální banky, měl být spouštěčem recese. Ovšem vláda USA ve spolupráci s Fedem zasáhla, "natiskly" se stovky miliard nových dolarů na záchranu bankovního sektoru a krize byla zažehnána.

Loňský březen byl také měsícem, kdy si investoři uvědomili, že ekonomika přešlapuje na hraně propasti, a proto velká část kapitálu od té doby směřovala do "bezpečí" v podobě největších sedmi obchodovaných společností. Tato skupina technologických gigantů i proto loni zajistila podstatnou část zisků na americkém akciovém trhu. Ke konci loňského roku se situace zlepšila a k růstu se ve větší míře přidaly další tituly, a to v důsledku očekávání dřívějšího snižování sazeb, než se do té doby předpokládalo.

Ekonomické nebe nicméně nadále není jasné. Co může náladu na trzích ovlivňovat letos?

1. Recese

Inflace je v posledních měsících překvapivě umírněná a postupně klesá (jádrová složka méně). Celková americká inflace v listopadu dosáhla pouze 3,1 % meziročně a jádrová 4,0 %. Investoři sázejí na poměrně brzké zahájení snižování sazeb Fedu, které by se mělo propsat i do silnějšího ekonomického růstu v dalších letech. V reakci na to spekulativní tituly, menší růstové technologické společnosti a cyklické akcie zaznamenaly na konci loňského roku velice svižný růst.

Vkrádá se ovšem otázka, proč je inflace tak umírněná a proč by Fed, ačkoli ještě v listopadu tvrdil, že snižování sazeb nepřipadá v úvahu, tak rychle obrátil (představitelé Fedu vyhlížejí v letošním roce tři snížení sazeb o 25 bazických bodů). Jedna z hlavních teorií zní, že americká ekonomika chřadne. Řada historicky "fungujících" ekonomických indikátorů naznačuje, že se USA nakonec nevyhnou recesi.

Problém fundamentální historické analýzy akciových trhů tkví v tom, že nepočítá s velkými fiskálními zásahy do ekonomiky, kterých jsme byli svědky v roce 2023. Lehce to navozuje dojem uměle udržovaného ekonomického růstu před americkými volbami v listopadu 2024, zatímco zdravá hospodářská aktivita pod povrchem slábne.

Ve scénářích zahrnujících recesi jsou historicky úspěšnější defenzivní a necyklické tituly, typicky zdravotnický sektor, sektor nezbytného spotřebního zboží a služeb a také veřejná infrastruktura. Daří se také obvykle zlatu a dluhopisům, zejména těm státním.

2. (Re)inflace

V "reinflačním" scénáři se růst cenové hladiny nepodaří stabilně držet na přijatelně nízké úrovni. To se pravděpodobně stane, pokud fiskální politika USA bude příliš štědrá, případně pokud Fed začne snižovat sazby příliš rychle a brzy. Za těchto podmínek by se americká ekonomika nadále vyhýbala recesi, Fed by ale pak nemohl úrokové sazby snižovat nijak výrazně. Dokonce by se mohl rozhodnout je opět zvýšit, pokud se inflace ukáže být trvalou.

Výnosy dluhopisů by tak zůstaly vyšší po delší dobu, což by zároveň mělo v delším časovém horizontu na ekonomiku neblahý vliv. Mnoho společností si totiž levně zafixovalo dluh v letech 2021 a 2022, díky čemuž na ně vyšší úrokové sazby nemají velký vliv. Cena dluhu se odvíjí od výnosů dluhopis, takže pokud výnosy budou vyšší po delší dobu, více ekonomických subjektů skončí s dražším dluhem.

Téma (re)inflace bude nepříznivé pro společnosti citlivé na vyšší sazby a pro ty, jež nedokáží přenášet náklady na své zákazníky. Také nemusí být příznivé pro menší a růstové společnosti, protože ty se často výrazně spoléhají na krátkodobý dluh. Dařit by se naopak mohlo větším společnostem se solidním fundamentem a vybraným cyklickým titulům v sektorech energetiky, základních materiálů nebo průmyslu.

3. Měkké přistání

Měkké přistání je vágně definovaný pojem, pod kterým se většinou rozumí situace, kdy se ekonomika vyhne recesi po období zvyšování úrokových sazeb. To se nemusí laikovi na první pohled zdát jako něco, co si zaslouží vlastní výraz, historicky jde ovšem o relativně vzácný jev. Strmý růst sazeb většinou s jistým zpožděním vyvolal recesi a výprodej na akciových trzích.

Recese by "normálně" pravděpodobně nastal i tentokrát, a to již na jaře. Štědré vládní stimuly míchají kartami, ale není jasné, co se bude dít dále. Trhy si scénář měkkého přistání intenzivně užívaly v listopadu a prosinci, kdy investoři ve velkém sázeli na to, že sazby budou svižně klesat spolu s inflací a ekonomický růst zůstane kladný, bez výrazného růstu míry nezaměstnanosti. Jde tedy v podstatě o předpoklad toho, že se ekonomika vrátí do situace před pandemií covidu-19.

V tomto scénáři se daří cyklickým titulům citlivým na úrokové sazby a sektorově mimo jiné technologiím, inovacím či nemovitostem. Daří se také menším růstovým společnostem a firmám s horšími rozvahami a vyšším zadlužením. Výnosy dluhopisů by měly klesat a jejich ceny růst. Drahé kovy jako zlato nebo dluhopisy s nižšími výnosy by naopak s měkkým přistáním měly být méně atraktivními investicemi.

Jaká bude realita?

Uvedená tři témata budou pravděpodobně letos na trzích hodně rezonovat. V letech 2022 a 2023 nejdříve dominovalo téma recese, které časem ustoupilo (re)inflaci a v posledních měsících měkkému přistání. Investoři mohou "pendlovat" mezi těmito tématy dynamičtěji než dosud, a to především kvůli stále hlubší propasti mezi tím, co je "přirozené", a tím, co je z politických důvodů "žádoucí".

Trhy byly na přelomu roku velice optimistické a nakloněné scénáři měkkého přistání. Období extrémního optimismu bývá historicky následováno vystřízlivěním, v současnosti tedy nárůstem "sázek" na recesi nebo opětovný růst inflace.

Zdroj: BH Securities