Euro ve volném pádu: Evropské kvantitativní uvolňování očima českých finančních expertů (týden první)

Jak hodnotíte první týden kvantitativního uvolňování v Evropě? Překvapilo vás něco?

Helena Horská (Raiffeisenbank): Jak se dalo čekat, nákupy ECB, respektive národních bank, zatlačily výnosy státních dluhopisů ještě níže. Kvůli tomu, že se ECB rozhodla nekupovat dluhopisy se záporným výnosem pod úrovní depozitní sazby (-0,2 %), se nákupy přesunuly k dluhopisům s delší dobou splatnosti. Výnosové křivky se tak extrémně zplošťují. Jejich úroveň přestává reflektovat ekonomický vývoj, především inflaci a klíčovou úrokovou sazbu ECB, za horizontem pěti a více let. QE také přispívá k oslabování eura, a má proto potenciál zvrátit trend poklesu inflačních očekávání v eurozóně a pomoci exportně orientovaným ekonomikám rychleji růst. Tyto ekonomiky pak potáhnou jako lokomotiva ty země, které zaměřily svoji produkci na vnitřní trh eurozóny.

Miroslav Novák (AKCENTA CZ): Týden je příliš krátká doba na hodnocení úspěšnosti kvantitativního uvolňování. Z prvních dnů je zřejmé, že ECB nyní nemá – a nebude mít ani v nejbližších měsících – problém s nabídkou vhodných dluhopisů. V prvních třech dnech po spuštění byly nakoupeny dluhopisy v objemu téměř 10 miliard eur a podobné tempo by mělo být nadále udržitelné. Spuštění QE se v týdnu promítlo do dalšího poklesu výnosů jihoevropských státních dluhopisů, což bylo celkem předvídatelné.

Filip Fyrbach (GE Money Bank): ECB začala podle očekávání nakupovat německé dluhopisy a na jejich cenách to bylo znát. Postupně se ale bude muset soustředit i na dluhopisy ostatních států (což je dobře) a na delší splatnosti, pro což hovoří i její závazek nekupovat cenné papíry s výnosem pod -0,2 %. Ti, kteří věří, že pokles sazeb je to, co evropské ekonomice pomůže, mohou prozatím slavit, a pokud je známkou těchto oslav růst inflačních očekávání, jde zatím vše podle plánu. Osobně mě ale překvapilo výrazné oslabení eura, které rozhodně nenaznačuje, že vše jde tak, jak se čekalo. Slabší euro bude hlavním, okamžitým faktorem, který by měl eurozóně pomoci. Zlepšující se úvěrování v ekonomice v důsledku nižších cen se dostavuje pozvolna, ale i to už je patrné.

Vladimír Vávra (Wood & Company): Samotné spuštění kvantitativního uvolňování ECB pro akciové investory příliš vzruchu nepřineslo, neboť z krátkodobého hlediska je v cenách akciových instrumentů již zohledněno. Spuštění nákupů podle očekávání podpořilo ceny evropských dluhopisů, a tak se asi nejzajímavějším pohybem uplynulého týdne stalo další razantní oslabení eura. Ani to nicméně zřejmě nebylo velkým překvapením.

Napovědělo spuštění QE v Evropě něco o tom, jakou podobu nakonec program bude mít?

Helena Horská: Uběhlo ještě málo času na nějaké dalekosáhlé závěry. Od prvopočátku je ale jasné, že QE v eurozóně naráží na méně rozvinutý kapitálový trh, který nenabízí dostatečně širokou škálu cenných papírů využitelných k masivnějším nákupům. Ty vytlačují investory z tohoto segmentu. Proto sledujeme odliv prostředků z dluhopisů do akcií, ačkoli vyhlídky na zlepšení hospodaření evropských firem jsou zatím jen hypotetické.

Miroslav Novák: Program je na začátku, teprve za několik měsíců je podle mě možné přistoupit k hodnocení jeho úspěšnosti. Klíčovou roli v QE hraje nákup státních dluhopisů a nemyslím si, že by minimálně v letošním roce mělo dojít k nějakým komplikacím při výkupu těchto cenných papírů. Rovněž je v tuto chvíli nemožné říci, zda ECB ukončí program QE v září 2016, či zda dojde k jeho prodloužení. Musíme být trpěliví.

Filip Fyrbach: V tomto směru po prvním týdnu nejsme příliš moudřejší. Nyní podle mě banka bude hodnotit dopad a výsledek aktuální podoby QE, ale dokáži si představit, že nedostatek vhodných cenných papírů k nákupu či potřeba zintenzivnit současný stimul (v důsledku nedosažení inflačních milníků, které by vedly k cíli centrální banky) povedou například i k dříve zvažovanému nákupu firemních dluhopisů. Samozřejmě existuje i varianta prodloužení programu.

Vladimír Vávra: Během prvních tří dnů ECB nakoupila dluhopisy v objemu 9,8 miliardy eur, což je tempo, které by vedlo k mírnému překročení měsíčního plánu 60 miliard. Je pravděpodobné, že se nákupy ECB budou postupně přesouvat k delším splatnostem, neboť v krátkodobém segmentu (do 2 let) se již více než polovina evropských obligací obchoduje se záporným výnosem. ECB si přitom vymezila hranici záporného výnosu 20 bazických bodů. V této souvislosti lze očekávat, že například spready desetiletých dluhopisů periferních zemí (Španělska, Portugalska, Itálie) se mohou dále přibližovat k úrovním z před finanční krize. Samotný rozsah a délka kvantitativního uvolňování pak budou determinovány vývojem makroekonomických veličin, především HDP a inflace. V tuto chvíli je tudíž předčasné dělat závěry, zda plán ECB nakupovat 60 miliard eur měsíčně do září 2016 bude postačující.

Bude euro (i) kvůli kvantitativnímu uvolňování nadále oslabovat? Na jakou úroveň až se může dostat?

Helena Horská: Euro neslábne jen kvůli QE, ale i kvůli nepříznivé kombinaci dalších faktorů (diskuze o prvním zvýšení sazeb v USA, situace Řecka a podobně). Roste tak počet finančních domů, které sázejí na propad eura pod paritu.

Miroslav Novák: Euro si na devizovém trhu od začátku letošního roku připsalo výrazné ztráty, a to nejen v páru s dolarem, ale i s britskou librou. Jeho oslabování by mělo pokračovat i v dalších týdnech a měsících, ačkoli tak výrazné ztráty jako ze začátku letošního roku a z první poloviny března již neočekávám. Rozhodně bych ale nedoporučoval prodávat euro na hodnotách z minulého pátku, počkal bych na korekci na silnější úrovně. Co se týče často skloňované parity eura k dolaru, pravděpodobnost jejího dosažení od začátku roku výrazně vzrostla, sám jsem s tím ještě v lednu nepočítal. V dlouhodobějším výhledu (6-12 měsíců) však poklesu eura pod paritu nevěřím, ve druhé polovině letošního roku očekávám stabilizaci EUR/USD, alternativně dokonce i posílení eura. Kurz v rozmezí 1,15-1,20 EUR/USD bych na konci roku neviděl jako nereálný.

Filip Fyrbach: Další oslabení eura nelze vyloučit. Poptávka po evropských dluhopisech, kterou podnítilo kvantitativní uvolňování, se částečně přesune na jiné trhy. Výnos japonských dluhopisů i amerických cenných papírů, které navíc získají podle očekávání již v polovině letošního roku na atraktivitě, která navíc bude narůstat, omezí poptávku po cenných papírech v eurech, a tudíž i po euru samotném. Samozřejmě, některým investorům, jako jsou například penzijní fondy, nezbude mnoho jiných možností než zůstat v těchto instrumentech, ale i tak situace nahrává dolaru. Otázka je, do jaké míry je tento efekt již v aktuálním kurzu eurodolaru zohledněn.

Vladimír Vávra: Klíčové determinanty vývoje hodnoty eura vůči dolaru – kvantitativní uvolňování ECB a očekávané zvyšování sazeb Fedu – představují rozevírající se nůžky, které nenechávají mnoho prostoru pro názory mimo tržní konsenzus. Euro podle mě pravděpodobně v dohledné době otestuje úroveň parity s dolarem.