Výsledková sezóna: Prim hrají zisky
Do hledáčku se nyní dostaly zisky. Slabá makrodata z eurozóny, USA a Číny zvyšují důležitost této výsledkové sezóny nad obvyklou mez. Nejlepší pozitivní překvapení mohou přijít z odvětví závislých na spotřebitelích, průmyslu a technologií.
S ohledem na slabá očekávání při vstupu do sezóny ohlašování výsledků za 1. čtvrtletí bylo většině pozorovatelů jasné, že podnikový sektor zajistí pozitivní překvapení, což nasměrovalo akcie vzhůru. Od té doby však byly odhady zisků revidovány směrem nahoru (momentálně však o něco níže), a tak do této sezóny již vstupujeme s realističtějším odhadem ziskového potenciálu společností. Pokud tato výsledková sezóna přinese silné zisky, očekáváme, že vyvolá krátkodobý růst. Budou-li výsledky slabé, pak bude pokračovat pomalý výprodej rizikových aktiv.
Náš základní scénář počítá se silnou výsledkovou sezónou. Na rozdíl od výsledkové sezóny 1. čtvrtletí neočekáváme tentokrát velká pozitivní překvapení z finančního sektoru. Ta lze naopak očekávat v odvětvích závislých na spotřebitelích, průmyslu a technologiích.
Proč? Historicky existuje souvislost mezi prohlášeními samotných manažerů (tzv. earnings guidance) a překvapeními oběma směry. Ukazatel guidance ratio definovaný jako poměr pozitivních ku negativním prohlášením managementu se během posledních tří měsíců držel na úrovni 1,1, což představuje z historického hlediska vcelku příznivou hodnotu před sezónou vyhlašování výsledků za 2. čtvrtletí – průměr za posledních 10 let je 0,6. Vztah mezi prohlášeními manažerů o směru vývoje zisků a skutečně ohlášenými čísly je takový, že společnosti, které odhadují své zisky kladně, pak během výsledkové sezóny s dvakrát větší pravděpodobností pozitivně překvapí. Hlavním důvodem je podle nás to, že manažeři jsou při odhadech výkonu svých firem opatrní.
Tento ukazatel naznačuje, že nás čeká silná výsledková sezóna s nadprůměrnými pozitivními překvapeními. Při podrobnějším pohledu očekáváme, že právě odvětví jako jsou technologie, odvětví závislá na spotřebitelích a průmysl přinesou největší pozitivní překvapení a naopak telekomunikace, energetika a materiály jsou kandidáty na negativní překvapení.
Hospodářské výsledky – globální výhled
Zisky firem se celosvětově silně odrazily od minim, na která se propadly během recese, a málokdo teď zpochybňuje pravděpodobnost 30-40% růstu globálních zisků na akcii (EPS) v roce 2010. Prozatím jsme svědky velmi silného oživení zisků ve tvaru písmene V.
Nyní se však pozornost obrací k roku 2011. Zejména akciové trhy, zdá se, se stále více obávají dvojitého propadu celosvětových firemních zisků způsobeného propadem globální ekonomiky ve tvaru W. Zatímco analytici momentálně předpovídají v příštím roce růst EPS ve výši 19 %, jsou zde důvody domnívat se, že tyto prognózy jsou nadsazené. Někteří se obávají, že aktuální překlopení předstihových ukazatelů je začátkem něčeho stejně ošklivého jako to, co se odehrálo v roce 2008.
I naše předpovědi hovoří o vysokém riziku dvojitého propadu světové ekonomiky, ale přesto se domníváme, že překlopení předstihových ukazatelů je v druhém roce cyklu normální. Celoplošnému obratu směrem dolů ve stylu roku 2008 předcházela inverzní výnosová křivka, velké zásoby a zisky byly na vrcholu. Nic z toho teď není. Další výrazný pokles zisků v tomto bodě by byl bezprecedentní. Proto si myslíme, že aktuální obrat v revizích naznačuje zpomalení zisků v rané fázi cyklu a nikoli kolaps spojený s jeho koncem. I kdyby k propadu ve tvaru písmene W došlo, jsme přesvědčeni, že zisky na akcii budou odolnější, než mohou investoři čekat. Podle našich odhadů je základ korporátních výdajů celosvětově momentálně o 11 % nižší než býval v letech 2007-08. Toto podle našeho názoru ochrání globální zisky na akcii před dopady celosvětového zpomalení ekonomiky, které může nastat v roce 2011. Náš základní scénář počítá se slabým oživením, které zcela jasně nestačí na prognózy 20% růstu EPS předpokládaného analytiky pro rok 2011. Spíše jsme toho názoru, že růst EPS v roce 2011 bude plochý, ale začne zase zrychlovat v roce 2012.
Hospodářské výsledky – regionální a sektorový výhled
S dalším ozdravováním ekonomiky by bylo dle našeho názoru vhodné zaměřit se spíše na ty akcie, sektory a regiony, které v tuto chvíli vykazují největší momentum hospodářského výsledku. Strategie zaměřené na momentum hospodářského výsledku jsou obvykle úspěšnější v obdobích uprostřed cyklu, zatímco v dobách zásadních ekonomických zvratů jsou jejich výsledky slabší. Ačkoliv trh možná právě vykřikuje o dalším zvratu (směrem dolů), my považujeme tyto obavy z druhotného propadu za přehnané právě kvůli námi předpokládané nezdolnosti celosvětových výnosů na akcii. Domníváme se proto, že strategie zaměřené na momentum hospodářského výsledku (který definujeme jako změnu dvanáctiměsíčního výhledu zisků na akcii, jde tedy o kombinaci pohledu na dopředný růst a analytické prognózy změn) jsou stále vhodné.
Rozvíjející trhy zřejmě píší příběh nekonečného růstu, jejich výnosy předčí ostatní regiony s jejich vzlety a pády. Japonsko vypadá na klasický cyklický případ. Momentum hospodářských výsledků v recesi zcela zamrzlo, avšak nyní rychlost jeho růstu předčí rychlost ozdravování ekonomiky. Momentum hospodářských výsledků ve VB vypadá ve srovnání s výkonem ekonomiky dobře, což by podporovalo náš názor, že britský akciový trh spíše hraje spíš na globální než britskou ekonomiku. Slabšími regiony jsou USA a Evropa bez VB.
Pokud jde o sektory, zaměřil by se investor spoléhající na momentum hospodářských výsledků na odvětví závislá na spotřebitelích, průmyslovou výrobu a materiály. Objevují se signály, že cyklický odraz v IT a finančním sektoru se srovnává. Momentum hospodářských výsledků globálního energetického sektoru zůstává i nadále zklamáním. Nicméně v rámci defenzív jsou trendy stále jasné. Horší hospodářské výsledky nejsou výsledkem konkrétních snížení ratingu, ale spíše odrážejí pokračující ozdravení ve zbývajících oblastech. V tuto chvíli předpokládáme pokračování tohoto trendu.
