Zajde Fed v boji s inflací příliš daleko?

Na vlastní kůži jsme se o tom přesvědčili, když předseda Fedu Jerome Powell dlouho trval na tom, že inflace je přechodná, a neodhodlal se ke zvyšování sazeb až do března 2022. Pak se centrální banka pustila do agresivního zpřísňování měnové politiky. A zatímco čekáme, jaký bude plný dopad její politiky na ekonomiku, může narůstat riziko, že by Fed mohl udělat (další) chybu, a sice v tom, jakým směrem se dále s měnovou politikou vydá.

Inflace klesá, ale jestřábi zůstávají obezřetní

Je zřejmé, že americká ekonomika chladne a s ní také inflace. Možná ne všechny ukazatele inflace klesají tak rychle, jak by si Fed přál, ale vyvíjejí se správným směrem. Dokonce i jádrová inflace ve službách (bez bydlení), která je středem inflačních obav Fedu, vykazuje pokrok – tříměsíční anualizovaná míra se pohybuje na úrovni 4 % poté, co loni dosáhla maxima 9,2 %. A povzbudivá byla i březnová statistika výrobních cen, která mívá tendenci předcházet vývoji cen spotřebitelských.

Není ovšem jasné, jak velké škody již Fed ekonomice způsobil svým dosavadním agresivním zpřísňováním měnové politiky. Velká část jeho důsledků se podle všeho ještě neprojevuje v datech z ekonomiky. I tak znějí z Fedu jestřábí vyjádření, například guvernér Christopher Waller uvedl, že v posledním roce došlo jen k minimálnímu pokroku v oblasti inflace a že je zapotřebí dalšího zvyšování sazeb, aby se inflace dostala pod kontrolu. Šéfka Fedu v San Franciscu Mary Dalyová mínila, že centrální banku v boji s inflací ještě čeká hodně práce.

Možná ještě větší obavy vzbuzuje zápis z posledního zasedání FOMC. Podle něj se zdá, že by Fed pravděpodobně zvýšil sazby o 50 bazických bodů, kdyby v březnu nenastaly obavy o kondici bankovního systému. V souvislosti s nimi část představitelů Fedu vyzvalo k opatrnějšímu přístupu k měnové politice.

I z ostatních centrálních bank zní jestřábí tóny

Fed není jedinou centrální bankou, která se vyjadřuje o potřebě dalšího zpřísňování měnové politiky. Prezidentka ECB Christine Lagardeová nadále zdůrazňuje své obavy z inflace. Cenové tlaky podle ní zůstanou po určitou dobu vysoké. Banka zvažuje míru dalšího zvýšení sazeb a pokračuje ve snaze o snížení vlastní rozvahy. Guvernér Bank of England Andrew Bailey pak ujistil, že bankovní minikrize nebude mít vliv na trajektorii zvyšování sazeb.

Fed nicméně z globálního hlediska představuje největší riziko vzhledem k tomu, jak již zpřísnil měnové podmínky a jak již zpomalila americká ekonomika (stačí se podívat na vývoj indexů nákupních manažerů). Riziko pro ekonomiky představují i další centrální banky, které pokračují v utahování finančních podmínek. Obecně platí, že nejistota v ekonomice je velice silná, a tak jsou centrální banky nuceny zvažovat stále vysoké míry inflace a dopady vyšších sazeb na hospodářství.

Souvislosti agresivního zpřísňování měnové politiky

Kromě toho, že Fed přispěl k nervozitě v bankovním sektoru, způsobuje svým agresivním přístupem k sazbám i další problémy. Například čisté úroky z veřejného dluhu USA se zatím ve fiskálním roce 2023 oproti tomu předchozímu zvýšily o 41 %, a to zejména v důsledku zvýšení úrokových sazeb. Diskuzi na toto téma sice v zápisech z jednání FOMC nenajdeme, ale je to důležité, protože peníze vynaložené na obsluhu dluhu jsou peníze, které nejsou k dispozici na jiné, produktivnější věci.

A je zde také nejistota spojená s dluhovým stropem. Nelze vyloučit riziko toho, že pokud nebude dosaženo politické dohody, může se opakovat léto 2011, případně nastat ještě něco horšího. Trh s něčím takovým nepočítá, ale to samo o sobě takový vývoj nevylučuje.

Důsledky pro investory

Současná situace v ekonomice a nejistota ohledně dalšího vývoje měnové politiky by měly nahrávat defenzivním pozicím, zejména v USA a obecněji pro ty, kteří taktizují při alokaci svých peněz. Ti, kdo alokují prostředky dlouhodobě a strategicky, již ale mohou hledat příležitosti k selektivnímu doplnění svých portfolií.

Kristina Hooper, která vede tým stratégů společnosti Invesco, ukazuje zejména na dvě třídy aktiv, o nichž se domnívá, že by mohly dosahovat dobrých výsledků v krátkodobém i dlouhodobém výhledu.

• V rámci akcií jde o technologický sektor. Mnoho technologických společností snižuje náklady, což by mělo pomoci snížit tlak na ziskové marže. Kromě toho mnoho technologických titulů nabízí sekulární růst v době, kdy je růst jako takový vzácný.
• V rámci aktiv s pevným výnosem jsou zajímavé dluhopisy investičního stupně. Kvalitní dluh s relativně vysokým výnosem v současném prostředí zkrátka dává smysl.

Rizikem pro oba segmenty trhu je pokračující jestřábí postoj centrálních bank. Další růst sazeb by mohl vést k tlaku na růst dlouhodobých úrokových sazeb, což by mohlo snížit ceny aktiv s delší dobou splatnosti, jako jsou technologické akcie nebo úvěry investičního stupně. Vzhledem k ochlazení inflace a zpomalení ekonomiky by však Fed měl být na konci nebo blízko konce cyklu zpřísňování měnové politiky, což by mělo riziko omezovat.

Obecně má smysl investiční portfolio diverzifikovat napříč hlavními třídami aktiv, zejména akciemi, pevně úročenými nástroji a alternativami. Západní Evropu nejspíše čeká delší období zvyšování sazeb ne Spojené státy, a tak by například americké dividendové akcie a sektory jako technologie měly být nyní v lepší pozici než evropské akcie.

Čína je v mnohem ranější fázi svého otevření a oživení, s mnohem menším rizikem inflace (její vláda nezavedla programy na ochranu pracovních míst, fiskální transfery ani uvolňování měnové politiky, což je důvod méně agresivního opětovného uvolňování). Čínská lidová banka si proto může dovolit být mnohem více holubičí, což poukazuje na celkově lepší finanční prostředí než na Západě.

Rozvíjející se trhy jako celek se nacházejí v pokročilejší fázi, ale s velkými rozdíly, které vyžadují diverzifikaci a aktivní výběr zemí a řízení rizik. Některé z nich jsou pravděpodobně na konci zpřísňování sazeb nebo se k němu blíží (například Indie), ale existují i jiné, kde může být zapotřebí další zpřísňování (například Jihoafrická republika a možná i některé části střední a východní Evropy, kde je stále vysoká inflace. A jsou i země, kde ekonomická a politická nejistota ukazují na trvale velice vysoké sazby (například Brazílie).

Pro investory je klíčové pochopit, jaká jsou rizika, a to jak při vzestupech, tak poklesech cen aktiv. V současnosti je mnoho rizik spojeno s centrálními bankami. Centrální bankéři mají sice dobré úmysly, ale pozice superhrdinů si většinou nezaslouží. I centrální bankéři jsou jen lidé a často je mohou ovládat stejné emoce, které jim mohou bránit v dosažení jejich cílů.

Zdroj: Invesco