John Hardy (Saxo Bank): Abenomika nebude fungovat, Japonsko do konce roku zažije velký otřes

Trh balancuje na ostří nože – na jednu stranu je na rekordních hodnotách, na druhou se bojí kolapsu. O tom, kterým směrem se vydá, může rozhodnout i Japonsko. Co od něj čekáte?

Japonsko je v šestiměsíčním horizontu jedna z největších neznámých. Uvidí se, zda Abenomika, tedy to, co ordinuje japonský premiér Šinzó Abe, funguje, jestli to někam vede. Podle mě ne. Možná se daří držet jen na slabších úrovních, ale to je vše. Proto to vnímám jako poslední zoufalý pokus zvednout japonskou ekonomiku ze dna.

Japonské statistiky z minulého týdne ale naznačují, že by Abenomika mohla zabrat, a to nejen přechodně. Tak je alespoň interpretuje část trhu. O co opíráte svoji chmurnou předpověď?

Když se zaměříte na to, co se stalo v Japonsku, a co se nyní děje v Americe a Evropě, zjistíte, že jde o recesi nacházející se v rozvaze. Jakmile se dostanete na konec úvěrové bubliny a sazby spadnou na nulu, každý začne šetřit. Poptávka se pak vypaří. Můžete pomocí kvantitativního uvolňování udržet likvidní trhy a lidem znepříjemnit držení dluhopisů natolik, že začnou nakupovat riziková aktiva, která nabídnou o něco vyšší výnosy, novou poptávku však nevytvoříte. Lidé, podle nichž jde o recesi v rozvaze, tvrdí, že mají poptávku rozdmýchat vlády. Ty jsou ale obtěžkány vysokými dluhy.

Co s tím?

Richard Koo, který je podepsán pod teorií o recesi v rozvaze, tvrdí, že rozšíření monetární základny prostě nefunguje. Je potřeba se zaměřit na navýšení peněžní zásoby, což se může povést pouze prostřednictvím úvěrů. A ty jsou závislé na poptávce. Odpověď na otázku, kde by se poptávka měla vzít, tedy nenabízí. Možná by se Japonsku povedlo tento rébus vyřešit, pokud by na tom byl zbytek světa dobře – oslabilo by svou měnu a sázelo na to, že ho z problémů vytáhne export. Čína je ale nyní podle všeho slabší a poptávka zbytku světa je ještě méně přesvědčivá. Uspět touto cestou proto podle mě bude hodně obtížné.

Znamená to, že japonský jen definitivně ztratil pozici bezpečného přístavu, jíž se dlouho honosil?

V krátkodobějším výhledu by mohl přechodně výrazně posilovat. Nebude to poháněno fundamenty, ale rolí, kterou hraje jen v oblíbených carry trades, v rámci nichž se prodávají měny zemí, kde se tisknou peníze, a nakupuje se riziko. Prodává se japonský jen, prodávala se libra, prodával se dolar, a kupovala se aktiva s vyšším potenciálním ziskem i mírou nejistoty. Pokud trhem něco zatřese, pokud se Fed rozhodne ubrat plyn, nebo pokud například růst jedné z velkých ekonomik nebude tak robustní, jak se čekalo, může se strach z rizika navýšit. A pak jen může prudce posílit. To je riziko, kterého by si měl být každý investor vědom. Dlouhodobě ale platí, že by měl jen ztrácet.

A jak to tedy podle vás v Japonsku skončí? Bude to bolet?

Pokud se Japoncům podaří roztočit inflační spirálu, půjde o špatný druh inflace – životní úroveň lidí se začne zhoršovat. Jinými slovy, cena dovozů a související ceny porostou rychleji než mzdy. I když tak možná budou schopni pomocí masivních intervencí kontrolovat výnosy z dluhopisů, nebudou asi schopni kontrolovat měnu. Buď zkrotíte výnosy z dluhopisů, nebo zkrotíte měnu, ne obojí. Proto si myslím, že to skončí explozí. Dříve nebo později se ta konstrukce prostě zlomí – a bude to velké.

Co konkrétně si myslíte, že by to mohlo být?

Dovedu si například představit kolaps trhu s dluhopisy, kdy by muselo dojít k zmrazení toků, ke kontrole toků kapitálu a tak dále; prostě situaci, v níž by se trhy propadly na mimořádně nízké úrovně – pokud by jim to tedy bylo dovoleno. Tomu ale extrémní opatření zabrání. Zatím jsem moc nepřemýšlel o tom, co a jak konkrétně se stane, ale myslím si, že to, co Japonci dělají, je riskantní. Na druhou stranu chápu, že jsou zoufalí, jejich tradiční národní šampióni – Panasonic, Sharp a další – jsou v situaci, která je přirovnávána k cele smrti. A na smrt opravdu půjdou, pokud se brzy něco nestane. Pocit zmaru, v Japonsku ne vzácný, navíc umocnila havárie jaderné elektrárny ve Fukušimě.

Mezi negativa mnozí řadí japonskou demografii. O jak velké závaží podle vás jde?

Určitě je to problém, Japonsko je – co do populace – jedna z nejstarších zemí světa. Až moc lidí jde do důchodu a určitě se nedočkají životních standardů, které čekají; pokud se tedy Japonsko skutečně potápí, jak si myslím. Na druhou stranu je trochu předčasné o tom teď mluvit – demografie a problémy s ní spojené jsou otázkou vzdálenější budoucnosti. Na krátkodobém horizontu číhají turbulence, které věci dají do pohybu. Ty způsobí default, kolaps dluhopisů nebo něco dalšího, zcela nekontrolovatelného.