Tři argumenty pro pokračování býčího trendu na evropském dluhopisovém trhu
Divoká jízda německých dluhopisů pokračovala i v první půlce května. Zatímco ještě v polovině dubna 10leté výnosy flirtovaly s nulou, na začátku května se na chvíli dostaly do blízkosti 0,8 %, aby opět rychle klesly pod 0,6 %. O vysvětlení těchto výkyvů není nouze. Trh si podle teorií měl uvědomit dubnový konec deflace v eurozóně, případně lepší data o růstu evropské ekonomiky a dražší ropu, a nakonec dojít k závěru, že ECB zastaví kvantitativní uvolňování před zářím 2016.
Při pohledu na volatilitu a inflační swapy mám dojem, že ať už byl původní spouštěč jakýkoli, spíše než změna inflačních očekávání kymácela trhem nízká likvidita (kterou zhoršily právě nákupy ECB). Tomuto vysvětlení odpovídá i to, že české výnosy byly v posledních týdnech mnohem klidnější. Důležitější než pátrání po příčinách je však odpověď na otázku, zda jsme svědky konce býčího dluhopisového trhu.
Podle mě ne, a to ze tří důvodů. Zaprvé, dubnový konec deflace nic neznamená. Inflace je stále velice nízká (je jedno, zda ceny klesají o 0,3 %, nebo stagnují) a poptávkové tlaky v Evropě neexistují (jádrová inflace je +0,6 %, stejně jako v lednu).
Inflační swapy (5Y5Y inflační swap je swap začínající za 5 let s maturitou 5 let, kde jedna strana platí fixní sazbu, kterou vidíme na grafu, a druhá strana platí sazbu odpovídající inflaci – pozn. aut.) v USA a v eurozóně ukazují, že trh přehodnotil dlouhodobý výhled evropské inflace pouze minimálně.
Zadruhé, ropa na 100 USD za barel celkovou evropskou inflaci posunula koncem roku výrazně nad 1 %, vzhledem k neměnnému postoji Saúdské Arábie a nejpomalejšímu růstu HDP Číny za posledních 20 let (který se pregnantně zrcadlí v německých průmyslových objednávkách i produkci) však nevidím důvody pro podobný růst cen komodity. A i kdyby, bylo by to jen na chvíli.
To sice vzhledem k tomu, co ECB se sazbami provedla touto dobou před čtyřmi lety, nevylučuje stejně dogmatickou měnově-politickou reakci, ta by ovšem neměla dlouhého trvání. Bazický efekt vyšších cen ropy by totiž rychle vyprchal a na povrch by vyplula neúprosná skutečnost, že s nezaměstnaností přes 11 % se eurozóna poptávkou tažené inflace bát nemusí. ECB tedy bude dluhopisy nakupovat minimálně do září 2016.
A zatřetí, vzhledem k tomu, že Řecko již nemá mnoho času na uzavření dohod s věřiteli o poslední dávce peněz ze stávajícího programu a o programu novém, je dle mého názoru pravděpodobnost jeho bankrotu vyšší než poloviční. A to je pro německé dluhopisy (jejich cenu) plus. Ačkoli jsem tedy přesvědčen, že kdekoli pod 2 % jsou dlouhodobé německé výnosy příliš nízké, nemyslím si, že jsme na jejich grafu v posledních dvou týdnech viděli více než nervózní pauzu.
