Agro komodity: úprk sněhem

Nárůst byl stabilní při poklesu volatility a trh se postupně dostával do optimistické nálady. To není velkým překvapením, protože:

a) mezinárodní obchod byl čilý,

b) tato podtřída aktiv byla přeprodaná,

c) ochota investorů podstoupit riziko rostla a

d) problémy na straně nabídky přetrvávají nebo se zhoršily.

Navíc po většinu posledního čtvrtletí oslabující americký dolar podporoval ceny komodit. Proto je překvapující, že zemědělské komodity nepřestaly růst ani poté, co dolar ke konci roku posílil. Myslíme si, že to je důležitý signál o fundamentální síle trhu se zemědělskými komoditami.

Směs pro býčí trhy

V předešlém review jsme zmínili náš pesimističtější výhled na výnosy sklizně oproti tržnímu konsenzu. Náš názor byl opřený o zpoždění sklizně způsobené deštivým počasím na americkém středozápadě. Tento scénář se v podstatě naplnil a část sklizně nebyla doposud ukončena. Například ke 13/12/09 zůstávalo 1,03 mld. bušlů (8% americké produkce) na polích a pravděpodobně zůstane pod sněhem nebo ledem do konce zimy. Sklizeň je navíc v důsledku vlhka nižší a nekvalitní.

Vzhledem k pozitivnějším makro datům z druhé poloviny roku zůstává mezinárodní poptávka velmi vysoká. V Číně, hlavním hybateli mezinárodního obchodu s komoditami, rostla poptávka po dovozu po obilninách o 230%, po bavlně o 23% a po cukru o šokujících 309%, v porovnání letošního října s loňským. Míra amerického vývozu sojových bobů dosáhla nových rekordů díky dovozům Číny. To je do určité míry překvapení, protože Čína už významně dovážela v prvním pololetí, kdy intenzivně budovala zásoby a očekávalo se zpomalení jejích dovozů v druhé polovině roku 2009.

Dalším elementem, který podpořil růst cen komodit, je návrat rizikového apetitu mezi investory. Vzhledem k tomu, že zemědělské komodity zůstávaly celé léto přeprodané, investoři si nakonec všimli silných fundamentů tohoto sektoru a nízké ceny přitáhly pozornost investorů. Navíc negativní korelace mezi americkým dolarem a komoditami hnala ceny vzhůru během většiny dní posledního čtvrtletí letošního roku.

Jinými slovy, oslabování dolaru podporovalo růst cen komodit. Překvapivě ale nedávné posílení dolaru nezvrátilo býčí trend na agro komoditním trhu. Jestli je tento decoupling (odpoutání vývoje cen agro komodit od vývoje hodnoty dolaru) pouze dočasný, musí potvrdit čas, ale zatímco za první polovinu prosince dolarový index (USDX) vzrostl o 3,54%, zemědělské komodity vzrostly o 1,77% a to je silný signál.

Ne, že by současná rallye amerického dolaru a komodit byla úplně bezprecedentní, ale považujeme ji za potvrzení silné fundamentální situace tohoto trhu.

Výhled na příští rok

Zatímco Santa Klaus má svou projížďku zasněženou krajinou za sebou, farmáři amerického středozápadu si sněhu ještě užijí. Za normálních okolností farmáři sníh vítají, protože sníh znamená konec sklizně a její bilancování. Letos se ale nepodařilo sklizeň dokončit a část prací se tak přesouvá na konec zimy. Zatímco Santa Klaus zvonil minulý týden zvony radostně, farmářům zní v uších zvony na poplach.

V dalších agrosegmentech nedostatečná nabídka má méně co dočinění se zimou. Oživení ekonomické aktivity (Bernanke prohlásil, že recese velmi pravděpodobně odezněla) a důvěra spotřebitelů stimuluje poptávku, ale setba před aktuální sklizní proběhla v podmínkách, které charakterizovaly nízké ceny komodit, omezený přístup k provozním úvěrům a nejistý výhled. To způsobilo nedostatek v některých plodinách, zejména v sojových bobech, kakau a cukru, abychom jmenovali aspoň některé. A nedostatek se přeměnil v nárůst ceny těchto komodit v končícím roku.

Zemědělské komodity si dobře poradily i se silným posílením amerického dolaru v prosinci. Ačkoliv dolar v době psaní tohoto textu posílil, nemyslíme si, že doba oslabování americké měny je u konce. Zhoršení bilance FEDu, americký rozpočtový deficit jsou příliš dramatické, aby byl medvědí trh s americkým dolarem v koncích. Jakmile se dolar vrátí k oslabování, zemědělské komodity by z něj měly profitovat.

Výsledkem je náš pozitivní výhled na agrokomodity do příštího roku. Vedle dlouhodobých faktorů (jako je růst populace, růst kupní síly v rozvíjejících se ekonomikách, biopaliva, nedostatek vodních zdrojů, chronické podinvestování a klimatické změny) cítíme, že zásoby se v krátkém horizontu ztenčují vzhledem k nízkým sklizním, když hlavních plodin se sklidilo asi o čtvrtinu méně, a mezinárodní poptávka zůstává vysoká při rostoucí ekonomické aktivitě i důvěře domácností.

Preferujeme obilniny a další plodiny před dobytkem

Náš investiční tým preferuje obilniny a další plodiny před dobytkem. Obilniny a další plodiny by měly být schopny využít rostoucí poptávky a jejich zásoby jsou nízké. V krátkém horizontu očekáváme převis nabídky na straně masných komodit.

Mezi obilninami a olejninami preferujeme sojové boby díky jejich velmi nízkým zásobám a překvapivě silné mezinárodní poptávce po americkém vývozu. Komoditní tým má neutrální až mírně pozitivní názor na obilniny – 8% sklizně 2008-09 zůstalo na polích a poptávka po etanolu podporuje jejich cenu. Díky rozsáhlým globálním zásobám máme negativní názor na pšenici, ale vsadili jsme relativní sázku na kvalitnější kansaskou pšenici proti méně kvalitní chicagské pšenici.

Naším favoritem mezi soft komoditami je káva, kde ceny zatím nejsou dost vysoké na to, aby podpořily růst produkce nutné k uspokojení stále rostoucí světové poptávky. Certifikované zásoby kávy jsou na nejnižší hodnotě tohoto desetiletí a to by se po nějakou dobu nemělo měnit. Zůstáváme pozitivní na kakao a bavlnu. Rostoucí poptávka z Číny a dalších výrobců textilu v kombinaci s poklesem výměry bavlníkových plantáží v USA o 7% potvrzují náš pozitivní názor.

Ačkoliv jsme pozitivní na cukr, necháváme expozici fondu Parvest Agriculture na úrovni úrovni benchmarku a jsme tedy relativně neutrální. Hlavním důvodem je vysoká volatilita a příliš pozitivní tržní konsenzus, což považujeme za varující.

Zůstáváme opatrní v oblasti živého dobytka. Proto jsme investovali velkou část našeho rizikového budgetu do vybudování krátkých pozic vůči masným komoditám. Ačkoliv nemáme žádnou expozici v hovězím dobytku na výkrm (Feeder cattle), fond drží expozici v dobytku na porážku (Live cattle) a téměř v souladu s benchmarkem drží vepřové půlky (lean hogs). Důvod pro vyšší držení vepřových půlek vychází z vyšší poptávky po levnějším mase (drůbež a vepřové) v prostředí vyšší nezaměstnanosti a poklesu osobní spotřeby s pokračujícím umělým snižováním zásob.