Česká vláda utrácí ostošest. Je načase řešit možné důsledky, sazby mohou začít růst ve velkém
Líbí se vám politika hlubokých rozpočtových deficitů? Nebo snad nelíbí? Je velice těžké fiskální politiku přímo ovlivnit, ovšem lze se včas přichystat na její možné dopady. Tlumený dopad krize na trh práce a pomalejší vyrovnávání rozpočtů po krizi významně zkrátí prodlevu, po které se růst hospodářství stane inflačním. Tržní úrokové sazby se spolu s inflačními očekáváními pomalu zvedají, větší skok může přijít se zvládnutím epidemie a oživením ekonomiky v roce 2021.
Stát bude letos i v roce 2021 hospodařit s deficitem blížícím se 400 miliardám korun, tedy na úrovni okolo 7 % HDP. Vládní dluh tak naroste z 30 % nad 40 % HDP. Jde o správnou vládní politiku za účelem řešení následků epidemie, nebo o zbytečný rozvrat veřejných financí a neodpustitelné zadlužování našich dětí? Měly by se v těchto časech snižovat daně z příjmů, a když ano, tak skrze sazbu, nebo přes odečitatelné položky?
Otázek okolo veřejných financí je hodně a názorů ještě více. Ve firemních i osobních financích doporučujeme odlišovat názor (jako občan) na to, co by se mělo dělat, a názor (jako osoba nebo firma) na to, jaký je vývoj, kam směřuje, co z toho plyne a jak se lze podle toho zařídit.
Názor na to, co by se mělo dělat, může mít každý, ale možnost přidat k němu také akci, která věci skutečně změní, má málokdo. Proto necháme názor na to, co by se mělo dělat, politikům a komentátorům v médiích a zaměříme se na ovlivnitelné následky rozpočtové expanze v oblasti, kde můžeme s reálnou akcí pomoci, tedy na trhu úrokových sazeb.
Změna náhledu na fiskální politiku
Velká finanční krize proměnila pohled na to, kam až mohou zajít centrální banky. Koronavirová krize nyní proměňuje pohled na to, kam až může zajít fiskální politika. Rekordní propady ekonomik přinesly rekordní deficity, ale také rozsah podpor na zbrzdění dopadů na trh práce a spotřebitelskou poptávku. Kurzarbeit (či její modifikace) není žádnou novinkou, ale šíře jejího využití ano. Fiskální politika za cenu hlubokých schodků sice nezabránila hluboké recesi, ale výrazně ztlumila deflační impulz z ní vyplývající.
Ještě důležitější je změna v postoji k tomu, co dělat, až ekonomiky začnou ožívat. Masivní deficity nemůže žádný stát vydržet příliš dlouho, musí přijít konsolidace. Není tu však velká vůle s narovnáváním rozpočtových bilancí spěchat, a to ani v tradičně fiskálně konzervativních zemích. Dokonce i Mezinárodní měnový fond, který obvykle vystupuje jako "strážce víry" v zodpovědnou fiskální politiku, silně doporučuje nespěchat s utahováním rozpočtových opasků.
Efekty štědrého fiskálu
Trend hluboce deficitního financování nás v dohledné době pravděpodobně neopustí. Z toho plyne několik dopadů na makroekonomické prostředí, které ovlivňují finanční trhy:
- Riziko dvojitého dna v hospodářském cyklu jako po finanční krizi je nižší. Právě příliš rychle utažená fiskální politika v eurozóně i v Česku tehdy k druhé recesi přispěla.
- Malý dopad hluboké recese na trh práce dále utlumí deflační tlaky a spirálu nezaměstnanosti, blbé nálady a tlaku na pokles cen.
- Déle uvolněná rozpočtová politika netlačí na měnovou politiku, aby se snažila působit podpůrněji za obě, jako tomu bylo v předchozím cyklu. Tehdy utažení fiskálního kohoutku vedlo k tlaku na měnovou politiku, aby tato zašla velice daleko. U nás šlo "jen" o devizové intervence, v eurozóně přišlo na řadu masivní kvantitativní uvolňování a také záporné sazby.
- Ekonomika se vynoří z koronavirové recese ve stavu blízkém plnému využití kapacit. Rozpočtové deficity jsou navíc primárně určeny k udržení poptávky, nikoli na zvýšení kapacit ekonomiky, tedy stranu nabídky. Hospodářský růst v době po pandemii covidu-19 bude inflační mnohem dříve než v minulém cyklu.
Úroková křivka je plochá, ale jen zatím
Expanzivní rozpočtová politika je hlavním důvodem, proč je namístě očekávat, že se úrokové sazby budou vyvíjet jinak než po finanční krizi. Tehdy trh předpokládal relativně svižný návrat sazeb výše po masivní měnové stimulaci, úroková křivka (rozdíl mezi krátkodobými a dlouhodobými sazbami) byla strmá, ale toto očekávání trhu se dlouho nenaplňovalo, dokud se křivka nezploštila. Podpůrná měnová politika se projevila hlavně v cenách aktiv, mnohem méně a se zpožděním pak ve spotřebitelské inflaci.
Letos se zdá, že se trhy poučily a návrat sazeb výše do cen příliš nezapočítávají. Úroková křivka se zploštila u dna v řádu týdnů, nikoli let. Trh se tak může ve svých očekáváních opět mýlit, ale tentokrát z druhé strany. Vrátí-li se poměrně brzy inflační růst za přispění štědrého rozpočtu, důvody pro úrokové sazby na minimech pominou. Riziko nárůstu sazeb není o tom, zda ČNB skutečně v roce 2021 zvýší základní sazbu jednou nebo dvakrát, jak má v prognóze, ale že změněné makroekonomické podmínky založí na trhu sazeb nový dlouhodobý růstový trend.
Zafixovat si budoucí úrokové náklady je možné stále na nízké úrovni, i když ne tak nízké jako v létě nebo v říjnu na vrcholu druhé vlny pandemie. Trh možnost obratu úrokového cyklu začal započítávat, dlouhodobé korunové sazby vzrostly o zhruba 40 bazických bodů, ale zatím jejich růst nenabral grády.
Podobný vývoj sledujeme i na hlavních trzích, kde se benchmarková 10letá dolarová sazba drží pod 1 %, ale inflační očekávání na trhu rostou. Inflační swapy, které úrokové sazby většinou předbíhají, rostou v USA a dokonce i v eurozóně. Větší pohyb v tržních úrokových sazbách může přijít, až se ukážou úspěchy v zápolení s epidemií a ekonomika ožije.
