Jaroslav Brzoň: Stagnace je to nejlepší, co může světovou ekonomiku potkat

Jaké máte pocity z aktuálního vývoje na kapitálových trzích?

Jaroslav Brzoň (JB): Podle našeho názoru se již plně vyčerpal prostor růstu na dluhopisech. V první řadě na německých a amerických. Velmi selektivní jsme ve výhledu na akciové trhy, kde se snažíme ve většině případů dávat přednost opčním strategiím před samotným nákupem akcií. V rámci regionů se nám stále líbí některé rozvíjející se trhy. Hodně prostoru v našich akciových portfoliích mají dividendové akcie. Vše ovšem pouze za využití opcí, nikoli přímých nákupů.

Jste zastáncem udržitelnosti ekonomického oživení, nebo byste si vsadil spíše na recesi s dvojitým dnem?

JB: Nejsme zastánci ekonomického oživení, ale zároveň nevěříme v návrat recese. Domníváme se, že ekonomiku čeká delší období, ve kterém bude stagnovat. Podle toho máme také nastaveny své investiční strategie, které aktuálně pracují s výhledem kolísání trhů v pásmu 20 procent nahoru a 20 procent dolů.

Zdá se mi, že tedy používáte hodně z taktiky hedgeových fondů, kterým se v zásadě nejlépe daří, když se trhy vyvíjejí v pásmu řádově několika desítek procent nahoru a dolů.

velmi selektivní jsme ve výhledu na akciové trhy, snažíme se dávat přednost opčním strategiím před samotným nákupem akcií. V rámci regionů se nám líbí některé rozvíjející se trhy. Hodně prostoru v našich akciových portfoliích mají dividendové akcie

JB: Obecně se dá říct, že ano, naším stylem není před klientem šermovat benchmarkem a říkat, že i když například spadly trhy o 30 procent, jeho peníze se znehodnotily "jen" o dvacet. Tak rozhodně nefungujeme. Důležité je, aby klienti vydělávali, a proto "hru na benchmark" nehrajeme. Sledujeme investice na čtvrtletní bázi a čistě jen na podílu na zhodnocení peněz našich klientů. Nefungujeme ani na tzv. provizi ze správy majetku jako fondy. Tam jim je v zásadě jedno, zda jde trh nahoru nebo dolů, poplatek za správu vám zaúčtují vždy.

ekonomiku podle mého názoru čeká delší stagnace

Aktuální oživení světové ekonomiky není jako obvykle spojeno s růstem inflace a ekonomika spíše naznačuje deflační sklony.

naším stylem není před klientem šermovat benchmarkem a říkat, že prodělal méně než benchmark. Důležité je, aby klienti vydělávali

JB: Máte pravdu, že se dnes pohybujeme v mírně deflačním prostředí, ale dlouhodobě si myslíme, že ekonomiku čeká stagflace, tedy kombinace růstu inflace se stagnací ekonomického růstu. Inflační tlaky by mohly být patrné již v roce 2013 nebo 2014. Růst inflace bude "podporován" samotnými ekonomikami, protože jim může částečně pomoci vyřešit velké zadlužení.

ekonomiku čeká stagflace, tedy kombinace růstu inflace se stagnací ekonomického růstu

Věříte na dnešních rekordních hodnotách zlatu? Bude pokračovat v růstu?

JB: Krátkodobě je vývoj nejistý. Prostor dolů je myslím omezený, protože každý pokles využívají země jako Brazílie, Indie nebo Čína k dokupování, protože mají stále velmi nízký podíl zlata na státních rezervách. Dlouhodobě si však myslíme, i kvůli očekávanému růstu inflace, že je zlato investičně velmi atraktivní a pro investory může fungovat jako forma určitého zajištění jejich investičních portfolií. Podle šéfa makléřské společnosti Credit Suisse Securities jsou investice do komodit pro drobné investory stále velmi neprůhledné a radí se jim vyhnout. Vaše reakce?

JB: Otázka není myslím postavena, zda do komodit investovat, ale jak. Je pravda, že drobní investoři jsou dnes většinou chyceni do tzv. "kontango pasti", jelikož do komodit jdou většinou přes samotné futures nebo fondy, které ale také kupují futures, jejichž podkladovým aktivem jsou komodity. Jinými slovy, alternativní investice jsou, co se týká jejich držení, nákladné, ale na druhou stranu v době, kdy dluhopisy vytvořily nebezpečnou bublinu a vývoj akcií je nejasný, mají komodity v portfoliu určitě své místo.

Indexových fondů (ETF) v Česku v nabídce moc není, navíc se jejich nákupem vystavují čeští investoři měnovému riziku.

v případě dlouhodobého investora bych se měnového rizika neobával, náklady na zajištění dlouhodobě převýší riziko většinou cyklického kolísání měn

JB: To je sice pravda, dají se sice nakoupit některé certifikáty v české koruně, ale jejich parametry a likvidita jsou velmi špatné, a proto se ve svých investičních strategiích držíme certifikátů od prověřených emitentů, a to hlavně na zahraničních trzích. V případě dlouhodobého investora bych se však měnového rizika až tak neobával, náklady na zajištění dlouhodobě převýší riziko většinou cyklického kolísání měn. Je také třeba si uvědomit, že měnové riziko má svůj protipól v měnovém zisku.

Vaše modelová portfolia vykazují velmi zajímavou výkonnost, kterou by jim mohly závidět mnohé velké zavedené investiční společnosti a správci velký podílových fondů.

JB: Za čtyři roky působení na českém trhu naše konzervativní strategie vynesly klientům v průměru 8 až 20 procent, vyvážené 30 až 40 a dynamické 40 až 50 procent ročně. Tím však nechci říct, že se snažíme prodávat své služby na základě historické výkonnosti. Naše filozofie je postavená na celkovém přístupu ke klientovi, a především na systému ohodnocení naší práce, která je založená čistě na podílu na zisku bez další správcovských a jiných poplatků.

Není přece nic špatného na tom se pochlubit tak hezkými čísly zhodnocení investic. V Česku se toho hodně firem z investičního byznysu bojí, v Americe, když se nějakému fondu nebo investiční společnosti daří, tak na tom postaví velkou reklamní kampaň.

JB: Ano, dělá se to, a bohužel nejde jen o nějakou reklamu v televizi, ale o fakt, že lidé následně nakupují podle výnosu a dochází k nafukování bublin. Statistika přílivu peněz do dluhopisů 187 miliard USD vs. 9 miliard USD odliv z akciových fondů v letošním roce má slova jen potvrzuje.

Při sestavování portfolií velmi aktivně používáte investiční certifikáty. Ty však stále pro velkou část investorů zůstávají komplikované a někdy je házejí do jednoho pytle například s deriváty, které částečně způsobily kreditní krizi.

na investičních certifikátech nikdy nedošlo k žádnému problému, a to ani v osudném roce 2008, kdy zkrachovala banka Lehman Brothers

JB: Na samotných investičních certifikátech v minulosti nikdy nedošlo k žádnému problému, a to ani v osudném roce 2008, kdy zkrachovala banka Lehman Brothers. Stále mluvím o burzovně obchodovaných certifikátech, samozřejmě některé strukturované dluhopisy obchodované na sekundárním trhu byly postiženy, ale žádný z emitentů certifikátů ještě nezkrachoval, což je také důvod, proč jim jako investicím věříme.

Nezkrachoval neznamená, že zkrachovat nemůže. Jak si riziko úpadku emitenta investičních certifikátů hlídáte?

JB: Je možné, že se v budoucnu může rok 2008 nebo něco horšího opakovat, proto monitorujeme mezibankovní trh CDS emitentů certifikátů. Tento systém se nám osvědčil právě v období kreditní krize, kdy jsme v případě, že kreditní prémie stoupla nad 400 bodů, přestali z certifikáty příslušného finančního subjektu obchodovat. Tento pomyslný rating používáme nadále. Ve Spojených státech je velice populární obrat "new normal", který poprvé použil šéf fondů Pimco Bill Gross. Mimo jiné znamená, že mají investoři zapomenout na výnosy, na které byli zvyklí v minulosti. Souhlasíte?

dívat se na to, kolik vydělaly akcie a dluhopisy v minulosti, a na základě toho stavět očekávání budoucího vývoje, je dost scestné

JB: Jsem velký kritikem modelování dle historických dat. Budoucnost kapitálových a finančních trhů je po tom, co se odehrálo v roce 2008, velice nejistá a pokud nás čeká dlouhodobá stagnace, tak to považujeme za spíše lepší scénář. Ale zpátky k otázce – dívat se na to, kolik vydělaly akcie a dluhopisy v minulosti, a na základě toho stavět očekávání budoucího vývoje, je slušně řečeno dost scestné. Investoři musejí zvolit nový přístup ke svým investičním portfoliím.

Kdybyste si přesto měl vybrat, co byste dlouhodobě držel – akcie, nebo dluhopisy?

JB: Složitá otázka, ale dal bych přednost akciím, aktuálně například dividendovým nebo z oblasti emerging markets při využití ETF. Od dluhopisů dávám ruce pryč.

Vaše společnost nabízí možnost investic do solárních elektráren. Nepřišli jste pět minut po dvanácté hodině? Je toto téma ještě investičně atraktivní? V mediích se mluví o zastavení dotací a veřejnost negativně vnímá dopady těchto elektráren na budoucí růst cen elektrické energie.

JB: Máte pravdu, že investoři do solárních elektráren nemají teď zrovna dobrou image. Ale to neznamená, že s nabídkou přicházíme pět minut po dvanácté. Pozdě je pro ty, kteří si chtějí postavit novou elektrárnu na zelené louce nebo si dát pár panelů na střechu.

jedním ze způsobů jak se dá ještě vydělat na solárním boomu, jsou fondy kvalifikovaných investorů, které investují do již fungujících elektráren

Jiným slovy, jedinou možností je tedy investovat do hotových projektů?

JB: Ano, ale musí se jednat o precizně připravené projekty a výstavba musí začít prakticky okamžitě, jinak není reálné stihnout připojení ještě v letošním roce. Samozřejmě tento způsob je investičně velmi nákladný a banky v současné době na solární projekty již nechtějí půjčovat.

Jak se tedy může drobný investor ještě "last minute" podílet na "solárním růstu"?

JB: Zajímavou cestou je nákup podílových listů fondů kvalifikovaných investorů, které nakupují již fungující elektrárny. Jedná se o alternativní investici, které pomáhá k diverzifikaci portfolií investorů.

Jaký výnos mohou očekávat a jak likvidní bude tento typ investice?

JB: Výnos se bude v čase postupně zvyšovat a bude se pohybovat od 7 do 15 procent. Čistý výnos by měl být zhruba o 1 procento nižší. Odkup podílových listů by měl ze zákona probíhat minimálně jednou za půl roku.

Neohrozí vámi spravované "solární investice" uvažované zvýšení daní nebo snížení výkupních cen zelené energie?

JB: Snížení výkupních cen pro zdroje připojené do konce roku 2010 by se zcela jistě neobešlo bez soudních arbitráží proti ČR. Zdanění pozemků je sice možné, ale problém je v tom, že v mnoha případech stojí solární elektrárny na pozemích obcí a měst, takže by stát vlastně zdaňoval sám sebe.