6 důvodů, proč ČNB může překvapit dřívějším koncem intervencí proti koruně

Plné ruce práce obchodníkům z ČNB přivodilo jak prohlášení jejího guvernéra, že si umí představit takzvaný exit i v situaci, kdy inflace nebude na(d) 2 %, tak doporučení banky ING k sázce na posílení koruny motivované očekáváním dřívějšího a náhlého ukončení intervenčního režimu, to znamená exitu po vzoru švýcarské centrální banky v lednu 2015. Objem intervencí v září letošního roku je proto na nejlepší cestě dosáhnout 2,5-3 miliard eur.

Hrozí brzké ukončení intervencí, na které spekuluje trh?

Z makroekonomického pohledu exit hned tak nehrozí. (Měnově-politická) inflace je stále nízko (pouze 0,4 %), a i když kvůli bazickému efektu cen ropy (a potravin) záhy vzroste, na 2 % se ani za 9 měsíců nedostane. ČNB sice čeká, že poptávková inflace, která v srpnu klesla na 1 %, (nejníže od dubna 2015), díky růstu mezd a kvůli vyšším dovozním cenám vzroste, to se však nezdá pravděpodobné. Mzdy mají jen malou vazbu na domácí inflaci a z eurozóny si inflaci hned tak nedovezeme.

Při širším zamyšlení je ovšem patrných hned několik faktorů (rizik), které jdou jednoznačně směrem k nenadálému a dřívějšímu ukončení intervenčního režimu.

1. Složení bankovní rady ČNB, která o nastavení měnové politiky rozhoduje, prošlo v posledních měsících výraznou obměnou. Většina rady tak je (respektive v únoru 2017 po nástupu Oldřicha Dědka bude) tvořena lidmi, kteří o intervencích nehlasovali, a kteří je proto nepovažují za "své dítě".

2. Víra ČNB, opakovaná v každém zápisu ze zasedání rady poslední tři roky, že koruna po exitu neposílí, dělá z konce kurzového závazku třeba i za nízké inflace stravitelnou možnost. Je irelevantní, zda se ČNB mýlí, nebo má pravdu, důležité je pouze to, čemu věří.

3. Část rady ČNB vnímá přínos intervencí jako nevelký. To podporuje jak srovnání s okolními zeměmi, které umělým oslabením měny neprošly a jejichž ekonomiky navzdory deflaci (v Polsku například trvající přes dva roky) rostou stejným tempem jako ta česká, tak skutečnost, že míra inflace v Česku je nyní stále prakticky stejná jako v říjnu 2013, tedy před zahájením intervencí.

4. Zkušenost se švýcarskou centrální bankou z ledna 2015 i ekonomická logika (ohlášený exit je pozvánka pro spekulanty, tudíž z pohledu ČNB nevýhodný) zvyšují pravděpodobnost náhlého a nepříliš inzerovaného exitu.

5. Další a potenciálně rychlý růst devizových rezerv (jako je ten, který probíhá právě nyní) bude postupně testovat odolnost ČNB. Doznat změny tak ve světle nového osazení bankovní rady může i dosavadní tvrzení, že ji rostoucí devizové rezervy nezajímají.

6. Kredibilitě ČNB nepomáhá opakované nenaplnění prognózy data exitu. Po zahájení intervencí byl odhad termínu ukončení stanoven na začátek roku 2015, poté byl opakovaně odsouván až na nynější polovinu roku 2017. ČNB tak může cítit, že je v podobné komunikační pasti jako Fed v posledním roce (nebo snad už letech?), a může tedy také reagovat podobně jako americká centrální banka, která loni v prosinci zvýšila základní úrokovou sazbu.

Ponaučení? Nezahrávejte si s ohněm a zvažte zajištění, zejména pokud je na dlouhou dobu. Koruna totiž v dalších pěti letech citelně posílí. A samozřejmě neprohloupíte, pokud budete pečlivě sledovat jak vyjádření ČNB, tak vyjádření banky, ze které tři ze současných členů bankovní rady pocházejí.