Riziko nových krizí jako důsledek větší regulace

Nejprve výčet:

1. Měnová stimulace centrálních bank nevede ke kýženému silnému oživení ekonomik a tvorby úvěrů.

2. Produkty finančních trhů pro zajišťování jsou méně dostupné.

3. Regulace vede k nezamýšlenému chování na finančních trzích a riziku nových krizí.

Proč nulové sazby nespouštějí růst?

Mdlá tvorba úvěrů je významným rysem současnosti v zemích s nahnutou finanční stabilitou, ale i v těch "bezproblémových", jako je Česká republika. A to přesto, že banky slyší od centrálních bankéřů téměř po celém světě unisono volání: "Poskytujte úvěry, berte riziko, rozhýbejte růst ekonomiky! Tady máte nízké či nulové úrokové sazby, jděte do toho!" V tu samou dobu však nával regulace důrazně varuje: "Dávejte si velký pozor při vytváření úvěrů a v rámci finančních transakcí!"

Je to paradoxní – co hospodářská politika vlastně chce? Oživit úvěrovou aktivitu a ekonomický růst, nebo ne? Slabý růst úvěrů je částečně o slabé poptávce po úvěrech, ale narůstající regulace finančního systému tuto slabost přiživuje. Výsledkem je bezprecedentní měnová stimulace ze strany centrálních bank, která se míjí účinkem v nastartování silného ekonomického růstu. Spíše se přelévá do růstu cen některých aktiv. O riziku následných bublin v cenách jednotlivých investic není potřeba spekulovat.

Dražší pojistky pro nespekulanty

Narůstající regulace finančních derivátů činí tyto finanční nástroje méně dostupnými, a to nejen pro spekulace na trzích, což je jeden z hlavních cílů regulátorů, ale také pro všechny nespekulanty, kteří s pomocí finančních derivátů řídí riziko výkyvů měnových kurzů, úrokových sazeb či cen komodit. Je to podobné jako cíleně zdražit pojištění aut, domů nebo života – klesne riziko systémových ztrát pro celý sektor, ale kromě menšího byznysu tím bude bita celá ekonomika. Ta se bude podstatně hůře vyrovnávat s nezajištěnými riziky. Není to sice tolik vidět nyní, ale bude to vidět, až se nezajištěná rizika zhmotní.

Takhle jsme to nezamýšleli

I dobře mířená regulace má nezamýšlené důsledky, které nejsou zjevné třeba i několik let. Názorným příkladem jsou důsledky finanční regulace před Velkou krizí. Regulace v rámci takzvaného Basel I, zejména důraz na využívání takzvaných VAR (value-at-risk) modelů, fungovala několik let velice dobře. Skrytá vada této regulace se však nejenže ukázala až na poslední chvíli, ale významně přispěla k razanci celé finanční krize. Vadou byl důraz na volatilitu cen aktiv a jejich vzájemnou korelaci jako měřítko rizikovosti držených aktiv. Ač je takový přístup efektivní z pohledu jedné finanční společnosti, stal se "Molotovovým koktejlem" pro celý finanční systém.

Důraz na historickou volatilitu a korelaci aktiv vedl k tomu, že se prodej volatility stal nejoblíbenější "hrou ve městě". Nejen nejoblíbenější strategií, ale i sebenaplňujícím se proroctvím – pokles volatility znamenal pokles rizikovosti tržních pozic podle VAR modelů, což dalo možnost prodat dále volatilitu a vzít rizikové pozice. A to vyústilo v další pokles volatility. Díky tomu dlouho vše vypadalo bezproblémově. Jakmile se však trend klesající volatility otočil, sebenaplňující se proroctví se otočilo také. Skokový nárůst volatility a korelace cen aktiv učinily ze z pohledu regulátora relativně málo rizikových aktiv "toxické" investice.

Současný hutný přísun regulace pravděpodobně povede trhy ke snaze se jí co nejefektivněji přizpůsobit. A to se všemi nezamýšlenými důsledky. Snad se velké finanční krize opakovat nebudou, současné regulační tažení je však příslovečným dobrým úmyslem, který dláždí cestu k novým problémům.

Plná verze článku vyšla v magazínu Bankovnictví.