Pozitivně o negativním aneb Proč záporné sazby nejsou územím draků
|

Pozitivně o negativním aneb Proč záporné sazby nejsou územím draků

Záporné sazby stále budí vášně. V březnu ECB snížila počtvrté od června 2014 depozitní sazbu hlouběji pod nulu, což vyvolalo další vlnu nevole bank, a to takového rozsahu, že jim Danièle Nouyová, šéfka dozorčí rady ECB odpovědná za společný bankovní dohled, vzkázala, ať přestanou kňourat a zefektivní svou činnost.

Úrokové sazby ECB Centrální banky Martin Lobotka

Pokračuje příliv argumentů proti záporným sazbám od analytiků, komentátorů i centrálních bankéřů. Již v únoru Deutsche Bank nazvala záporné sazby "zbraněmi hromadného ničení", během března přišel například renomovaný deník Handelsblatt s článkem "Nebezpečná hra s penězi německých střadatelů" a vesměs nevstřícně se k tomuto nástroji vyjádřila například většina klíčových postav ČNB.

Argumenty se přitom zdají být přesvědčivé, což je umocněno i tím, že záporné sazby jsou historickou anomálií, a tudíž jsou bytostně vnímány jako nespravedlivé. Bližší pohled však odhalí, že realita je komplikovanější a že u jejich odpůrců často nad empirií a (někdy i) teorií převládá posvátná bázeň z tabuizované nuly.

1. Záporné sazby mají dle odpůrců mít neblahý dopad na ziskovost bankovního sektoru (banky nepřenášejí negativní sazby na střadatele) a na fungování peněžního trhu. V teoretické rovině se však ignoruje, že nižší sazby dopadají na obě strany rozvahy bank, což je obzvláště relevantní pro evropské banky nemající obrovský rezervoár depozit drobných vkladatelů jako ty české, a že u přenosu negativních úroků na střadatele je "jen" (hlavně) ten problém, že nikdo nechce být první (podobná situace byla v Česku ještě nedávno s mobilními operátory). V empirické rovině ani po několikaleté zkušenosti (Dánsko, eurozóna) nevidíme negativní dopad na peněžní trh – měnová transmise, jak ukazují sazby na něm, funguje stejně jako nad nulou, jeho objem je stabilně mezi 30 a 40 biliony eur ročně. Prozatím není patrný ani dopad na ziskovost bank, dle slov viceprezidenta ECB čistá úroková marže loni dokonce vzrostla, návratnost aktiv ani kapitálu bank neklesá.

1. S hrozbou rozpadu peněžního trhu souvisí dle odpůrců riziko "útěku k hotovosti". Opomíná se ale, že rostoucí preference hotovosti je efekt spojený s každým snížením sazeb, obzvláště blízko nuly (s tím, jak klesají náklady ušlé příležitosti, tedy úrok, roste ceteris paribus atraktivita fyzické hotovosti), a také že se toto riziko na nynějších úrovních neprojevuje. Ani ve Švýcarsku, kde jsou sazby velmi nízko (-0,75 %), nepozorujeme růst počtu bankovek v oběhu či stavby pevností na jejich skladování. Držení a nakládání s hotovostí je totiž kvůli nákladům na skladování, převoz, pojištění, zajištění proti praní špinavých peněz a podobně nepohodlné v objemech větších než malých, takže spodní mez, od které lidé budou preferovat fyzickou hotovost, je určitě znatelně níže než nula. Ano, nelze snadno určit, kde tato úroveň je, ale vzhledem k téměř okamžité dostupnosti dat o počtu bankovek v oběhu je v této oblasti experimentování centrálních bank metodou pokus-omyl bez větších rizik.

3. Záporné sazby mají vést k (přílišnému) riskování a k růstu zadlužení. To v situaci, kdy zadlužení je problémem a prapůvodní příčinou nynějších problémů, nemůže dávat smysl. To je ale argument nikoli proti záporným sazbám, nýbrž opět proti každému snížení sazeb, a jako takový je absurdní. Doveden do důsledků totiž implikuje impotentnost měnové politiky (a také to, že po roce 2008 bylo správné sazby nesnižovat). Navíc ignoruje skutečnost, že nízké sazby také "zlevňují" existující dluh. Mimochodem, soudě například z fixních investic, problémem podle mě je – minimálně v eurozóně – spíše nedostatek (reálného podnikatelského) riskování.

4. Záporné sazby údajně snižují motivaci politiků reformovat ekonomiky a vedou k měnovým válkám. To je obzvláště slabý argument. Dlouhodobé sazby, na které první z těchto argumentů naráží, jsou nízko kvůli nízké (skutečné i očekávané) inflaci, jejímž důsledkem (a umocňujícím faktorem nízkých výnosů) je měnově-politická odpověď ECB (primárně) v podobě odkupu aktiv. Módní argument měnovou válkou beru vzhledem k jeho všudypřítomnosti a k tomu, že ignoruje fakt, že každé jedno uvolnění politiky skrze jakýkoli nástroj (včetně sazeb) má na měnový kurz identický kvalitativní efekt, již pouze jako standardní výtku proti jakémukoli nestandardnímu opatření měnové politiky.

5. Po ruce je i u ČNB argument o "omezenosti" tohoto nástroje a o právních problémech. Omezenost má spočívat v tom, že existuje spodní mez, pod kterou sazby nemohou, a že tento nástroj tedy nelze použít na rozdíl třeba od kurzu měny (slovy Mojmíra Hampla) "nekonečně mnohokrát". Právní problém spočívá hlavně v sankcích navázaných na repo sazbu ČNB. K prvnímu lze uvést, že omezenost zespodu je konstrukční vlastnost sazeb, která dosud nijak nevadila (když byla repo sazba 0,5 %, tento argument slyšet nebyl), ke druhému pak to, že právní sankce jsou konstruovány jako "repo + několik nemálo procentních bodů (u úroků z prodlení například 8)", takže než ztratí ekonomický smysl, narazí sazby ČNB na spodní mez.

Argumentů vznášených proti lze samozřejmě uvést více. I z výše uvedeného výčtu je ale jasné, že jejich společným jmenovatelem je hlavně to, že nulu chovají v posvátné úctě, že v ní spatřují magickou hranici, onu opravdivou diskontinuitu oddělující normální, funkční (ekonomický a měnově-politický) svět od světa, opět slovy viceguvernéra Hampla, "Alenky v zemi za zrcadlem, kde je vše opačně". Nula je jistě matematicky (i finančně) fascinující číslo a záporné sazby s sebou nesou specifické problémy (oceňování aktiv, určení spodní meze a podobně), ovšem minimálně vzhledem ke zkušenostem, které z posledních let s nimi máme, je podle mě z hlediska praktického nerozumné dělat z nich hic sunt dracones měnové politiky.

Co musíte ráno vědět (22. září)
Co musíte ráno vědět (22. září)
00:00

Co musíte ráno vědět (22. září)

Jak zahájily týden akcie v Evropě a ve Spojených státech, jak rychle se podle Deutsche Bank zotaví světová ekonomika...
Musíte vědět
Microsoft koupí herní společnost ZeniMax Media za 7,5 miliardy dolarů
včera v 22:38

Microsoft koupí herní společnost ZeniMax Media za 7,5 miliardy dolarů

Americká softwarová firma Microsoft oznámila, že za 7,5 miliardy dolarů koupí herní společnost ZeniMax Media, která...
Americké akcie Fúze a akvizice Microsoft
Zářijové výprodeje pokračují, v pondělí americké akciové indexy opět…
Zářijové výprodeje pokračují, v pondělí americké akciové indexy opět…
včera v 22:00

Zářijové výprodeje pokračují, v pondělí americké akciové indexy opět klesly. V závěru seance ale technologické tituly pomohly napravit část ztrát

Americké akcie na úvod týdne oslabily. Přispěly k tomu obavy z dalších opatření v Evropě proti šíření koronaviru a...
Americké akcie Shrnutí obchodování v USA
WSJ: Čína chystá černou listinu amerických technologických firem
včera v 21:58

WSJ: Čína chystá černou listinu amerických technologických firem

Čína urychleně dokončuje černou listinu amerických technologických společností. Informoval o tom s odvoláním na...
Čína Spojené státy americké (USA) Geopolitická rizika
OneWeb obnoví provoz, příští rok chce nabídnout komerční služby
včera v 19:56

OneWeb obnoví provoz, příští rok chce nabídnout komerční služby

Americká společnost OneWeb v prosinci začne opět vysílat na oběžnou dráhu satelity a příští rok chce nabídnout...
Internet Technologie
JCDecaux zahájila s ČR arbitráž kvůli pronájmu reklamních ploch
včera v 19:26

JCDecaux zahájila s ČR arbitráž kvůli pronájmu reklamních ploch

Mezinárodní skupina JCDecaux zahájila 16. září s Českou republikou arbitrážní spor ohledně ukončení pronájmu...
Česká republika Evropské akcie Právo
Zaměstnanec Boeingu varoval, že úpravy letadla 737 MAX nestačí
včera v 19:02

Zaměstnanec Boeingu varoval, že úpravy letadla 737 MAX nestačí

Jeden ze zaměstnanců americké společnosti Boeing vyzval Federální úřad pro letectví (FAA) k důkladnějším úpravám...
Boeing
USA uvalily nové sankce na Írán a na prezidenta Venezuely Nicoláse…
včera v 18:11

USA uvalily nové sankce na Írán a na prezidenta Venezuely Nicoláse Madura

Spojené státy v pondělí oznámily nové sankce namířené na íránské ministerstvo obrany a jednotlivce údajně zapojené do...
Spojené státy americké (USA) Írán Venezuela
Evropské akcie zahájily týden strmým pádem, německý index DAX odepsal…
Evropské akcie zahájily týden strmým pádem, německý index DAX odepsal…
včera v 18:00

Evropské akcie zahájily týden strmým pádem, německý index DAX odepsal přes čtyři procenta

Akcie na západoevropských burzách v pondělí výrazně oslabily kvůli obavám z nových restriktivních opatření...
Evropské akcie Shrnutí obchodování v Evropě
Airbus chce do roku 2035 sestrojit letadlo na vodíkový pohon
včera v 17:11

Airbus chce do roku 2035 sestrojit letadlo na vodíkový pohon

Výrobce letecké techniky Airbus chce do roku 2035 jako první na světě sestrojit osobní letadlo na vodíkový pohon. Šéf...
Airbus Doprava Inovace
Pražská burza v pondělí klesla, akcie Erste Group Bank přišly o tři…
Pražská burza v pondělí klesla, akcie Erste Group Bank přišly o tři…
včera v 16:45

Pražská burza v pondělí klesla, akcie Erste Group Bank přišly o tři procenta

Akcie na pražské burze na úvod týdne zlevnily, index PX v pondělí klesl o 1,35 % na 861,87 bodu. Pod nulou skončily...
Akcie ČR Shrnutí obchodování v ČR
Lufthansa propustí více lidí a na zemi zůstane více letadel
včera v 16:21

Lufthansa propustí více lidí a na zemi zůstane více letadel

Německá letecká společnost Lufthansa i přes masivní státní podporu propustí kvůli koronavirové krizi více zaměstnanců...
Deutsche Lufthansa Doprava
Vláda USA se odvolá proti rozhodnutí soudu ohledně WeChatu
včera v 15:36

Vláda USA se odvolá proti rozhodnutí soudu ohledně WeChatu

Vláda Spojených států se odvolá proti rozhodnutí soudu ohledně čínské aplikace WeChat. V pondělí to podle agentury...
Sociální sítě Internet Spojené státy americké (USA)
Odborníci: Dočasní zrušení superhurbé mzdy systém znepřehlední
včera v 14:09

Odborníci: Dočasní zrušení superhurbé mzdy systém znepřehlední

Dočasné zrušení superhrubé mzdy doprovázené zavedením 15% daně pouze opět více zkomplikuje a znepřehlední český...
Platy a osobní ohodnocení Daně Česká republika
Spojené království uvažuje o dalším uzavření ekonomiky kvůli šíření…
Spojené království uvažuje o dalším uzavření ekonomiky kvůli šíření…
včera v 13:41

Spojené království uvažuje o dalším uzavření ekonomiky kvůli šíření covidu-19

Britský premiér Boris Johnson prý uvažuje o uzavření ekonomiky. Rychlý růst počtu nových případů onemocnění covid-19...
Spojené království Hospodářský růst Koronavirus
Švédsko napřesrok plánuje rozsáhlé výdaje na podporu ekonomiky
včera v 13:23

Švédsko napřesrok plánuje rozsáhlé výdaje na podporu ekonomiky

Švédská vláda hodlá příští rok vynaložit 105 miliard švédských korun (přes 270 miliard Kč) na podporu ekonomiky...
Švédsko Podpora ekonomiky HDP
Bundesbank: Ožívání německé ekonomiky může zpomalit
včera v 13:06

Bundesbank: Ožívání německé ekonomiky může zpomalit

Ožívání německé ekonomiky by mělo do konce roku pokračovat, ale asi zpomalí, protože nové zakázky přibývají pomaleji...
Německo Centrální banky Koronavirus