Akcie vs. dluhopisy aneb Jak dnes sestavovat investiční portfolio

Jsou akcie a dluhopisy z globálního hlediska drahé? Domnívám se, že akciové trhy jsou férově oceněné, tedy že valuace jsou ve srovnání s dlouhodobými průměry přibližně neutrální. Akcie z celkového globálního pohledu proto nepovažuji ani za vyloženě drahé, ani vyloženě levné. Jsou na odpovídajících úrovních, které slibují ve střednědobém horizontu solidní výnosy na úrovni historických průměrů (8 % za rok).

Akcie proto do portfolia investora se střednědobým až dlouhodobým horizontem rozhodně patří. Tento názor se odráží v nastavení našich investičních portfolií, kde máme akcie vůči srovnávacím indexům mírně nadvážené.

Akcie: Důležitý je pečlivý výběr

Při globální akciové alokaci je potřeba být hodně selektivní. Na výše uvedený zisk globálního akciového indexu měla zásadní vliv fenomenální výkonnost amerického akciového trhu. Americké akcie mají zároveň v globálním indexu váhu přes 50 %. Jsem přitom toho názoru, že se americké akcie dostaly na neudržitelně vysokou úroveň a jsou momentálně nadhodnoceny minimálně o 25 %. V následujícím období od nich proto očekáváme silně podprůměrnou výkonnost a v investičních portfoliích je máme silně podvážené.

Pozitivně naopak pohlížíme na evropské akcie. Zatímco americké tituly jsou momentálně poblíž historických maxim, evropské akcie dosáhly historických maxim v roce 2015 a od té doby je nedokázaly překonat. Jsou přiměřeně oceněné, což slibuje zajímavé nadstandardní výnosy v příštích letech.

Velice se nám pak líbí rozvíjející se trhy, zejména v Asii a střední a východní Evropě. Rozvíjející se trhy jsou na tom ještě hůře než evropské akcie, co se zhodnocení týče, když se momentálně pohybují na úrovních z roku 2010. I proto vidíme největší růstový potenciál. Co se valuací týče, domníváme se, že jsou velice nízké (minimálně 1% % pod dlouhodobými průměry ukazatelů jako P/E, P/B a P/S). Emerging markets i evropské trhy máme v portfoliích nadvážené.

Opatrně s dluhopisy

Bondy měly průřezově velice dobrou výkonnost od března 2009, a to jak vládní, tak korporátní. Výkonnost v letošním roce je dokonce vysoce nadstandardní. Nejprve ji pohánělo zpomalování světové ekonomiky a klesající inflační očekávání, pak v létě holubičí otočka klíčových centrálních bank směrem k daleko uvolněnější měnové politice. Standardně se přitom jednalo o snižování základních úrokových sazeb, v případě ECB dokonce obnovení programu nákupu aktiv.

Výsledkem byl růst cen dluhopisů na nová historická maxima a s tím korespondující pokles výnosů na historická minima. Dokonce jsme nyní svědky stavu, kdy se přibližně 30 % dluhopisů na světě obchoduje se zápornými výnosy. A to není vše, platí také, že všechny německé státní dluhopisy nabízejí záporný výnos, mnoho eurových korporátních dluhopisů také a výnosy všech českých státních dluhopisů jsou hluboko pod úrovní inflace. Reálně se tedy u značného objemu dluhopisů jedná o takzvanou finanční represi, kdy je reálný výnos záporný.

Za tohoto stavu mám pro dluhopisy velice opatrný výhled. Domnívám se, že světovou ekonomiku nečeká žádná hluboká recese, a tak dříve či později centrální banky začnou opět zvedat sazby. A to bude zhodnocení dluhopisů výrazně tlumit.

Pokud jde o korporátní dluhopisy, zaměřujeme se momentálně na atraktivně úročené primární emise, a to především emitentů se spekulativním ratingem (high yield). Nabízené výnosy u emisí firem s investičním ratingem jsou na historických minimech, pouze lehce nad nulou (někdy dokonce lehce pod ní). Celkově proto nejsem velkým optimistou ani ohledně firemních bondů. Pokud se totiž podíváme na klíčový ukazatel atraktivity korporátních dluhopisů, takzvané kreditní spready (výnosové prémie oproti bezrizikovým sazbám swapů), zjistíme, že i ty jsou na historických minimech.

Proto máme v investičních portfoliích dluhopisovou složku poměrně výrazně podváženou. Příliš nevěřím, že i v příštích letech nabídnou bondy nadprůměrné výnosy, jsou na to hodně drahé.

Investoři to nemají lehké

Základem portfolia každého investora se střednědobým až dlouhodobým investičním horizontem zůstává vhodný mix akcií a dluhopisů. Je ovšem potřeba konkrétní investice vybírat maximálně obezřetně. Zajímavou variantou mohou být fondy fondů, tedy podílové fondy, do kterých jejich manažeři vybírají konkrétní cílové podílové fondy. Portfoliomanažeři obvykle alokují kapitál především do akciových a dluhopisových fondů, dále pak často přidávají fondy alternativních investic, jako jsou nemovitosti či jakékoli hedgeové strategie.

Hlavní výhodou těchto fondů je skutečnost, že investorům stačí koupit jeden investiční produkt, který je silně diverzifikovaný napříč třídami aktiv a jehož portfoliomanažeři strukturu portfolia dynamicky upravují podle aktuální situace na finančních trzích. Investoři by nákupem (či pravidelnými investicemi do) těchto investičních produktů od renomovaných společností neměli udělat chybu.