4 body pro ECB: Za starosti eurozóny nemůže měnová politika, německé vzývání šetření je problém

Takový pocit mám z kritiky ECB ze strany politiků a finančních institucí v posledních měsících. Německý ministr financí Wolfgang Schäuble například přiřkl polovinu viny za úspěch Alternativy pro Německo v nedávných volbách politice ECB. Také evropské banky se předhánějí v tom, která více odsoudí politiku ECB. Hlavní ekonom Deutsche Bank nedávno ve Financial Times obvinil centrální banku z toho, že ničí evropský projekt. A přidal, že negativní sazby a odkupy aktiv "brání reformám eurozóny", podporují "hněv nad evropským projektem", signalizují "průměrným spotřebitelům a malým či středním firmám, jak špatná je situace", což prý vyvolává "zvyšování úspor a pokles investic". Čím déle ECB těmito opatřeními "brání nutné katarzi, tím více přispívá k růstu obliby populistických či extremistických stran". ECB by dle něj měla vrátit sazby do plusu a zastavit "negativní spirálu stále se snižující důvěry v důsledku stále uvolněnější měnové politiky".

Pokud je pravda, co ve svých pamětech píše Herbert Hoover o Andrewovi Mellonovi a jeho postoji k řešení Velké deprese, měl by druhý z jmenovaných z těchto doporučení radost. Radost z nich však jako příslušník analytické profese nemám já. Ačkoli je na povrchu jeho argumentace logicky soudržná, v kolizi s empirickou realitou oporu nenachází.

1. Současná politika ECB je výsledkem, nikoli příčinou současného stavu. Nízká inflace je odrazem slabé agregátní poptávky, ke které však podstatně přispívají vysoká německá míra úspor (nejvyšší v eurozóně) a z německého fiskálního kalvinismu plynoucí restriktivní fiskální politika.

2. Z dat nejsou patrné žádné náznaky růstu míry úspor či poklesu investic. Míra úspor domácností v eurozóně v letech 2000-2006 byla téměř 14 %, v letech 2010-2015, kdy sazby setrvale klesaly až na stávající záporné hodnoty, činila 12,7 % (v roce 2015 12,5 %). Růst investic je samozřejmě pomalý, ale stále je to růst, a navíc jde pouze a jen o důsledek slabé agregátní poptávky. Proč investovat, když stávající kapacity bohatě stačí?

3. Hněv nad evropským projektem není (jen) důsledkem politiky ECB. Zmíněná "špatná nálada" je fakt, ale připisovat její vznik politice ECB znamená ignorovat mimo jiné efekt recese v letech 2008-2009 (a z něj rezultující vysokou nezaměstnanost) a další faktory (migrační krize, Ukrajina, růst byrokratizace a další). Sazby ECB nejsou příčinou slabosti eurozóny, ale jejím odrazem, jakkoli se to penzijním fondům, bankám či německým střadatelům nemusí líbit.

4. Morální hazard může být problematickým tématem týkajícím se měnové politiky. Tvrdit však, že záporné sazby ECB a nízké výnosy brání reformám, ke kterým by jinak určitě došlo, je nepodložené. Jednak není pravda, že by k žádným reformám dosud nedošlo – například míra ochrany zaměstnanců na jihu Evropy se pole dat OECD po roce 2010 vůbec poprvé za dobu existence eurozóny snížila. A jednak se nezdá, že by před krizí mnohem vyšší výnosy motivovaly jih eurozóny k výraznější reformní aktivitě. Ani v současnosti není zřejmé, zda by státy jako Itálie, která má primární přebytek rozpočtu, v konfrontaci s dostatečně vysokými výnosy nezvolily raději cestu bankrotu, a to s mnohem horším než "lehmanovským" dopadem nejen na eurozónu, ale na celý evropský projekt vůbec. A pak by již nemuselo jít pouze o ekonomiku.

Optikou Německa je situace kalvinisticky jasná – eurozóna spáchala fiskální hřích a měla by za něj pykat. Ačkoli i na mě, přiznávám, apel na spravedlivý trest do jisté míry působí, nejsem si jistý, zda je tato religiózní morálka vhodným podkladem pro měnovou politiku 21. století.