Bublina, nebo je všechno jinak?

David Leonhardt z New York Times varuje, že P/E poměry jsou podstatně výše než dlouhodobé průměry. Odkazuje například na Shillerovo P/E, které je nyní zhruba 25. "Průměrný inflačně očištěný výnos od roku 1871 po pěti letech od okamžiku, kdy poměr dosáhl hodnoty 25, je -12 %," varuje Leonhardt s tím, že tentokrát to nebude jinak a investoři by měli očekávat v následujících letech negativní výnosy z držení akcií.

V posledních dvou dekádách akciový trh dvakrát překročil hodnotu Shillerova P/E 25. Poprvé to bylo v roce 1997, kdy se na konci roku dostalo až na 27,5. Průměrný reálný výnos v následujících pěti letech byl pak -0,7 %. Data by ale vypadala úplně jinak, pokud bychom začali o rok dříve, kdy se poměr k 25 teprve přibližoval. 10letý poměr P/E byl koncem roku 1996 na hodnotě 24,4. Průměrný reálný výnos za následujících pět let pak dosáhl 8,9 %.

Hraniční hodnotu 25 poměr překročil i v roce 2004, kdy vystoupal na 27. Reálná výnosová míra v následujících pěti letech dosáhla 1,1 %, což sice není žádná sláva, ale je to stále lepší, než výnosy na peněžním trhu a Leonhardtových -12 %.

Trh překonal magické P/E 25 dvakrát, investor by se ale poté dlouhého období negativních reálných výnosů nedočkal. A navíc jde jen o pouhé dva případy, kdy P/E přesáhlo tuto hodnotu v posledních 80 letech. Proto jej nelze dost dobře využít pro predikce budoucnosti.

Pokud předpokládáme, že ceny akcií rostou v průměru stejným tempem jako ekonomika (nelze pozorovat permanentní růst P/E nebo zisků), výnosovou míru lze odhadnout jako růst ekonomiky plus podíl na zisku vyplácený akcionářům - buď ve formě dividend, nebo zpětných odkupů.

Podíl vyplácených zisků firem je v posledních desetiletích v pásmu 60 až 70 %. To znamená, že pokud je poměr cen akcií k současným ziskům kolem 20 a míra růstu mezi 2 a 2,5 %, pak lze na základě dlouhodobého průměru očekávat reálné výnosy v průměru mezi 5 a 6 % (na spodní hranici odhadu jsou započteny výplaty 3 % a reálný růst 2 % a na horní výplaty 3,5 % a reálný růst 2,5 %). To pro akciové investory nevyznívá tak špatně.