Jiří Lengál: Chuť riskovat se nezvýší ani s příchodem jara

Ohlédnete-li se zpět, vyvíjely se trhy od začátku roku tak, jak jste předpokládal?

Jiří lengál (JL): Nejen pro nás byly překvapením nešťastné události v Africe a na Blízkém východě, které byly příčinou mohutného růstu cen ropy a dalších surovin, zejména uhlí. Na druhou stranu musím říct, že tyto problémy měly pozitivní dopad na naše východoevropské portfolio, a to díky jeho struktuře. Očekávali jsme, že Rusko bude outperformovat díky zlepšení své obchodní bilance a Turecko poněkud zaostávat, protože je závislé na dodávkách surovin. Nikdo z nás si ovšem nemyslel, že v takovémto rozsahu a s takovým dopadem na jednotlivé akciové indexy.

Překvapilo vás ještě něco?

JL: Určitě jsem nepočítal s tak rychlým nárůstem cen potravin, což bylo důvodem propadů jihoasijských a východoasijských trhů, kterým se naopak loni dařilo. Prudký propad například v Thajsku, Filipínách, a koneckonců i v Indii byl zapříčiněn rostoucí inflací, která se promítla do spotřebního koše, a to ve značně větší míře než ve vyspělých zemích. Nakonec jsem nepředvídal ani některé IPO, ke kterým nedošlo kvůli nižší poptávce investorů, než management společností očekával. Například odložené IPO ruských společností, a to uhelné společnosti Koks a ocelárenské Nordgold, která patří londýnské již kótované skupině Severstal.

Co mají investoři čekat od jarních měsíců?

letos mě překvapil rychlý růst cen potravin a některé neuskutečněné úpisy akcií, například v Rucku

JL: Toto období bude ve znamení velké nejistoty a volatility ve spojitosti s tím, co se bude odehrávat na Blízkém východě, kde bude klíčové politické dění a ceny ropy a dalších surovin. Můj odhad je takový, že na tyto obavy v návaznosti na pokračující protesty v určitých zemích s různou mírou násilí budou investoři reagovat defenzivně. To znamená, že se nebudou chtít pouštět do sázek na cyklické tituly a nebudou se zbavovat ropných titulů. Myslím si, že riziková averze investorů zůstane vysoká a trh bude víceméně přešlapovat na místě. Co říkáte na výsledkovou sezónu, která probíhá v regionu střední a východní Evropy?

výsledky v našem regionu byly až na výjimky v souladu s očekáváním, negativně mě překvapil například maďarský Mol

JL: Portfolio fondu Sporotrend je z velké části složeno ze zemí bývalého Sovětského svazu, kde si na podstatné výsledky ještě musíme počkat. Co se týče regionu střední Evropy, výsledky byly až na výjimky v souladu s očekáváním vcelku slušné, někdy se dostaly až nad očekávání trhu. Z firem, které překvapily negativně, mě napadá maďarská ropná společnost Mol. I když vezmeme v potaz prostředí, v jakém se nachází, ceny ropy a rafinérské marže, čekalo se, že přijde s lepšími výsledky. Jinak obecně dopadly výsledky pozitivně.

Do jaké míry ovlivňují vysoké ceny ropy ekonomiku?

současné vyšší ceny ropy mají na naše portfolio pozitivní vliv, protože máme hojně zastoupeny ropné tituly

boj s inflací nemusí znamenat výrazné utlumení růstu - příkladem je současný vývoj v Číně

JL: Je zřejmé, že čím více jsou ekonomiky závislé na ropě, tím větší budou negativní dopady vysokých cen. Na druhé straně to přináší zisky a vyšší daňové příjmy ekonomikám, které ropu exportují, ať už jsou to země Perského zálivu, nebo Rusko, Kazachstán a další.

V našem portfoliu je podíl ropných titulů poměrně vysoký, takže současné ceny ropy mají na naše portfolio pozitivní vliv. Na rozdíl od minulého roku, kdy byl pro mě vývoj akcií společností z ropného sektoru největším zklamáním, a to hlavně proto, že ve velké většině případů akcie neodrážely vývoj ropy.

Proč stojí Brent více než americká ropa WTI?

Inflační tlaky mají za následek zvýšení úrokových sazeb v zemích emerging markets. Jaké to podle vás bude mít dopady?

JL: Zvýšení úrokových sazeb má jen málokdy pozitivní dopad na ekonomiku. Centrálním bankám však nezbude nic jiného, pokud chtějí utlumit inflační očekávání a zabránit rozpoutání inflační spirály. Je to nutné zlo. Vzpomeňme si však na období, kdy čínská centrální banka zvyšovala sazby spolu s vyššími povinnými rezervami bank v reakci na přehřátí ekonomiky a inflační tlaky. Přes všechna opatření v rámci zpřísnění měnové politiky si vede čínská ekonomika vcelku dobře. Navíc v situaci, kdy jsou reakce centrálních bank předvídatelné, jsou tato očekávání započítávána průběžně do cen akcií, takže bych se žádných prudkých změn cen neobával. Myslím si, že se emerging markets se zvyšováním úrokových sazeb vyrovnají, ale samozřejmě v letošním roce nebudou oslňovat žádnou extrémní nadvýkonností.

Hrozba inflace není jen záležitostí emerging markets. Jak se s ní popere Evropa?

JL: Zprávy o zvyšující se inflaci nemají pozitivní vliv až na výjimky na žádná aktiva. Tou výjimkou jsou například dluhopisy, které navyšují jistinu v závislosti na růstu příslušného definovaného cenového indexu. Bavíme-li se o akciových trzích, inflace obecně vyvolává nejistotu, zda budou firmy schopny promítnout cenové tlaky do cen výrobků či služeb. Jsem ovšem přesvědčen, že se s tím evropské ekonomiky vypořádají, podstatně horší dopady má inflace na typické mladé trhy v Asii.

vysoké ceny komodit nahrávají Rusku, naopak jsou hrozbou pro Turecko

V portfoliu máme trh, který z vysokých cen komodit bude nadále profitovat – Rusko, a na opačné straně vysoké ceny surovin představují problém pro Turecko. V kurzu by mohly být ropné společnosti nebo firmy zpracovávající průmyslové komodity. To by mělo pozitivní vliv na tituly ze zemí bývalého Sovětského svazu. Podle mě se však ceny ropy udrží na současných úrovních, nečekám tedy žádný další skokový růst a s postupem času by inflační tlaky měly polevit.

Býci oslavili druhé narozeniny. Oslaví i třetí? Není potenciál býčího trhu po 90% růstu v USA a 120% na mladých trzích vyčerpán?

býky bych neodepisoval - poměr zisku a ceny akcií je stále atraktivní

JL: Rozhodně bych býky neodepisoval, protože když se podíváme na ocenění akcií v předkrizových letech 2004 až 2007 a porovnáme je s dnešním oceněním trhů (P/E), je na znatelně nižší úrovni. Pokud si dobře vzpomínám, západoevropské akcie se obchodovaly s jedenáctinásobkem až dvanáctinásobkem očekávaných zisků a v současnosti se drží s bídou na jedenáctinásobku, východoevropské akcie dokonce na osminásobku. Stále tu máme prostředí rekordně nízkých úrokových sazeb, i když Evropská centrální banka značně indikovala jejich růst, byť mírný. Shrnu-li to, věřím, že další růst akciových trhů není nepředstavitelný, pokud předpokládáme růst firemních zisků.