V kůži portfoliomanažera (4. díl): Gorenje jako dynamická složka investičního mixu
Rád bych vám představil jednu z našich hlavních akciových pozic, kterou kontinuálně budujeme již tři roky. Vnímáme ji jako vysoce hodnotovou (deep value) investici s výrazným růstovým potenciálem, ale s vyšší volatilitou (beta). Je tedy dynamickým doplňkem "konzervativnější" části našich akciových portfolií. Jde o společnost Gorenje.
Akcie Gorenje jsou obchodovány na domovské slovinské burze v Lublani a duálně na polské burze ve Varšavě. U slovinského výrobce bílého zboží vnímáme výrazný růstový potenciál daný hlavně velice nízkými valuačními ukazateli.
Gorenje v průběhu finanční krize koupila nizozemský ATAG (2008) a švédské Asko (2010), čímž pro daný probíhající ekonomický cyklus výrazně navýšila své zadlužení (čistý dluh vůči zisku EBITDA dosahoval až osminásobku), které se následně snažila postupně snižovat. Společnost před třemi roky prošla výraznou restrukturalizací, kdy postupně došlo k přemístění části výrobních kapacit do levnějších zemí, konkrétně ze Švédska do Srbska. Vedle toho průběžně dochází k ukončování méně rentabilních činností nebo ke snižování personálních nákladů, což by mělo vést k růstu provozních ziskových marží.
Škála výrobků Gorenje je široká, od levnějších značek jako Korting a Etna přes středně drahé výrobky značek Upo a Mora až po prémiové značky ATAG a Asko. Přítomnost v západní Evropě, na rozvíjejících se trzích střední a východní Evropy, v Latinské Americe, USA nebo Asii otevírá solidní potenciál růstu tržeb. Společnost koncem roku 2013 navázala bližší spolupráci se strategickým investorem, společností Panasonic. Dochází k výměně know-how při vývoji nových spotřebičů a Panasonic společnosti Gorenje pomáhá pronikat na asijské trhy.
Za hlavní riziko považujeme relativně vyšší zadlužení (čistý dluh stále dosahuje 3,9násobku zisku EBITDA), které se však daří postupně snižovat. Gorenje byla na dobré cestě k lepším ziskovým ukazatelům již před dvěma roky, ale při jedné třetině tržeb pocházející ze Společenství nezávislých států a po vzniku konfliktu na Ukrajině spojeného se sankcemi uvalenými na Rusko došlo ke zhoršení provozních čísel. Při současném zotavování ruské ekonomiky a posilování ruského rublu dochází i k výraznému zlepšování provozních ukazatelů Gorenje.
Očekávaný zisk za rok 2018 se pohybuje okolo 18 milionů EUR, což by stále znamenalo P/E pod 10 s výrazným potenciálem růstu čistého zisku v dalších letech. Vedení společnosti kontinuálně pracuje na zvýšení provozní marže, jež se nyní pohybuje těsně pod 3 %, přičemž průměr v rámci sektoru je okolo 6 %.
Očekáváme, že v důsledku nedávných restrukturalizačních opatření vzroste v průběhu následujících dvou let provozní marže na 4-5 %, čehož důsledkem by zisk na akcii vzrostl na dvojnásobek. Úspěšnou restrukturalizaci dle našeho názoru investoři ocení snížením rizikové prémie požadované za investici do akcií Gorenje, což bude mít pozitivní vliv na růst hodnoty společnosti.
