Tibor Bokor (WOOD & Company): Sázka na telekomunikace v regionu CEE se vyplatí. Šampionem je polská TPSA, česká Telefónica ale také boduje

Na českém mobilním trhu to vře. Akcie Telefóniky si od rozpoutání cenové války připsaly zhruba 20 korun. Jak vychází tento český operátor ze srovnání s regionální konkurencí?

Telefóniku bereme jako titul, který nabízí nízký zisk a málo rizika. Hrozba jejího propadu je značně omezená, naopak posílit může o dalších zhruba 20 %. Mnohem zajímavější prostor pro zhodnocení ale vidíme u polské TPSA, kde je potenciál růstu bezmála 40 %. TPSA přitom byla v podobné situaci, jako je Telefónica nyní, zhruba před pěti lety; tehdy na polský trh vstoupil nový operátor, který nabízel nízké ceny a snažil se získat podíl na trhu. Teď jsme podle nás blízko tomu, že mu 15 až 20 %, které získal, bude stačit, takže cenová válka skončí. V roce 2014 by se dokonce mohly začít ceny v Polsku zvyšovat.

Jinými slovy, na TPSA radíte sázet v souvislosti s očekávaným uklidněním situace na polském trhu, z něhož firma bude profitovat, v Česku ale máme ještě před sebou další bouři?

Přesně tak. To, co čekáme v Polsku, se stalo v Rusku před dvěma lety a na Ukrajině před třemi lety. Pokaždé, když skončí cenová válka, dojde k pozitivnímu vývoji volného cash flow a akcie firem výrazně posílí. Proto se nám teď TPSA hodně líbí. Otázkou je správné načasování, zda ji kupovat teď, nebo až za nějakých šest měsíců. My to vidíme tak, že potenciální upside je tak vysoký, že bychom se nebáli koupit TPSA už nyní.

Co další telekomunikační firmy obchodované ve střední a východní Evropě, zajímají vás?

Co se týče byznysu, je na tom Magyar Telekom podobně jako obdobné firmy v Polsku a v Česku. Tím mám na mysli to, že mu padají výnosy z pevných linek a nerostou výnosy z mobilů. Firma musí snižovat náklady, aby se jí dařilo udržet cash flow. V Maďarsku je navíc velkou neznámou zdanění, které se může měnit ze dne na den. Zatím to nevypadá, že by se tamní ekonomika nějak výrazně zlepšovala a stát potřeboval méně peněz, a to je výrazné riziko, které podle nás stále není plně započteno. Dividendový výnos může být kolem 12 %, ale my si myslíme, že vzhledem k makro riziku a riziku vyšších daní – speciálně pro telekomunikační firmy – to stále není dost.

A co polská alternativa zavedených značek, tedy Netia?

Ta firma se nám v dlouhodobém výhledu líbí. Je to alternativní operátor, který má malý podíl na trhu a může růst. Ze čtyř zde zmíněných firem má podle mě jako jediná potenciál růstu tržeb. V posledních dvou letech udělala zajímavé akvizice a bude mít dostatečné prostředky na to, aby v nich pokračovala. Z toho pohledu je hodně zajímavá, liší se od byznys modelů TPSA, české Telefóniky a Magyar Telekomu. Na druhou stranu i Netia nepřímo doplácí na cenovou válku v Polsku, musí totiž nabízet své služby za více než TPSA, zatímco při vstupu na trh byla schopna nabízet v porovnání s konkurencí slevu. To v praxi znamená, že musí přehodnotit svůj byznys model a orientovat se na movitější zákazníky, firmy a obecně na klientelu, která je ochotna si připlatit za kvalitu.

Netii tedy čeká krok do neznáma. Jde o zajímavou spekulaci, nebo radíte spíše vyčkat?

V roce 2013 se v podstatě mění celý její byznys model a trh zatím neví, kolik Netia za daných okolností může vydělávat. Podle nás je v Polsku dostatečný prostor na to, aby si našla klientelu. V průběhu pěti až osmi měsíců bude jasné, že Netia bude do budoucna růst, proto u tohoto titulu mám napsáno buy. Pokud bychom nicméně v Polsku porovnávali TPSA a Netii, tak bych nyní volil nákup prvního titulu, na ten druhý bude čas za nějakých pět měsíců. Co se potenciálu výnosu týče, ten je hodně podobný, u TPSA jen o něco málo vyšší.

To je tedy nabídka "telekomů" v regionu střední a východní Evropy. Zkusme je porovnat s blízkým okolím.

Turecké a ruské telekomunikační firmy byly nedávno hodně populární. Nabízely totiž jak dividendu, tak růst, což znamenalo, že se v porovnání s CEE vždy obchodovaly s jistou prémií. Teď si ale myslím, že jsme v situaci, kdy je v regionu potenciál výnosu vyšší než v Turecku a v Rusku, což je způsobeno poklesem valuací v CEE. TPSA se před zhruba půl rokem obchodovala za 15 až 16 zlotých, teď je za 7, zatímco ruské a turecké "telekomy" se pohybují kolem historických maxim. Otázkou je, zda mohou růst o dalších bezmála 50 %. Podle mě ne, zatímco v Polsku to možné je. Cena TPSA by se totiž měla vrátit na 10 zlotých za akcii, což je slušný růst, ačkoli stále hluboko pod nedávnou úrovní.

A jak na tom jsou dálný evropský východ a blízký eurovýchod z pohledu byznysu?

Turecká ekonomika roste o 4 %, ruská o 3 %, takže je pro tamní operátory jednodušší opírat se o prorůstový model. To CEE nenabízí, a proto si nemyslím, že tu v příštích dvou, třech letech zažijeme růst tržeb operátorů. Bude to o snižování nákladů a udržování stabilního cash flow, zatímco v Rusku a Turecku pokračuje růst. Nicméně slábne, takže se i tamní i operátoři za dva, tři roky dostanou do situace, v jaké jsou firmy v regionu střední a východní Evropy.