Pasivní investování vládne trhům. Je to důvod k obavám?

Mezi ty, kdo varují před riziky spojenými s rozmachem pasivního investování, patří například výkonný ředitel společnosti Social Capital Chamath Palihapitiya nebo portfoliomanažer a hlavní investiční stratég společnosti Simplify Michael Green. Kritici se v zásadě shodují v trojí argumentaci stran toho, proč pasivní investice, v současnosti v největší míře zastoupené indexovými fondy, nejsou úplně "košer".

1. Deformace cen: Indexové fondy coby nejrozšířenější nástroj pasivního investování nakupují akcie jednotlivých společností výhradně na základě jejich váhy v indexu. Fundamenty jednotlivých společností tak pro ně nehrají roli. To podle kritiků eliminuje zpětnou vazbu společnostem, protože funguje jednoduchá logika - větší váha v indexu rovná se více nákupních objednávek a více nákupních objednávek rovná se tlak na další růst tržní ceny. Tento mechanismus může v důsledku vést k nadhodnocení akcií s největší váhou v indexech, respektive k podhodnocení akcií nejmenších firem bez ohledu na trendy v jejich hospodaření.

2. Nestabilita trhu: Zvyšující se podíl pasivního investování může podle jeho kritiků kvůli výše uvedenému přispívat k větší nestabilitě trhů. Čím více koncentrované totiž trhy jsou, tím náchylnější jsou k volatilitě dané změnami cen největších titulů. Navíc změny nálad aktivních portfoliomanažerů a individuálních investorů mohou roztočit spirálu, kdy pasivní fondy nakupují či prodávají jen proto, aby reflektovaly změny vah jednotlivých akcií v indexech. A čím více nakupují nebo prodávají, tím více přispívají ke změnám vah titulů, tedy iniciují další nákupy nebo prodeje.

3. Riziko pro korporátní řízení: Koncentrace vlastnictví akcií v několika velkých fondech může ovlivnit způsob, jakým jsou firmy řízeny. S rostoucím podílem pasivních fondů na trhu se zvyšuje koncentrace hlasovacích práv v několika málo společnostech, jako jsou například Vanguard, BlackRock nebo State Street, což může v důsledku ovlivnit strategické směřování firem nebo třeba jejich přístup k ESG.

Tržní apokalypsa nehrozí, uklidňují experti

Například Nick Maggiulli z investiční společnosti Ritholtz Wealth Management ale obavy mírní. Upozorňuje, že neexistují jednoznačné důkazy o tom, že by pasivní investování samo o sobě vedlo k nadhodnocování nebo podhodnocování akcií nebo zvýšené volatilitě. Maggiulli naopak vyzdvihuje přínos indexových a jiných pasivních fondů v podobě demokratizace investování, oceňuje jejich transparentnost, jednoduchost a dostupnost díky nízkým poplatkům.

"Pasivní investování se jednoznačně neobejde bez aktivních investorů, zároveň jsem ale přesvědčený, že podíl aktivních investorů, který je potřeba k tomu, aby trhu zůstaly efektivní, je relativně malý," doplňuje investiční šéf společnosti Aveo Capital Ben Warwick.

Zakladatel společnosti Vanguard John Bogle například tvrdil, že tvorba cen na trzích bude efektivní, pokud podíl aktivních investorů bude kolem 10 %, a Burton Malkiel, autor knihy A Random Walk Down Wall Street, předpokládaný minimální potřebný podíl aktivních investorů sráží dokonce na 5 %, když argumentuje tím, že aktivní investoři na trzích provádějí násobně více transakcí a kumulovaně ve větším objemu než nástroje pasivního investování, takže z hlediska tvorby cen stále představují dominantní a rozhodující sílu.

"(Burzovně obchodované) pasivní fondy jako takové bubliny nezpůsobují. Tržní bubliny vznikají kvůli nadměrnému optimismu, spekulacím a přebytku likvidity na trzích, to ovšem v zásadě nesouvisí s tím, jakými kanály se na trhy peníze dostávají. Navíc i investováním přes pasivní fondy vyjadřují investoři svá očekávání, protože podstupují riziko tržních propadů," uklidňuje analytik Tomáš Cverna z XTB.

"Najmout si někoho na aktivní správu investic je dobré ve chvíli, kdy to na něj chcete delegovat, chcete ho poslouchat a jste ochotni za to něco zaplatit. Pro část investorů jsou investiční nástroje, které pouze kopírují nějaký index, nudné a bez potenciálu překonat výkonnost daného trhu. To je v pořádku. Statistika je ale neúprosná – ti, kdo se pokoušejí trh svými výnosy překonat, často nedopadají dobře. Fondů, které dlouhodobě vynášejí více než hlavní indexy, je málo," upozorňuje Tomáš Tyl, hlavní analytik Fichtner Wealth Managers. "Hodně se také mluví o tom, že je na trhu s pasivně spravovanými investicemi bublina. Je ale potřeba mít na paměti, že to, jak se na trhu mění ceny, ovlivňují daleko více ti, kteří s aktivy obchodují, než ti, kteří je nakoupí a drží."

Pasivní, nebo jen méně aktivní investování?

V neposlední řadě je namístě zmínit, že pojem pasivní investování je do značné míry marketingový termín. Ve skutečnosti ani investování do ETF, indexových fondů a podobně není (nebo nemusí být) tak docela pasivní. Aktivita je v něm zahrnuta hned na několika úrovních:

• Složení indexů není náhodné. Například americký akciový index S&P 500 zahrnuje 500 největších veřejně obchodovaných firem v USA, ale kritéria jejich výběru do indexu stanovuje komise. Nejde o mechanické kopírování celého trhu, ale o aktivní rozhodování o tom, které firmy mají být do indexu zařazeny.
• ETF a indexové fondy jsou spravované. Přestože fondy "pasivně" sledují index, správci fondu musejí rebalancovat portfolio, nakupovat a prodávat akcie podle změn v indexu a zajistit likviditu.
• Pasivní nástroje mohou být aktivně obchodované. Investor, který si kupuje ETF, s ním může spekulovat stejně jako s jednotlivými akciemi. Může se rozhodnout přikupovat či prodávat podle aktuální tržní situace nebo vlastních strategií, čímž se z pasivní investice stává aktivní.
• Výběr samotného ETF je aktivní rozhodnutí. Investor se musí rozhodnout, zda bude sledovat třeba indexy S&P 500, MSCI World nebo Nasdaq, případně nakupovat různé tematické ETF zaměřené na určité sektory (technologie, obnovitelné zdroje) nebo typy firem (růstové, hodnotové, dividendové a podobně).

Takže ačkoli pasivní investování zpravidla znamená podstatně méně časté zásahy do portfolia ve srovnání s aktivním tradingem, úplně pasivní nikdy není. Spíše jde o škálu mezi dvěma extrémy, kde "pasivní" znamená "méně aktivní než tradiční stock-picking".

Zdroj: Of Dollars And Data