Jak se neutopit v inflační vlně: Sazby zajištění jsou (zatím) stále nízké

Ceny rostou. Tato jasná zpráva bliká jako maják na mnoha trzích. Inflace dohromady s nízkými úrokovými sazbami může být ráj pro financování na dluh. Vyšší inflace sice nesníží náklady v korunách nebo eurech, ale sníží reálnou hodnotu dluhu v konstantní kupní síle. Má to ale háček – úrokové sazby nesmí příliš růst. A právě v tom může být do budoucna problém. Z České národní banky stále jasněji zní, že ožívající ekonomika po koronavirové krizi již stimul v podobě nízkých sazeb potřebovat nebude, a úroky tak mohou být zvýšeny na kterémkoli jednání bankovní rady.

Je ještě čas si na delší dobu zajistit výhodné úrokové podmínky? Finanční trh růst sazeb již započítává, a to plně na úrovni 1,5 procentního bodu během dvou let. Nejlepší příležitosti zamknout si úrokové náklady na dně jsou passé. Zdaleka však není pozdě na přípravu na růst sazeb během celého cyklu, až aktuální vlnu inflace vyplývající z dražších komodit vystřídá vlna poptávkové inflace plynoucí z rozpočtového stimulu a situace na trhu práce, který se přehřeje mnohem dříve, než tomu v normálním cyklu bývá.

Inflace na komoditním trhu

Velký stimul na úrovni rozpočtové a měnové politiky pro ekonomiky zasažené pandemií a lockdowny se pomalu přelívá do vyšší inflace. To je patrné nejen z cen nemovitostí a akcií, ale stále více i cen komodit. Ty jsou nejvýše od roku 2011 kvůli krátícím se zásobám po deseti letech klesajících cen a menších investic do těžby. Samotná spotřebitelská inflace zrychlila dosud vlastně jen mírně, +3,1 % u nás nebo +4,2 % v USA jsou do určité míry statistické efekty nízké srovnávací základy z loňska, například cen paliv. Inflaci zatím neženou výše poptávkové tlaky.

Záporné reálné úrokové sazby

Rychlejší růst cen tlačí dolů reálné úrokové sazby (ty očištěné o inflaci). Průměrné sazby financování podnikového sektoru v ČR včetně kreditních marží jsou po odečtení inflace v mínusu. Záporné reálné úrokové sazby jsou chtěným povzbuzením, když je na tom hospodářství bledě. Proto centrální banky v recesi snižují sazby agresivně, aby reálné sazby přinejmenším nevzrostly, když ekonomická slabost tlumí růst cen.

Když ale ekonomika ožívá, klesající reálné úrokové sazby (kvůli vyšší inflaci) jsou kontraproduktivní, protože se ekonomika příliš brzy přehřeje a vyvolá inflační spirálu. Tak to aktuálně vidí také čeští centrální bankéři, a proto připravují trhy a veřejnost na obrat v měnové politice. Jak vysoko bude muset se sazbami jít, neví ani sama ČNB. Předpověď pro PRIBOR sahá pouze na konec roku 2022 a má hodnotu 1,8 %.

Dvě vlny inflace

Pro financování firem není důležité, kdy přesně ČNB odstartuje zvyšování sazeb, ale kam až sazby mohou dojít v delším období. Právě inflace v tom bude hrát zásadní roli. Kdyby bylo aktuální vzedmutí cen pouze dočasným výkyvem, ČNB asi zvýší sazby zhruba podle svého výhledu a poté pomaleji k odhadované neutrální úrovni okolo 3 %. Je-li však aktuální vzedmutí cen první vlnou vyšší inflace, ČNB bude nucena zvyšovat sazby více a rychleji, než zatím vpisuje do své prognózy, aby zabránila poklesu reálných sazeb v sílící ekonomice, dalšímu přehřívání a vzniku inflační spirály.

Riziko druhé vlny inflace tkví v rozpočtové stimulaci ekonomiky a v dění na trhu práce. Zatím vidíme růst inflace kvůli cenám komodit a statistickému efektu, ne kvůli poptávkovým tlakům. Když se ekonomika teprve hrabe z recese kvůli uzavírkám a omezením, poptávkové inflační tlaky chybí. Zatím. Chybí tlak na růst mezd. Zatím. To se však může změnit v horizontu několika kvartálů, pokud nepřijde výrazné utažení rozpočtových opasků nebo výrazné zhoršení situace na trhu práce.

Není zájem o razantní škrty v rozpočtu

Hluboké rozpočtové schodky nelze mít na dlouho, o tom žádná. Avšak bolestivé zkušenosti z utažení fiskálních kohoutků po krizi po roce 2008 jsou varováním, aby se to nepřehnalo. Takový je konsenzus ve velkých ekonomikách a ani u nás není celospolečenská poptávka po rychlém vyrovnávání rozpočtu. Když není taková poptávka, není ani skutečná nabídka od politických stran. S oživením ekonomiky se navíc rozpočtový deficit pravděpodobně sníží (vyšší daňové příjmy, méně výdajů na podpůrné programy), což obrousí akutnost potřeby řešit rostoucí veřejný dluh.

Jen pauza v tlaku na vyšší mzdy

Koronavirová krize přinesla hodně bolesti na trhu práce, ale ne vysokou nezaměstnanost. Trh práce byl v letech 2016-2019 přehřátý, což vedlo k akceleraci růstu mezd a poptávkové inflaci. Krize ubrala mzdovým tlakům páru, a ty jsou tak aktuálně minimální, zvláště s ohledem na letošní snížení daní. Avšak s oživením ekonomiky se trh práce asi dostane rychle do stavu přehřátí a tlak na růst mezd nastane v rychlém sledu. To není o názoru odborů, ale o nabídce a poptávce po pracovní síle.

Tržní sazby: Ani dno, ani vrchol

Tržní úrokové sazby se významně vynořily z hlubin před rokem po první vlně pandemie, 10letý swap zdražil o více než 100 bazických bodů. Na první pohled jsou již tak hrozně vysoko, že v realitě ČNB se sazbami snad výše nepůjde. Dynamika inflace ve světě, uvolněná rozpočtová politika a trh práce, který je nastaven na brzké opětovné přehřátí, vysílají výstražné signály, že realita může aktuální očekávání trhu podstatně překonat. Úrovně k fixování sazeb, které se nyní jeví jako vysoké, se mohou za čas ukázat jako vlastně celkem vstřícné.

Tolik grafů o inflaci dnes nikde jinde neuvidíte

12 nástrojů, které lze (nejen) dnes využít k ochraně proti inflaci