Monetizace amerického vládního dluhu: Jak je to doopravdy?
|

Monetizace amerického vládního dluhu: Jak je to doopravdy?

S nedávným prohlášením Bena Bernankeho o reinvesticích prostředků z hypotečních dluhopisů do vládních dluhopisů se objevilo opět mnoho spekulací, zda kroky Fedu budou inflační a zda bude vládní dluh monetizován. Jelikož toto téma je obklopeno celou řadou nejasností a omylů, cítíme jako důležité uvést věci na pravou míru.

Státní dluhopisy Fed Zadlužení
Ben Bernanke

Monetizace dluhu probíhá tehdy, pokud vláda nesplácí svůj dluh prostřednictvím zvýšeného zdanění občanů a firem, ale namísto toho tiskne nové peníze. V moderním pojetí tak dochází k případu, kdy centrální banka nastálo vykoupí od komerčních bank vládní dluhopisy a vytvoří tak nové bankovní rezervy (připíše bankám na účet nově vytvořené peníze).

Proběhla skutečně monetizace dluhu?

Zhruba před rokem Ben Bernanke prohlásil, že Fed nepřistoupí k monetizaci dluhu. Stejně tak se vyjádřil i prezident federální rezervní banky v New Yorku William Dudley. Máme jim věřit? Podívejme se, co se opravdu stalo a co se děje.

Do roku 2008 existoval téměř identický vztah mezi množstvím vládních dluhopisů držených Fedem a množstvím mincí a papírových bankovek v oběhu. Princip funguje zhruba takto: S růstem světové ekonomiky a dolarizací světového obchodu banky poptávají od Fedu stále více dolarů, aby je mohly poskytnout svým zákazníkům. Fed tedy poskytne bankám dodatečné množství fyzických dolarů a odepíše tuto částku z rezerv, které komerční banky u Fedu udržují (z jejich vlastního bankovního účtu u Fedu).

Fed, vztah peněz v oběhu a vládních dluhopisů držených Fedem

Aby Fed v minulosti zachoval úrokovou sazbu, musel doplnit nové rezervy do bankovního systému (jinak by příliš málo rezerv tlačilo na růst úroků, neboť nedostatečná nabídka peněz zvyšuje jejich cenu, tj. úrok). Fed toto doplnění rezerv a likvidy provedl skrze odkup vládních dluhopisů od komerčních bank. Takto je dosaženo velmi úzkého vztahu mezi oběživem a dluhopisy drženými Fedem (jak vidíme na grafu, mezi lety 1997 a 2007 byl tento vztah cca 1:1, červená a modrá řada).

V praxi je držení vládních dluhopisů pro centrální bankou formou ražebného, To je pozitivní rozdíl mezi náklady na tvorbu peněz (téměř nulové) a výnosem z držení vládních dluhopisů. Obecně platí, že při růstu ekonomiky je zapotřebí více peněz pro platební styk, nové peníze tedy nejsou určeny pro splácení vládních dluhů, nýbrž pro hladké fungování platebního styku a potřeb ekonomiky.

Jak je rovněž vidět na grafu, v roce 2008 došlo k problémům na trhu s hypotékami. Aby Fed tento trh podpořil, začal prodávat vládní dluhopisy ve své držbě a namísto nich nakupovat privátní hypoteční dluhopisy. Ke konci roku 2009 tak Fed mohl nakoupit dalších zhruba 400 miliard vládních dluhopisů a stále by nemonetizoval vládní dluh.

Jaká je současná situace?

Fed drží ve své rozvaze kromě ostatních drobných položek zhruba 1 100 miliard hypotečních dluhopisů, 150 miliard dluhu vůči Fannie Mae a Freddie Mac a 780 miliard vládních dluhopisů. Jelikož agentury Fannie i Freddie byly znárodněny, jejich dluhy jsou součástí veřejného sektoru. A neboť i Fed je v konečném důsledku součástí vlády, pak držení jakéhokoliv vládního dluhu centrální bankou (nejenom vládních dluhopisů, ale i zmíněných znárodněných Fannie a Freddie), představuje pro vládu dluh vůči sobě samé.

Na grafu tedy při porovnání peněz v oběhu a celkových pohledávek za vládou vidíme, že Fed nákupy vládních dluhopisů nepřekračuje množství fyzických peněz v oběhu, tedy nemonetizuje vládní dluh. Je důležité říci, že máme na mysli zejména fyzické množství peněz v oběhu potřebných pro reálnou ekonomiku. Samozřejmě, že by Fed mohl vytisknout fyzické peníze a za ně nakupovat dluhopisy, ale z grafu rovněž vidíme, že růst množství reálných peněz nepřekračuje trend, a tedy ani reálnou potřebu pro operace v ekonomice. Nákup hypotečních dluhopisů není tištěním peněz, nýbrž suplováním nefungujícího finančního systému!

Někteří kritici Fedu upozorňují na obrovské nákupy hypotečních dluhopisů a tuto skutečnost vnímají jako tisk nových peněz. Abychom mohli rozhodnout, zda mají pravdu, či nikoli, je zapotřebí provést dvojí test:

a) Je nákup hypotečních dluhopisů nákup vládního dluhu?

Ačkoliv hypoteční dluhopisy jsou efektivně garantované vládou, Fed nakupoval dluhopisy pouze s nejvyšším ratingem. Pokud bychom fiktivně předpokládali, že jsou tyto hypotéky bezcenné a vláda bude muset garancím dostát, jednalo by se zprostředkovaně o nákup budoucího vládního dluhu.

Pokud budeme ovšem předpokládat současnou míru nesplacených úvěrů u nejlepších hypoték zhruba 5 % a dobytnost 80 %, efektivní garance vlády představuje pouze cca 1 % těchto úvěrů. To je vysoce nad rámec výnosnosti těchto instrumentů, a tedy pro vládu čistý přínos, nikoli závazek. Nákupy hypotečních dluhopisů tedy i přes vládní garanci nejsou efektivním kupováním vládního dluhu.

b) Tiskne na nákup hypotečních dluhopisů Fed nové peníze?

V dnešní době elektronických peněz nemusí Fed nutně tisknout fyzické peníze, ale může si je vytvořit i stisknutím několika kláves na počítači. Nakoupí například od komerčních bank hypoteční dluhopisy a za ně těmto bankám jednoduše připíše nově vytvořené rezervy (peníze) na jejich účet.

Jelikož vláda skrze centrální banku drží monopol na tvorbu peněz, my, jakožto soukromý sektor, jsme prakticky stále nuceni udržovat svoji pohledávku za vládou (neboť jak jsme uvedli výše, centrální banka drží vládní dluhopisy jako protihodnotu fyzických peněz). Jednostranné navýšení měnové báze (ať už fyzických peněz, či elektronických rezerv) bez zvýšení hodnoty aktiv vlády představuje znehodnocení peněz.

Máme za to, že Fed netvoří nové rezervy z ničeho, nýbrž rezervy bank u Fedu rostou v souvislosti s tím, že domácnosti i korporace splácejí své dluhy a bankám se hromadí depozita. Jelikož Fed nově platí komerčním bankám za jejich vklad u Fedu úrok, tyto banky nemají potřebu investovat peníze do vládních krátkodobých dluhopisů, ale mohou nechat peníze za stejný úrok odpočívat u centrální banky. Ta je poté pouze reinvestuje do hypotečních dluhopisů, čímž supluje nefunkční bankovní systém, který dnes není ochoten podstupovat žádné riziko.

Z tohoto pohledu si tedy dovolujeme tvrdit, že prozatím nedošlo ke skutečné monetizaci vládního dluhu, jak bývá někdy interpretováno. Centrální banka pouze funguje v nouzovém módu a je nucena provádět historicky nestandardní operace. Centrální banka jako součást vlády

Reinvestování výnosů z hypotečních do vládních dluhopisů je chyba

Jakožto investoři a správci majetku klientů se díváme na další kroky reinvestovat výnosy z hypotečních dluhopisů do vládních dluhopisů jako krok nesprávným směrem. Naše zdůvodnění nestojí na inflačním pohledu, kdy dnes již není příliš prostoru pro Fed nakupovat ve významném množství vládní dluhopisy, aniž by podstoupil efektivní monetizaci dluhu. V ekonomice totiž existuje velké množství dalších vlivů, které působí silně protiinflačně, a z vyšší inflace tak zatím strach nemáme.

Trápí nás spíše směřování peněz centrální bankou do státního sektoru, jenž prakticky nepodporuje ekonomický růst a růst bohatství. V soukromém sektoru způsobuje neustálé soupeření mezi firmami, vznikání a zanikání společností, hledání nejlepších nápadů a kreativní destrukce alokaci zdrojů k těm nejlepším, a následně i hospodářský růst. Ve vládním sektoru ovšem žádná kreativní destrukce nepůsobí. Žádná kreativní destrukce pak znamená žádný růst.

Někdy je vysvětlení až tak snadné. Úkolem vlády je pouze zajistit rovné a příznivé podmínky pro podnikání, nikoliv alokovat zdroje.

Netvrdíme (a zkušenost to prokázala), že nemovitostní sektor je o tolik efektivnější, než ten vládní. Pokud už má dnes ovšem centrální banka plnit roli instituce poslední instance, dle našeho názoru by se měla snažit směřovat tok peněz spíše do soukromého než do vládního sektoru.

Putin a Abe se shodli na urychlení aktivit ohledně sporných Kuril
včera v 18:11

Putin a Abe se shodli na urychlení aktivit ohledně sporných Kuril

Japonský premiér Šinzó Abe se v sobotu shodl s ruským prezidentem Vladimirem Putinem, že je třeba urychlit společné...
Japonsko Rusko Politika
Babiš: Eurozóna není prioritou, s korunou jsem spokojený
včera v 17:48

Babiš: Eurozóna není prioritou, s korunou jsem spokojený

Premiér v demisi Andrej Babiš v sobotu na festivalu Re:publika v Brně uvedl, že český vstup do eurozóny, a tedy...
Česká republika Česká koruna Eurozóna
RTR: Granite City je díky Trumpovým clům opět skvělé. Ale za jakou…
včera v 11:08

RTR: Granite City je díky Trumpovým clům opět skvělé. Ale za jakou cenu?

Poté, co byl Donald Trump zvolen v roce 2016 prezidentem USA díky slibu, že Americe opět vrátí její velikost a oživí...
Ocelářské firmy Spojené státy americké (USA) Průmysl
Počet velkých fúzí, které loni posuzoval ÚOHS, mírně klesl
včera v 09:16

Počet velkých fúzí, které loni posuzoval ÚOHS, mírně klesl

Počet velkých fúzí, které loni posuzoval Úřad pro ochranu hospodářské soutěže (ÚOHS), mírně klesl. Antimonopolní úřad...
Fúze a akvizice Česká republika Fúze a akvizice
Americké akcie v pátek kvůli energetice ztratily, za celý týden ale…
Americké akcie v pátek kvůli energetice ztratily, za celý týden ale…
25. 5. 2018 22:00

Americké akcie v pátek kvůli energetice ztratily, za celý týden ale udržely mírný zisk

Akcie na amerických trzích v pátek oslabily. Dolů je stáhl prudký pokles cen ropy a s ním spojený tlak na tituly...
Americké akcie Shrnutí obchodování v USA
Americké sankce jsou součástí boje, řekl šéf Hizballáhu
25. 5. 2018 20:16

Americké sankce jsou součástí boje, řekl šéf Hizballáhu

Americké sankce neohrozí libanonské hnutí Hizballáh, ale mohou mít negativní dopad na jeho podporovatele. Nová...
Spojené státy americké (USA) Izrael Blízký a Střední východ
USA se s Čínou dohodly, ZTE bude moci opět podnikat
25. 5. 2018 19:57

USA se s Čínou dohodly, ZTE bude moci opět podnikat

Vláda USA uzavřela s Čínou dohodu, která umožní čínské telekomunikační firmě ZTE Corp opět podnikat. Podle listu The...
Spojené státy americké (USA) Čína Politika
Kvůli růstu cen ropy rejdař Maersk Line zvyšuje ceny přepravy
25. 5. 2018 18:15

Kvůli růstu cen ropy rejdař Maersk Line zvyšuje ceny přepravy

Dánská společnost Maersk Line, největší kontejnerový přepravce na světě, reaguje na růst cen ropy na nejvyšší úroveň...
Dánsko Ropa Doprava
Evropské burzy v pátek mírně stouply, za celý týden však ztratily…
Evropské burzy v pátek mírně stouply, za celý týden však ztratily…
25. 5. 2018 18:00

Evropské burzy v pátek mírně stouply, za celý týden však ztratily zhruba o procento

Evropské akciové trhy zakončily páteční obchodování v mírném plusu, když je dolů tlačila politická nejistota v Itálii...
Evropské akcie Shrnutí obchodování v Evropě
Siemens podpoří výstavbu největší továrny na baterie v Evropě
25. 5. 2018 17:46

Siemens podpoří výstavbu největší továrny na baterie v Evropě

Německý průmyslový koncern Siemens je další společností, která se rozhodla přispět k projektu firmy Northvolt na...
Siemens Investice Lithium
Estonské banky "vypraly" miliardy dolarů a eur z Ruska
25. 5. 2018 17:33

Estonské banky "vypraly" miliardy dolarů a eur z Ruska

Více než 13 miliard dolarů se vypralo v letech 2012 až 2016 v estonských bankách, z nichž nejméně 7,3 miliard eur...
Estonsko Střední a východní Evropa Rusko
Írán: Jednání ostatních signatářů jaderné dohody budou pokračovat
Írán: Jednání ostatních signatářů jaderné dohody budou pokračovat
25. 5. 2018 17:18

Írán: Jednání ostatních signatářů jaderné dohody budou pokračovat

Jednání s mocnostmi o ekonomickém balíčku, jehož cílem je zachování jaderné dohody z roku 2015, budou po pátečních...
Írán Politika Blízký a Střední východ
Ze světa investičních doporučení (25. května)
25. 5. 2018 17:00

Ze světa investičních doporučení (25. května)

Které akcie si v pátek vysloužily pozornost analytiků? Nabízíme přehled vybraných nových a upravených investičních...
Investiční doporučení Americké akcie
Pražská burza v pátek výrazně klesla, za celý týden přišla o 1,5 %
Pražská burza v pátek výrazně klesla, za celý týden přišla o 1,5 %
25. 5. 2018 16:45

Pražská burza v pátek výrazně klesla, za celý týden přišla o 1,5 %

Pražská burza v pátek nenavázala na zisk ze čtvrtečního obchodování, když index PX odepsal 1,44 % na 1 087,5 bodu....
Akcie ČR Shrnutí obchodování v ČR
Podle polského regulátora má stát přílišnou moc nad energetikou
25. 5. 2018 16:30

Podle polského regulátora má stát přílišnou moc nad energetikou

Polská vládní strana Právo a spravedlnost rozšířila kontrolu státu nad energetickými podniky na dosud nebývalou...
Polsko Politika Energetika
Porušování pravidel se ve světové ekonomice podle Putina stává…
Porušování pravidel se ve světové ekonomice podle Putina stává…
25. 5. 2018 16:15

Porušování pravidel se ve světové ekonomice podle Putina stává pravidlem

Prioritou Ruska je otevřenost vůči světu a aktivní účast v integračních procesech. Na mezinárodním investičním fóru v...
Světová ekonomika Rusko Politika
USA: Index spotřebitelské důvěry Michiganské univerzity v květnu…
25. 5. 2018 16:01

USA: Index spotřebitelské důvěry Michiganské univerzity v květnu podle finálních dat klesl na 98 bodů (odhad: 98,8 bodu)

Index spotřebitelské důvěry ve Spojených státech v květnu klesl na 98 bodů z 98,8 bodu v předchozím měsíci. Vyplývá...
Spojené státy americké (USA) Americká ekonomika Spotřebitelská důvěra
Fiat Chrysler kvůli tempomatu svolá ke kontrole 4,8 milionu aut
Fiat Chrysler kvůli tempomatu svolá ke kontrole 4,8 milionu aut
25. 5. 2018 15:51

Fiat Chrysler kvůli tempomatu svolá ke kontrole 4,8 milionu aut

Automobilka Fiat Chrysler Automobiles svolává ke kontrole ve Spojených státech kvůli tempomatu 4,8 milionu aut....
Auta Itálie Spojené státy americké (USA)
Rusnok předpokládá, že koruna začne znovu zpevňovat
Rusnok předpokládá, že koruna začne znovu zpevňovat
25. 5. 2018 15:20

Rusnok předpokládá, že koruna začne znovu zpevňovat

Guvernér České národní banky Jiří Rusnok předpokládá, že koruna v příštích týdnech začne zpevňovat. Rusnok to v pátek...
ČNB Centrální banky Česká koruna